11月PMI數據顯示，國內經濟逐步企穩，未來一年有望重新進入擴張周期。商旅出行作為反映經濟活動的晴雨表，也有望出現周期性的復蘇。在宏觀回暖的大背景下，近期以首旅、錦江及華住為代表的酒店板塊已率先走出估值修復行情，后續業績仍將持續釋放。除酒店外，與商旅活動密切相關的航空股，明年也有望進入“戴維斯雙擊”的上行期。當前，無論從短期還是長期看，酒店及航空兩大子板塊的配置窗口均已打開。
酒店板塊率先走出估值修復　　商旅板塊中，酒店是最早跟隨PMI反彈的，12月以來股價已出現明顯上漲。
　　作為衡量酒店行業景氣的絕佳指標，短期RevPAR（每間客房產生的平均營收）的上行助推著板塊的估值反轉。2019年以來，酒店三杰（華住、首旅、錦江）股價持續低迷，核心原因就在于RevPAR長期負增長，但這一情況可能將成為歷史。
　　根據STR最新監測的數據，11月中國內地樣本酒店RevPAR同比僅下滑0.97%，降幅較9月3.6%、10月2.6%明顯縮窄。酒店業正跟隨PMI進入到復蘇周期，近期率先走出估值修復行情，而在2020年補庫存周期的預期加持下，酒店股的beta行情有望貫穿全年。
　　與此同時，從中長期角度看，國內酒店龍頭還有很大的成長空間：一是連鎖化率的提升，目前國內酒店連鎖化率僅20%，相比美國70%和歐洲40%都有較大的空間；二是房型結構的改善，當前國內酒店長尾特征明顯，經濟型（二星級及以下）占比高達65%，與之相比，歐美國家中經濟型占比通常在20%以下，這意味隨著國內經濟發展，酒店行業消費升級仍是大勢所趨，這對酒店龍頭的長期盈利能力的提升將起到舉足輕重的作用；三是龍頭份額的擴大，盡管酒店三杰僅占國內8%的市場份額，但在會員、品牌、管理運營、后臺支持等方面都形成了競爭壁壘，行業馬太效應正在發生且會一直持續。
　　所以，酒店三杰都有著光明的前景，尤其是作為全球酒店行業璀璨的華住，相較于其它企業，華住擁有更高的經營效率和更靈活的機制，因而Alpha屬性也最強，對應到估值上，40多倍的華住也明顯高于25倍上下的錦江和首旅。
　　但就中短期來說，酒店股的業績彈性主要還是與直營占比的高低更相關，占比越高beta屬性越強。截至去年三季度末，國內酒店三杰的直營占比分別為首旅22%、華住14%、錦江12%，因此在本輪酒店周期反轉中，首旅酒店(600258)的業績彈性會更大。
供需改善的航空板塊反轉在即　　與酒店三杰相比，由于中美貿易摩擦的影響，航空股還在底部潛伏，但目前估值已極具性價比。相信隨著后續供需關系的逆轉，同屬商旅的航空板塊也將出現反彈甚至反轉行情。
　　2019年航空股頹勢主要有兩方面的原因：首先是經濟較差、需求疲軟，為了維持上座率各大航司的執行票價普遍有所下調，所以2019年主營業務大多有較大壓力；其次，2019年中美貿易摩擦不斷，人民幣匯率持續貶值，加上三大航2019年1月1日起經營租賃并表，人民幣兌美元的匯率敏感度較去年明顯放大，匯兌損壓力下，每一次人民幣貶值對股價都是重拳一擊。
　　但也正因如此，航空股得以出現2014年以來的估值坑。目前三大航a股市凈率大約在1.3倍的水平，港股更是只有0.7倍，均處于歷史估值的極低分位。而2020年供需卻可能出現反轉，帶動航空板塊走出谷底。
　　需求方面，在2019年宏觀下行的背景下，上半年民航客運量仍實現了9%的增長，預計2020年隨著商旅活動的復蘇，航空運輸有望重回雙位數增長；疊加近期737MAX停產及121-R5新規帶來的機長飛行時長上限的下滑，判斷2020年供給增速將降至6-8%。
　　二者疊加影響下，2020年運價彈性或得到充分釋放，2019年航空股的頹勢有望得到改寫，這還未考慮美國大選臨近，中美關系可能進一步緩解所帶來的“匯率”加分項。
　　長期來看，中國航空業仍處于低滲透率階段，人年均乘機次數還有較大的提升空間（中國0.4、日本0.9、美國2.4），自然是不錯的投資機會。考慮到時刻資源是航司最為核心的資產，干線時刻存在明顯瓶頸且基本已被三大航瓜分，像首都機場、浦東機場以及白云機場(600004)中超過6成的時刻都分配給了三大航，這決定了中國民航未來成長的蛋糕主要還是由三大航來分享，而這當中“破凈”的港股無疑更具備吸引力。
　　

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