實(shí)際上,由于磨擦成本（frictional costs）的存在,股東獲得的收益肯定要少于公司的收益。我個(gè)人的看法是：這些成本如今正越來越高,從而導(dǎo)致股東們未來的收益水平要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于他們的歷史收益水平。

——沃倫·巴菲特

【巴菲特現(xiàn)身說法】

巴菲特認(rèn)為,投資者不準(zhǔn)備持有10年的股票不要買。頻繁的買進(jìn)賣出會(huì)大大增加股票投資的摩擦成本,從而變相降低投資回報(bào)率。

巴菲特在伯克希爾公司2005年年報(bào)致股東的一封信中說,怎樣才能使投資收益最大化呢？在他看來,對(duì)于伯克希爾公司和其他美國股票投資者來說,過去這些年來要大把大把地賺錢簡直是輕而易舉的,其中的一大秘訣就是長期投資。

他說,一個(gè)真正稱得上長期投資的例子是,道·瓊斯工業(yè)指數(shù)從1899年12月31日的66點(diǎn)上漲到1999年12月31日的11497點(diǎn),這整整100年間上漲了173倍,看起來升幅非常大,其實(shí)原因很簡單,那就是20世紀(jì)美國的企業(yè)經(jīng)營非常出色。投資者只要憑借企業(yè)繁榮的東風(fēng),躺在那里持股不動(dòng),就可以賺得盆滿缽滿。

巴菲特說,絕大多數(shù)投資者都沒能賺到這樣大的投資回報(bào),這不能怪別人,只能怪自己。因?yàn)檎峭顿Y者受到了一系列傷害,才在相當(dāng)大的程度上減少了本該屬于他們的投資回報(bào)。

巴菲特這里所指的一系列傷害,主要是指股票投資中的頻繁買進(jìn)賣出。他說,這可以從一個(gè)最基本的事實(shí)來理解：在大多數(shù)情況下,投資者所能得到的投資回報(bào)應(yīng)該和企業(yè)在這期間所能獲得的收益同步。

也就是說,如果投資者100%擁有這家公司,而該公司在這10年間的積累增長了10倍,那么毫無疑問,這10倍資金積累都是這位投資者的。同樣的道理,如果有1萬名股東擁有該上市公司,那么這筆資金積累就應(yīng)該是這1萬名股東按照持股比例進(jìn)行分配的。

然而現(xiàn)實(shí)是,這1萬名股東中有的賺到了平均數(shù),有的超過平均數(shù),有的甚至還造成了虧損。投資者A通過聰明的買入賣出,能夠得到比B更多的投資收益,但總體來看,這些A們和B們的盈虧是相等的。當(dāng)股市上漲時(shí),所有投資者都覺得自己賺錢了,但其中有一個(gè)投資者要拋出該股票,必定需要得到其他投資者的接盤才能實(shí)現(xiàn)交易。所以,如果不考慮摩擦成本的話,他們的盈虧是相等的。

現(xiàn)在的問題是,由于摩擦成本的存在,股東獲得的收益肯定要小于公司的資金積累。巴菲特的看法是,這種摩擦成本有越來越高的趨勢,相比而言,投資者未來的收益水平卻要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于過去的收益水平,當(dāng)然更要低于該上市公司總的收益水平了。

巴菲特在伯克希爾公司2005年年報(bào)中,以美國人最容易理解的一個(gè)故事對(duì)此進(jìn)行了解釋。他說,你可以想像一下,如果美國所有的上市公司都被某一個(gè)家庭擁有,并且這種情形將永遠(yuǎn)持續(xù)下去,姑且稱之為Gotrocks。這個(gè)家庭在把投資所得分紅納稅后,將會(huì)由于這些公司所獲得的利潤越來越多而變得越來越富有。就目前而言,美國所有上市公司的年利潤大約為7000億美元,這就是說,這個(gè)家庭每年都有差不多7000億美元的收入。當(dāng)然,其中必須有一部分要用于生活開支,但這個(gè)家庭每年的積蓄還是會(huì)以穩(wěn)定復(fù)利不斷增長的。并且,在這個(gè)Gotrocks大家庭里,所有人的財(cái)富都會(huì)以同樣的速度增長,一切都顯得協(xié)調(diào)有序。

然而有一天,終于來了一群伶牙俐齒的家伙,百般勸說這個(gè)大家庭中的每一個(gè)人去賣掉某只股票,同時(shí)買入另一只股票,以此來獲得比其他家庭成員更好的投資回報(bào)。當(dāng)然,這些熱心人并不是來“學(xué)雷鋒”的,他們?cè)跒檫@些家庭成員熱心買賣股票的同時(shí),是要收取相應(yīng)手續(xù)費(fèi)的。容易看出,巴菲特這里所說的這些熱心人是指證券公司。

這樣,隨著這些家庭成員的交易次數(shù)越來越多,熱心人從中收取的傭金也越來越多,所有家庭成員從企業(yè)總收益中分到的份額就越來越少,摩擦成本就這樣產(chǎn)生了。

毫無疑問,這些家庭成員也不是傻瓜。一段時(shí)間過去后,他們中的大多數(shù)人會(huì)發(fā)現(xiàn)在這種“打敗我兄弟”（beat-my-brother）的游戲中,這些熱心人做得并不好,自己并不能取得比別人更多的投資收益,于是又來了另一批熱心人。第二批熱心人對(duì)他們說,你們靠自己的力量是無法戰(zhàn)勝其他人的,必須依靠我們這些專家,因?yàn)槲覀冏龅酶鼘I(yè),會(huì)幫你們?nèi)〉酶嗟耐顿Y回報(bào)。

容易看出,巴菲特這里所指的第二批熱心人,就是各種各樣的基金。可是結(jié)果怎么樣呢？基金隊(duì)伍的加入在投資者和上市公司之間橫插一杠,在活躍股票交易的同時(shí)大大增加了交易環(huán)節(jié),使得摩擦成本更加提高了。因?yàn)樵瓉淼耐顿Y者還只要付出一道成本,現(xiàn)在則需要付出兩道。

當(dāng)這個(gè)大家庭成員每人都聘請(qǐng)了專業(yè)人士后,整體財(cái)務(wù)狀況更是每況愈下,于是大家紛紛尋求更多幫助,這樣就找到了第三批熱心人,他們的身份是財(cái)務(wù)規(guī)劃或機(jī)構(gòu)咨詢專家,并且很樂意向他們支付高昂的咨詢費(fèi)用。就在他們的希望又將破滅時(shí),第四批熱心人出現(xiàn)了,這就是巴菲特所說的“超級(jí)幫助者”。實(shí)際上,他們就是第二批人,只不過披上了對(duì)沖基金、私人股權(quán)投資公司的外殼,所以收取的報(bào)酬更高。結(jié)果大家都能想像得到,投資者依然是一連串的失望和無奈。

【巴菲特智慧結(jié)晶】

巴菲特認(rèn)為,上述處境就是今天絕大多數(shù)投資者的遭遇。如果他們只是老老實(shí)實(shí)地躺在那里休息的話,所有上市公司的收益都會(huì)按比例裝進(jìn)他們的腰包,根本不需要付出任何摩擦成本。