美國經濟重啟暫停與主權信用風險沖擊美元強勢地位，后疫情時代黃金相對美元是更優秀的資產。而美聯儲寬松立場長期不改，經濟復蘇下通脹預期強烈，實際利率仍有下行空間，黃金配置價值進一步凸顯。中信證券(600030)指出，預期通脹水平回升下的負利率環境中，財富效應和貨幣效應凸顯，金價突破歷史新高只是時間問題。維持2020年金價高點1850-1900美元/盎司和2021年高點2300美元/盎司的判斷，維持黃金行業“強于大市”評級。
　　核心邏輯
　　1、疫情反復下美國經濟重啟計劃暫停，經濟沖擊下的黃金配置價值凸顯。5月初美國經濟重啟，5月美國零售銷售/工業產值環比+17.7%/+1.4%。但復工和游行造成美國疫情嚴重程度再次升級，6月26日美國新增確診人數達4.73萬人，刷新單日歷史新高。美國多個洲叫停經濟重啟計劃，疫情對經濟的沖擊反復。同時巴西、印度等地的疫情仍處在上升期，近期全球單日新增近20萬，累計新增已超過1000萬人，疫情仍是最大的風險因素。全球最大經濟體再度陷入停滯可能，黃金迎來配置時點，預計2020年下半年金價高點在1850-1900美元/盎司。
　　2、美元或許將遠離“強權時代”，美元指數對于黃金的壓力亦逐步釋放。此次美國疫情控制效果不佳，而其他主要經濟體中國、日韓、歐洲等均陸續復工復產，其相對經濟優勢已遭到削弱。美國為應對危機實施了一系列積極的財政政策，5月財政赤字達到3988億美元，同比增長91.5%。同時6月24日美聯儲資產負債表規模已達到7.13萬億美元，年底有望突破10萬億規模。主權債務風險快速累積，疊加新冠疫情、反種族主義和總統競選等事件，近期美元已有示弱跡象，6月26日美元指數97.5，同比上月高點回落2.3%，對金價的壓制減弱。
　　3、美聯儲議息會議顯示寬松立場長期不會改變，名義利率持續維持低位。6月11日，美聯儲決定長期維持聯邦基金利率在0-0.25%之間，并且點陣圖顯示2022年前幾乎無加息可能，寬松態度長期不變。6月15日，美聯儲宣布通過二級市場信貸安排(SMCCF)購買公司債，表明貨幣當局不滿足于僅僅提供債市流動性，更希望直接將資金注入到公司內部。同時6月美聯儲議息會議上，鮑威爾提及的收益率曲線控制(YCC)也引發市場想象，若執行后債券收益率盯住在預先設定的水平上，將維持市場名義利率的持續低位。
　　4、經濟復蘇預期帶動通脹水平回升，負利率下黃金的貨幣效應和財富效應凸顯。5月美國CPI同比僅0.1%，顯示出極低的通脹水平，主要是受到波動較大的能源價格和權重較高的服務型通脹影響。展望未來，一方面經濟復蘇趨勢下原油消費回暖，疊加OPEC延長減產協議，Brent原油價格反彈至40美元/桶；另一方面，服務業通脹分項隨著失業率回落也會邊際好轉，6月26日美國債隱含預期通脹率回升至1.32%。帶動實際利率走低甚至長期維持負利率，負利率下黃金的財富效應和貨幣效應凸顯，預計2021年金價將突破2300美元/盎司。
　　5、美歐貿易摩擦加劇，繼續看好金價。美歐又鬧起來了。美國貿易代表辦公室最近發布通知稱，正考慮對從法國、德國、西班牙和英國進口的價值約31億美元商品，加征新的最高達100%的關稅。援引歐盟內部消息報道，歐盟成員國達成初步共識，將對十余個歐盟外國家開放外部邊界，其中不包括美國；美歐貿易摩擦加劇也打擊了市場的風險偏好。考慮到疫情和經濟前景的不確定性，黃金等避險資產或將保持中期吸引力。
　　6、馬歇爾K值和美聯儲負債對中長期金價有指引。1）當廣義貨幣供應量M2增速高于實體經濟GDP增速時，貨幣供應“過?！?，單位貨幣價值降低使得作為一般等價物的黃金價格上升，全球前五大經濟體的馬歇爾K值（M2/GDP）與金價的相關性在1980-2019年達到0.83，K值的同比增速則對判斷金價的拐點有一定幫助；2）黃金本質是一種美元信用的對沖品，當美聯儲負債大規模擴張后，金價更容易上漲，2003年1月1日-2020年6月3日期間二者的相關性為0.59。
　　利好公司
　　中信證券指出，預期通脹水平回升下的負利率環境中，財富效應和貨幣效應凸顯，金價突破歷史新高只是時間問題。維持2020年金價高點1850-1900美元/盎司的判斷，維持預計2021年金價將突破2300美元/盎司。核心推薦黃金行業的山東黃金(600547)、赤峰黃金(600988)、恒邦股份(002237)、紫金礦業(601899)。
　　東方證券(600958)指出，考慮到疫情和經濟前景的不確定性，黃金等避險資產或將保持中期吸引力。建議關注行業龍頭：紫金礦業、山東黃金等。
　　興業證券(601377)指出，全球政治、經濟、資產價格的不確定性較高，黃金、白銀等貴金屬的配置價值凸顯。重點推薦：山東黃金、銀泰黃金(000975)、恒邦股份、盛達資源(000603)。
　　光大證券(601788)指出，預計全球前五大經濟體馬歇爾K值的同比增速高點在2020年出現，金價高點在2022年出現，黃金股高點在2021年出現。2020年Q1基金對五大黃金股持倉的比例為0.63%，超配僅0.18個百分點，遠低于2016年Q3和2010年Q2分別為0.52、0.47個百分點的超配幅度；目前龍頭公司的PB與全部a股的PB比值也處于歷史中低位。首次給予黃金板塊“買入”評級，建議積極關注山東黃金、紫金礦業、赤峰黃金等。

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