羅絲·布拉姆金夫人憑借其高瞻遠(yuǎn)矚與家族因素考量,終于決定于去年出售公司給我們。我對(duì)這個(gè)家族及其事業(yè)已欣賞了數(shù)十年,所以整個(gè)交易很快便敲定。但羅絲·布拉姆金夫人并沒有馬上回家休息,如同她所說的“失去斗志”,相反地她仍繼續(xù)擔(dān)任公司負(fù)責(zé)人,每周7天都待在賣場(chǎng),其中銷售地毯更是她的擅長(zhǎng),一個(gè)人的業(yè)績(jī)便足以打敗所有其它零售業(yè)者。我們一共買下9成股權(quán),剩下的1成由原有管理公司的家族成員擁有。

——沃倫·巴菲特

【巴菲特現(xiàn)身說法】

巴菲特認(rèn)為,投資者購買的股票,其公司管理層一定要優(yōu)秀。他說,公司管理層是否優(yōu)秀,表現(xiàn)之一應(yīng)該用業(yè)績(jī)來說話。

巴菲特在伯克希爾公司1983年年報(bào)致股東的一封信中說,伯克希爾公司1983年收購了內(nèi)布拉斯加家具中心的9成股權(quán),另外1成股權(quán)留給羅絲·布拉姆金夫人家族成員,即該公司管理層。

他說,內(nèi)布拉斯加家具中心管理層的優(yōu)秀之處,可以從該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上表現(xiàn)出來。即使在伯克希爾公司收購內(nèi)布拉斯加家具中心后,羅絲·布拉姆金夫人仍然一個(gè)星期7天呆在公司里辛勤工作,她最擅長(zhǎng)地毯銷售,一個(gè)人的銷售業(yè)績(jī)就可以打敗其他所有零售同行,讓人肅然起敬。巴菲特對(duì)該公司及其管理層欣賞了幾十年,所以在決策購買內(nèi)布拉斯加家具中心時(shí)很快便敲定了。

巴菲特說,上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的高低,能夠在一定程度上反映出公司管理層的管理才能和人格品質(zhì)。投資者要善于抓住一個(gè)問題的兩個(gè)方面：一方面,優(yōu)秀的公司管理層能夠給股東創(chuàng)造更大的收益回報(bào)；另一方面,更大的收益回報(bào)又需要寄托在優(yōu)秀的公司管理層身上才能實(shí)現(xiàn)。

巴菲特特別指出,這里的收益回報(bào)主要應(yīng)當(dāng)側(cè)重于考核企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值,而不是賬面價(jià)值。巴菲特把內(nèi)在價(jià)值稱之為“實(shí)質(zhì)價(jià)值”。

巴菲特在伯克希爾公司1994年年報(bào)致股東的一封信中說,伯克希爾公司會(huì)在固定時(shí)間公布每股股票的賬面價(jià)值,但必須說明的是,它的用處并不大,唯一的好處是這個(gè)數(shù)字比較容易計(jì)算。相比而言,真正重要的是實(shí)質(zhì)價(jià)值,雖然這個(gè)數(shù)字很難精確計(jì)算出來。

例如,巴菲特可以還明確地告訴大家,伯克希爾公司1964年每股股票的賬面價(jià)值是美元,可是與實(shí)質(zhì)價(jià)值相比,它是明顯高估的。也就是說,當(dāng)時(shí)伯克希爾公司的實(shí)質(zhì)價(jià)值不到這個(gè)數(shù)字,究其原因在于當(dāng)時(shí)該公司的主要資產(chǎn)集中在紡織行業(yè),而紡織行業(yè)在當(dāng)時(shí)并不景氣。

而現(xiàn)在（1994年）,伯克希爾公司的情形正好顛倒了過來。巴菲特認(rèn)為,伯克希爾公司旗下的許多控股企業(yè),其實(shí)質(zhì)價(jià)值已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于賬面價(jià)值。而那些非控股企業(yè)如可口可樂公司、吉列公司等,實(shí)質(zhì)價(jià)值實(shí)際上也是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于賬面價(jià)值的,只不過按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定只能合并賬面價(jià)值,所以其實(shí)質(zhì)價(jià)值無法精確估計(jì)出來。

但在他看來,可口可樂公司、吉列公司等實(shí)質(zhì)價(jià)值和賬面價(jià)值的增長(zhǎng)速度還是非常接近的,以1994年為例,兩家公司的賬面價(jià)值比上年同期增加了,可以簡(jiǎn)單地由此推斷,這兩家公司的實(shí)質(zhì)價(jià)值增長(zhǎng)速度大概也和它差不多。

讀者容易看出,以可口可樂公司、吉列公司為代表的企業(yè),它們的公司管理層正是巴菲特一再稱贊的。這也可以從一個(gè)側(cè)面反映了優(yōu)秀明星經(jīng)理人和企業(yè)業(yè)績(jī)之間的緊密關(guān)系。

巴菲特承認(rèn),雖然計(jì)算實(shí)質(zhì)價(jià)值時(shí)會(huì)遇到困難,而且往往根本無法精確計(jì)算出來,但毫無疑問,實(shí)質(zhì)價(jià)值要比賬面價(jià)值重要得多。因?yàn)槿绻髽I(yè)要進(jìn)行清算,清算結(jié)果會(huì)與實(shí)質(zhì)價(jià)值相接近,可是與賬面價(jià)值卻要差得遠(yuǎn)了。

巴菲特說,他所理解的實(shí)質(zhì)價(jià)值,是指任何一家企業(yè)在其未來的生涯中能夠產(chǎn)生多少現(xiàn)金流量表,這些現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值,就是實(shí)質(zhì)價(jià)值。可以看出,任何人在計(jì)算實(shí)質(zhì)價(jià)值時(shí),都必須依據(jù)該企業(yè)的未來現(xiàn)金流和利率因素,并且要對(duì)它們進(jìn)行調(diào)整。實(shí)質(zhì)價(jià)值的依據(jù)是未來,賬面價(jià)值的依據(jù)是過去,這兩者之間有著截然不同。

為了幫助投資者更容易理解其中的區(qū)別,巴菲特舉例說,如果說一個(gè)人讀到大學(xué)畢業(yè),他過去所投入的教育成本是賬面價(jià)值的話,那么他在大學(xué)畢業(yè)后的一生中通過工作所得到的收入,扣除他如果沒有接受大學(xué)教育也可以通過工作得到多少收入,兩者之間的差額,再用一個(gè)適當(dāng)?shù)睦蕘砑右哉郜F(xiàn),折現(xiàn)到大學(xué)畢業(yè)當(dāng)天的價(jià)值,這個(gè)數(shù)字就是這個(gè)人由于接受大學(xué)教育能夠帶來的實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

如果計(jì)算得精確一點(diǎn),在應(yīng)當(dāng)扣除的教育成本中還要包括因?yàn)樽x書而放棄工作收入的機(jī)會(huì)成本在內(nèi)。

經(jīng)過這樣一比較就可以發(fā)現(xiàn),單純從經(jīng)濟(jì)方面看,如果這個(gè)人接受大學(xué)教育所得到的實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)價(jià)值大于0,即實(shí)質(zhì)價(jià)值大于賬面成本,那么他讀大學(xué)就是明智的；相反,如果實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)價(jià)值小于0,即實(shí)質(zhì)價(jià)值小于賬面成本,那么他就不應(yīng)該去接受這樣的大學(xué)教育。但無論如何,實(shí)質(zhì)價(jià)值與賬面價(jià)值兩者之間是一點(diǎn)關(guān)系也沒有的。

【巴菲特智慧結(jié)晶】

巴菲特認(rèn)為,公司管理層是否優(yōu)秀要靠業(yè)績(jī)來說話。這種業(yè)績(jī)不是股價(jià),也不是賬面價(jià)值,而只能是企業(yè)內(nèi)在價(jià)值即巴菲特所說的實(shí)質(zhì)價(jià)值。雖然這種評(píng)估可能比較困難,但這是唯一合理的標(biāo)準(zhǔn)。