第六節(jié) 股票價(jià)值理論

資本主義經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二十世紀(jì)之后,經(jīng)濟(jì)更加發(fā)達(dá),一般大企業(yè)則越來(lái)越依賴社會(huì)大眾的零星資金,僅打算賺取股利以及差價(jià)利益,而且對(duì)參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)毫無(wú)興趣的中小股東人數(shù)越來(lái)越多,有與經(jīng)營(yíng)分離的色彩隨著股份有限公司制度的發(fā)展而越來(lái)越濃厚。而公司本身逐漸成為獨(dú)立自主自立成長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)體,尤其法律上成為具有法人資格的團(tuán)體；投資人也逐漸致力于探討股票的特點(diǎn)如何？從經(jīng)濟(jì)的眼光看,股票作用如何？基礎(chǔ)價(jià)值又何在？關(guān)于股票價(jià)值理論的探討逐漸受到人的注目。

最初提出股票的價(jià)格與價(jià)值分離的是美國(guó)的帕拉特（S·S·Pratt）,他在１９０３年出版的《華爾街的動(dòng)態(tài)》（The mork of wall street,1903）一書(shū)中,提出股票價(jià)值的經(jīng)濟(jì)本質(zhì)在于股息請(qǐng)示權(quán)其影響因素中,諸如：股息企業(yè)收益、經(jīng)營(yíng)者素質(zhì)以及企業(yè)收益能力,其中以前者最為重要,其他的重要因素均屬影響股息的間接因素。帕拉特認(rèn)為,在理論上股價(jià)與真實(shí)價(jià)值是一致的,但實(shí)際上兩者差異頗大。但他認(rèn)為兩者差異的現(xiàn)象并不限于股票,其他財(cái)產(chǎn)也有這種情形,只是股票比較特殊而已。因?yàn)榫蛢r(jià)格的形成而言,是由供需因素來(lái)決定,不見(jiàn)得就會(huì)與真實(shí)價(jià)值完全一致。而且,除了形成股價(jià)的主要決定因素真實(shí)價(jià)值之外,仍有許多其他的影響因素,諸如：這種好壞消息、證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、“股市人氣”、投資氣氛等,加上絕大多數(shù)對(duì)上市公司的生產(chǎn)事業(yè)外行的投資人結(jié)合成的各種判斷,帕氏雖然強(qiáng)調(diào)證券市場(chǎng)的分析,但其理論尚缺乏“嚴(yán)謹(jǐn)性”,不明確之處頗多。

其后,哈布納(S·S·Hebner) 在《證券市場(chǎng)》(The Stock Market,1934) 一書(shū)將帕氏的論點(diǎn)加以補(bǔ)充,哈布納以股票價(jià)值和價(jià)格的關(guān)系作為投資的指針,而且利用財(cái)務(wù)分析來(lái)把握股票價(jià)值,并強(qiáng)調(diào)股票標(biāo)價(jià)格和市場(chǎng)因素與金融的關(guān)系,他認(rèn)為“股價(jià)傾向與其本質(zhì)的價(jià)值一致”,就長(zhǎng)期的股價(jià)變化因素而言,與其本質(zhì)的價(jià)值有關(guān)的即為長(zhǎng)期預(yù)期收益與資本還原率。他認(rèn)為,“就長(zhǎng)期來(lái)看,股價(jià)的變化,主要是依存于財(cái)產(chǎn)價(jià)值的變化。”此外,哈布納還致力于證券分析與證券市場(chǎng)分析的結(jié)合。

賀斯物在《股票交易》（The Stack Exchange）一書(shū)中, 則站在證券市場(chǎng)分析的立場(chǎng),除了區(qū)別股票的價(jià)值與價(jià)格之外,再進(jìn)一步確認(rèn)股票的本質(zhì)價(jià)值在于股息,強(qiáng)調(diào)股價(jià)與一般商品價(jià)格的根本區(qū)別點(diǎn)在于股票價(jià)值與市場(chǎng)操作有所歧異。

與帕拉特同時(shí)代的莫迪(J·Moody) 在《華爾街投資的藝術(shù)》( The Art Of Wall Street Investing,1906)一書(shū)中,則認(rèn)為普通股的權(quán)利重點(diǎn)不僅僅是領(lǐng)取股利權(quán)利而已,還要看“發(fā)行公司負(fù)擔(dān)其支出,諸如：公司債息、董事、監(jiān)事酬勞、利息支出之后的可分配于股息之純收益之多少的大小來(lái)看。因?yàn)?大部分上市股票有限公司的收益情況變動(dòng)幅度大,有時(shí)候扣除其他費(fèi)用之后,企業(yè)收益變成虧損的情形也頗為常見(jiàn)。因此,對(duì)于普通股的議決權(quán)（參加經(jīng)營(yíng)權(quán)）與公司資產(chǎn)價(jià)值的的評(píng)價(jià),需要加上“投機(jī)性”因素。

莫迪更強(qiáng)調(diào)上市公司產(chǎn)業(yè)別“質(zhì)”的考慮,當(dāng)時(shí)的兩大產(chǎn)業(yè)－－鐵路與工業(yè)股票之中,前者富有安定性、發(fā)展性,后者具有較大的投機(jī)性。即使兩者收益一致,價(jià)格也會(huì)有所差別。因此,莫迪的著作中更進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了資本還原率和風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格的影響。

探討股票價(jià)值本質(zhì)的,還有戴斯（D·A·Dace）和埃特曼（W·J·Eiteman）兩人。他倆合著了《股票市場(chǎng)》（Stock Market,1952）一書(shū)。在該書(shū)中,作者從歷史, 法律的觀點(diǎn)來(lái)探討股份有限公司制度,從法律上規(guī)定股東的權(quán)利來(lái)把握股票本質(zhì)。他們指出,股東有三個(gè)基本權(quán)利：（１）參加公司的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)；（２）剩余財(cái)產(chǎn)分配權(quán)；（３）股利請(qǐng)求權(quán)。但是由于現(xiàn)代證券流通市場(chǎng)的發(fā)達(dá),中小股東越來(lái)越多,大部分的股東都沒(méi)有參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)的打算,而且以分配剩余財(cái)產(chǎn)目的才購(gòu)買股票的已絕無(wú)僅有。從而,購(gòu)買股票的目的于領(lǐng)取股息,而分配股息的多少又取決于企業(yè)收益,因此,作者認(rèn)為,“投資人購(gòu)買股票之際,實(shí)際上是買進(jìn)企業(yè)現(xiàn)在和將來(lái)收益的請(qǐng)求權(quán)”。