第七節(jié) 證券市場(chǎng)分析論

從19世紀(jì)重視投機(jī)性的證券市場(chǎng)分析后,進(jìn)入20世紀(jì),證券分析家逐漸提出了理論上的體系。 首先是柯丁雷（W·G·Cordinly）在《證券交易入門(mén)》（Guide To The Stock Exchang,1907）一書(shū)中,提出“股價(jià)由供需規(guī)律來(lái)決定”的觀點(diǎn)。為了深入探討“供需規(guī)律和供求關(guān)系的變動(dòng)”。必須重視社會(huì)大眾的意見(jiàn)。但他的著作的理論基礎(chǔ)仍然不夠,缺乏精確性。哥羅丁斯基（J·Grodinsky）在《投資學(xué)》（Investment.1953）一書(shū)中,從另一個(gè)角度對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行了分析。他從研究供需因此來(lái)預(yù)測(cè)股價(jià)。

并具體指出了兩種途徑。第一種途徑是重視股價(jià)與其他經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的關(guān)系。從這些關(guān)系的變化來(lái)預(yù)測(cè)股價(jià)的波動(dòng)。

此種方法就是現(xiàn)在通稱(chēng)的“基本分析”（Fundamental Analysis）。 另一種方法不重視股價(jià)與其他經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的關(guān)系,而僅股票市場(chǎng)內(nèi)部的技術(shù)性因素的各種現(xiàn)象來(lái)預(yù)測(cè)股價(jià)。此即為現(xiàn)在通稱(chēng)“技術(shù)分析”(Technical Analysis）。 前者考慮諸如：（１）股票利率與股價(jià)關(guān)系；（２）比較股息利殖率與債券利殖率來(lái)判斷市場(chǎng)狀況：（３）股價(jià)與利率的關(guān)系：（４）經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng),景氣與股價(jià)波動(dòng)之關(guān)系。后者則考慮諸如：（１）證券市場(chǎng)內(nèi)部投機(jī)因素之分析；（２）觀察過(guò)去股價(jià)趨勢(shì)推測(cè)未來(lái)股價(jià)動(dòng)向,主要采用各種曲線圖；（３）觀察社會(huì)大眾的投資動(dòng)向；（４）檢討股票交易量值與股價(jià)關(guān)系等等。

孟德?tīng)?Mindell,J.)在《股票市場(chǎng)》(The Stock Market,1948)一書(shū)中,則認(rèn)為股價(jià)的變動(dòng)不僅僅是由單一因素決定的。事實(shí)上。影響股價(jià)變動(dòng)的因素不但多,而且復(fù)雜,分析各種因素的影響程度及影響方向頗為困難。所以孟德?tīng)柫惺鲆韵赂髦饕绊懸蛩兀海ǎ保├剩唬ǎ玻┢髽I(yè)收益；（３）景氣活動(dòng)；（４）股票市場(chǎng)動(dòng)態(tài)；（５）貨幣政策情況：（６）價(jià)格總水平的變動(dòng)情況；（７）大眾投資者的市場(chǎng)心理；（８）政治的影響；（９）天災(zāi)人禍的發(fā)生；（１０）經(jīng)濟(jì)情況狀態(tài)；（１１）人口變動(dòng)等等。

證券市場(chǎng)分析論的代表性著作有多納（O· Donner ）的《證券市場(chǎng)與景氣波動(dòng)原理》（Die Kursbilduing an Aktienmarket,1934）和雷福勒（G·L·Leffler）的《證券市場(chǎng)》（The Stock Market,1951）。

多納認(rèn)為,股價(jià)是由市場(chǎng)供求關(guān)系決定的,也就是由具體的買(mǎi)賣(mài)價(jià)格來(lái)決定,有效買(mǎi)賣(mài)則又看企業(yè)收益以及投資人的投資機(jī)關(guān)可用資金而定,股價(jià)形成的因素也是以它們?yōu)榛A(chǔ),前者即為股價(jià)形成的“收益”因素,后者則是“信用”的基本因素,其他的則是間接影響股價(jià)的次要因素,以及使股價(jià)暫時(shí)波動(dòng)的市場(chǎng)內(nèi)部投機(jī)因素。

多納進(jìn)一步分析了“收益”的基本因素,認(rèn)為是在于股息和利率,并就第二次世界大戰(zhàn)前的股票市場(chǎng),嘗試對(duì)股價(jià)水平和股息關(guān)系的實(shí)證研究,在今天頗具有參考性。多納還認(rèn)為股息的基礎(chǔ)就是企業(yè)的收益,在這一點(diǎn)上,多納更加重視企業(yè)的收益,認(rèn)為“企業(yè)收益的變動(dòng),才是形成股價(jià)波動(dòng)的真正原因。”雖然實(shí)際的股價(jià)波動(dòng)趨勢(shì)與企業(yè)的收益趨勢(shì)有所差異,但就長(zhǎng)期而論,股價(jià)波動(dòng)是依存于企業(yè)收益和利率的。從而,“收益”的基本因素就是證券分析論中形成股票價(jià)值的因素了。

至于雷富勒。則從傳統(tǒng)的股價(jià)理論再擴(kuò)而廣之,他的推論為“股價(jià)波動(dòng)是以預(yù)期企業(yè)為根本因素”,加上了“預(yù)期”因素；證券投資機(jī)構(gòu)或一般投資者主要是以預(yù)期企業(yè)收益為基礎(chǔ)來(lái)決定買(mǎi)賣(mài)股票。結(jié)果,股價(jià)波動(dòng)趨勢(shì)即包含企業(yè)收益今后的變動(dòng),他又推論,股價(jià)波動(dòng)趨勢(shì),有個(gè)隱含假定即“投資者或證券投資機(jī)構(gòu)買(mǎi)進(jìn)股票有兩個(gè)目的,其一為股價(jià)本身的上漲,其二為利率本身。”他又認(rèn)為“價(jià)格上升或利率兩者都取決于企業(yè)的收益增減。”他的理論進(jìn)一步提出了重視企業(yè)的保留盈余,如果企業(yè)把大部分收益再投資,則更增加企業(yè)將來(lái)的成長(zhǎng)性,并增加企業(yè)未來(lái)的股息。

雷氏根據(jù)第二次世界大戰(zhàn)后,美國(guó)紐約證券交易所３０種道·瓊斯工業(yè)股價(jià)平均數(shù)為基準(zhǔn)作實(shí)證研究,結(jié)果證明實(shí)際上股價(jià)并不必然與企業(yè)收益有密切關(guān)系,于是提出變動(dòng)是以市場(chǎng)心理動(dòng)向?yàn)榛A(chǔ),而不再一時(shí)強(qiáng)調(diào)傳統(tǒng)理論主張的“基本因素才是市場(chǎng)心理因素的變化原因”,即提出“市場(chǎng)心理說(shuō)”,所謂市場(chǎng)心理說(shuō)是指?jìng)鹘y(tǒng)理論認(rèn)為股價(jià)是依存于企業(yè)收益,實(shí)際上根據(jù)統(tǒng)計(jì)上的。