第一章　周期與股市記錄

已故英國經濟學家威廉·斯坦利·杰文斯以其毫不造作的個人品質使作品具有很高的可讀性,他曾經發表一個理論揭示了商業恐慌與太陽黑子之間的聯系。他給出’一系列數據,最早可追溯到十七世紀初,這些數據表明兩種經濟現象之間具有明顯的巧合性。由于缺少可信的太陽黑子數據,他出于人的常情和偏好而降低了二百年前那次特別不光彩的商業幻滅的重要性。1905年初,我曾在《紐約時報》發表文章專門評論過杰文斯的理論：雖然華爾街從心底里相信恐慌和繁榮的周期性,但是它在劇烈波動時并不在意太陽黑子的數目是否已經足夠。年輕人是魯莽的,不相信任何說教。或許更客氣一點的說法是,這種偶然的周期性聯系毫無意義,正如總統大選和經濟飛漲的巧合性一樣。 
 
周期與詩歌 
 
許多經濟學教師和不恥下問的謙虛的經濟界人士都很相信人世間的周期性,這種信仰是復雜的、合理的。人們無需理解愛因斯坦的相對論也可以發現,整個世界的道德水準是不可能直線發展的。這種運動可能更接近于我們的星球圍繞太陽所走過的歷程：它在眾多星體的簇擁下正在向織女星系靠攏。詩歌顯然也相信這種周期理論。拜倫在《恰爾德·哈羅德游記》中有一段精彩的論述,確切地說應該包括從省字符之前到“米特拉之塔”的段落。拜倫的周期如下： 

“人類所有的故事都表明同一個主題 
不過是過去的再現而已； 
首先是自由和榮譽； 
當這些消失之后, 
財富、罪惡、腐敗和野蠻終于到來, 
而歷史雖然其容量無邊無際, 
內容卻如出一轍。” 
 
恐慌和繁榮似乎各有自己的周期。任何對近代歷史有實際了解的人都可以列舉出我們的恐慌歲月——1837年、1857年、1866年(發生在倫敦的奧弗蘭一戈爾尼恐慌)、1873年、1884年、1893年和1907年,如果愿意也可以加上1920年的緊縮時期。這些恐慌至少表明了它們之間的間隔并不相同,大體在10—14年之間,總的趨勢是明顯地越來越長。我們將在下一章分析這種周期理論,探討其可能具有的應用性。 
 
周期性 
 
但是這種理論的實用主義基礎(至少是它實際使用的假設)依賴于人性本身。繁榮將促使人們過于狂熱,作為對這種行為后果的仟悔,隨之而來的將是蕭條。在絕對恐慌之后的黑暗 歲月里,工人會為其得到的任何東西而感謝上帝,并從很微薄的工資中留出一部分節余,而資本也將滿足于微薄的利潤和迅速的收益。正如美國大部分鐵路公司在1893年恐慌之后的機構重組一樣,重新調整的時期將是不可避免的。我們最近已經覺察到：我們的收入超過了支出、貨幣變得很便宜、冒險的風氣甚囂塵上。我們從一個毫無生氣的安靜的經濟時期走入真正的經濟活動之中,而后者又逐漸演變成泛濫的投機行為,高利率、高工資和其他類似的經濟癥狀已經十分明顯。在經過一段時期的美好歲月之后,發展的鎖鏈目前已經到了它最脆弱的邊緣。1907年的崩潰表明：蕭條將籠罩股票市場和商品的價格,隨之而來的是大范圍的失業,儲蓄銀行的儲蓄額通常會出現實際的增長,但是冒險事業所需的資金是絕對無法得到的； 
 
對晴雨表的需求 
 
請再讀一遍拜倫的詩,看看其中是否存在類似的暗示。如果我們根本不具備詩歌的這種想像力,那么經濟討論還有什么價值呢?然而不幸的是,危機正是由于太多的想像力而造成的。我們所需要的是一種沒有思維能力的晴雨表——價格指數和平均指數,已使我們了解自己正在走向何處,可能會遇到什么情況。股票交易的平均價格在所有的晴雨表中是最公正、最無情的,因此也是最好的。這些指數所包括的內容不盡相同,早期的證券種類更少些,但是道·瓊斯新聞機構三十多年來一直對此進行記錄,從未間斷過。 

閱讀這些指數有一種卓有成效的方法,盡管閱讀本身有時會讓樂觀主義者和悲觀主義者都感到不舒服。晴雨表預測到壞天氣的時候并不需要現在的天空布滿烏云。心懷幻想是沒用的,因為可憐的布朗夫人在后院種植的作物將被暴雨摧毀。我在過去的許多年中一直試圖在報刊上討論這些平均指數——由已故的《華爾街日報》的創建者查爾斯·H．道提出的理論。或許現在評論分析價格運動的方法是如何地屢試不爽尚為時過早,但是任何敢于進行這種討論、觀看這種晴雨表的人都不會忘記因為沒有預測到布朗夫人的遭遇而產生的深深的自責。 

 
道氏理論 
 
道氏理論非常簡單。他認為在股票市場的發展過程中同時存在著三種運動。最重要的是基本運動,例如開始于麥金利重新當選為總統的1900年并于1902年9月達到極限的牛市；1901年的北太平洋鐵路公司股票拋售事件造成了著名的股市恐慌,而股市并未因此停止發展,只是稍作調整而已；或者產生于1919年10月并在1921年6—8月間達到極限的基本的熊市時期。 

經驗表明：這種基本運動所經歷的時間至少在一年以上,通常還要長得多。與此相伴隨(或者說在此過程中)產生了道氏理論的次級運動——在基本的熊市時期的劇烈反彈或者在基本的牛市時期的劇烈下跌。1901年5月9日的股市暴跌就是后者的一個十分顯著的例子。在這種次級運動中,工業板塊(與鐵路相分離)可能比鐵路板塊恢復得更快,鐵路板塊也可能取得領先地位,而20種活躍的鐵路股票和20種工業股票分別作為一個整體在一次基本運動中齊頭并進交替上漲的情況也并非不可能發生。在1919年10月開始的漫長的熊市期間,鐵路板塊的成績較差,與工業板塊相比極不活躍,受到了人們的冷落。這顯然是因為它當時的所有權歸政府所有并取得了政府的擔保,實際上成了投機活動無法涉足的領域,不能對投機性的晴雨表施加正常的影響。一旦取得私人所有權地位,它們勢必將重新擁有過去那種重要性。 

 
道氏理論的含義 
 
正如道氏指出的那樣,在股票市場的基本運動和次級運動的過程中自始至終都存在著一種明顯的日常波動。正是從這個意義上說,平均指數對于個股的投機活動具有欺騙性。如果投機者根據平均指數作出判斷,認為股市將在1901年5月出現一次次級下跌運動,并以此為基礎在所有的股票中選擇北太平洋股票進行賣空,那么他的遭遇會怎樣呢?有些交易者正是這樣做的,可是如果他們能在65點時回購平倉就已經很幸運了。 

3下一頁道氏理論在實踐中引申出許多含義,其中被證明是最正確的一個含義是,兩種平均指數能夠相互驗證：在任何一次基本運動甚至次級運動中二者都能保持一致。仔細檢查這些平均指數可以發現,它們經常在許多周內在一個狹小的范圍內波動。例如工業平均指數不會低于70點或超過74點,而鐵路平均指數在73—77點之間。這在技術上被稱為“線”,經驗表明它預示著一定時期的拋售或囤積行為。當兩種平均指數高于這條線的最高點時,預示著較強勁的牛市力量。它可能成為熊市中的次級反彈,也可能像1921年那樣發展成基本的牛市運動,一直持續到1922年。 

然而；如果兩種平均指數跌到最低水平以下,顯然意味著股票市場已經達到氣象學家所說的“飽和點。”降雨會隨之而來——牛市中的次級下跌運動或者像1919年10月那樣發展成一次基本的熊市運動。1914年股票交易所封關以后,用來進行對比的工業股票從12支上升到20支,這似乎會使平均指數變得更復雜,尤其是像通用電氣這樣的股票的運動十分引人注目,使工業指數的波動比鐵路指數的波動顯著得多。但是平均指數的研究者們對20種股票的歷史進行分析之后發現,這20種股票的波動與最初12種股票的波動記錄在以往的日子里幾乎每天都是完全一致的。 
 
道·瓊斯平均指數的標準 
 
盡管模仿者不計其數,道·瓊斯平均指數仍然是通行的標準。閱讀它的方法也是數不勝數,卻沒有一種方法可以像道氏理論那樣經受得住考驗。它們的弱點在于被表面的相關性所迷惑而引入了一些無關的東西。一直有人試圖把銷售額加入進來并在閱讀平均指數時把它與商品指數聯系起來,但這是完全不必要的,因為平均指數顯然已經把這些因素考慮在內,正如晴雨表會考慮到任何影響天氣變化的因素一樣。價格的運動代表了華爾街的整體知識,最重要的是它代表著華爾街對未來事件的整體理解。 

在華爾街沒有人是無所不知的。據我所知,在亨利·H·羅杰斯的時代曾出現過一種被稱為“標準石油板塊”的辦法,它在許多年里對股票市場的預測一直是錯誤的。擁有“內部信息”是一回事,了解股票將如何據此進行運動則是另一回事。市場代表著任何人所了解、希望、相信和預期的任何事,而所有這一切又正如參議員多利弗在美國參議院發言時引用《華爾街日報》評論所說的那樣,最終都變成了市場的無情的判決。 

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