一、投資可以看得久遠(5)

張志雄：巴菲特在20世紀60年代末解散自己的基金離開市場,因為他判斷股市總體已經絕對高估。假設A股在2008年或者2010年處于絕對高估,你們如何操作？

但　斌：如果出現這種情況,我們絕對是賣出股票。不過內地股市泡沫來得沒有那么快,至少十年后才會出現這種情況。看內地大多數企業,比如萬科,其總市值目前才300多億元人民幣,而香港一些大型地產公司市值都在數千億港元。就中國如此龐大的市場以及十五年左右的經濟快速成長期而言,萬科市值最終達到三五千億人民幣是很正常的。2008年和2010年萬科還達不到這個規模,需要十到十五年的時間。

張志雄：假設一下,萬科達到四十多倍甚至五十多倍的市盈率,你也不認為它被高估？

但　斌：從靜態看,肯定是高估的。但看動態市盈率,比如萬科通過收購兼并,買進了20家8倍市盈率的企業,其市盈率就會大大降低。從長期看,企業通過內生增長會不斷拉低市盈率,比如平安保險目前市盈率很高,但如果五年內平安資產管理的業務規模能達到5000億元,其市盈率會被大幅拉低。再比如微軟,早年在80倍市盈率的情況下股價仍能持續翻番,也是憑借其內生性增長。

實地調研與投資細節

張志雄：過去三年中你實地調研了多少家上市公司？

但　斌：50多家。

張志雄：你覺得必須實地調研重倉的投資項目嗎？

但　斌：是的,我很在意是什么人在經營這個企業。

張志雄：有人認為讀企業的報表和研究報告比實地調研更好。

但　斌：實地調研對投資非常有好處,我去過很多家公司后,判斷企業好壞的靈敏度大大增強了,一家公司的日常管理和文化制度等方面決定了其質地。比如說參加股東大會,你是有可能通過觀察上市公司高層人員細微的互動,哪怕一個眼神也許就會讓你感受到不一樣的東西。當然這需要有極強的感受和閱讀人的能力。

張志雄：你遇到那種善于做表面功夫的公司或者管理者,該如何判斷？

但　斌：我的經歷使我在判斷能力方面有不少優勢。小時候,我不是一個好孩子,打架鬧事都有過。后來,又從社會底層開始奮斗,歷經磨難,和三教九流的人打過交道。現在我看過一個人后,憑直覺就能判斷其好壞,企業如人,所以看企業也差不多。

張志雄：舉個例子吧,比如你去貴州茅臺見到的是誰,對方是怎樣的,由此對公司作出了什么判斷？

但　斌：茅臺接待我們的是季克良（茅臺集團董事長）,一位滿頭白發、非常慈祥的老人,出身江蘇的釀酒世家,后來去了茅臺,在茅臺干了一輩子,他給我的第一感覺是一個非常好的人,值得信賴。

茅臺其他管理層也很有眼光,股份公司的董事長袁仁國寫過很多文章,比如《茅臺品牌的傳統繼承與價值創新》,這篇文章讓人感到袁仁國的境界非常高,其對企業發展觀的闡述非常符合我們對好企業的看法。

真正的好企業需要一個好的經營者,帶領一個好的管理團隊,具備傳承能力,當然還需要身處有前途的行業。具備了這些條件,企業將創造偉大的事業。

張志雄：再舉一個你認為管理層有點問題而讓你放棄的上市公司吧。

但　斌：有一家從行業和公司質量講都不錯的公司,我不必說它的名字了吧,但它的領導人是一位梟雄,能力確實很強,卻讓人不放心其內在的品質。我們就放棄了這家公司。

張志雄：你們現在主要投資幾只股票？(767股票學習網 http://www.acgnp.com收集整理)

但　斌：主要是6只,地產行業里有萬科、招商地產和華僑城,這3只股票可以算1只,主要是基于行業投資,均衡這個行業中有顯著競爭力的企業。

張志雄：你每天都看很多研究報告嗎？

但　斌：并不是每天都看,很多券商出了不同的研究報告時會看一下。


一、投資可以看得久遠(6)

張志雄：您每天閱讀哪些類型的報告？

但　斌：主要還是看招股說明書、年報以及公司公告,還有一些研究員寫的我感興趣的行業或公司的研究報告,他們能夠提供一些我沒有考慮過的視角。

張志雄：您如何使用研究員？

但　斌：我希望他們能夠獨立思考,邏輯上要完整和合理,不要簡單遵從常規看法,盡可能深入去了解一家企業,這很辛苦也不容易,但是投資要成功就無法規避這些努力。

張志雄：您自己做研究的經歷及心得？

但　斌：不要喪失大局觀,這是框架,但是一定要兼顧諸多關鍵細節。

張志雄：如何防止選擇公司失敗？

但　斌：失敗是無法避免的,只是通過細致的研究,持續的觀察,盡可能減少失敗的次數。

張志雄：您如何看待或利用市場共識？

但　斌：還是那句話,別人怎么想和我怎么做沒有太多的關系,或者說沒有關系。

張志雄：您認為目前的投資團隊中最重要的人是您嗎？還是其他人誰最重要？

但　斌：我認為這是一個協同工作的機制,沒有說誰一定更重要,也許我的工作性質決定需要對很多事情作出決定。但是我得說,每個人都很重要,尤其是當他努力去了解一家公司的時候。

張志雄：您經常與多少位分析師通電話或見面？

但　斌：我會看對一個行業或者一家特定的公司,有哪位研究員具有超出他人的深度和準確理解力,我會和他保持聯系。時間上并不固定,數量也不好說,好的研究員是很寶貴的,我很敬重他們。

張志雄：有過止盈或止損的事件嗎？請評價。

但　斌：前幾年我們投過深赤灣,在比較好的價位上我們把持股售出了,促使我作出這個決定的考慮因素是赤灣的地理局限,造成它的岸線無法擴張,這限制了企業業務的擴展。
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