森馬服飾(002563) ：出售KIDILIZ輕裝上陣聚焦強(qiáng)勢(shì)主業(yè)
類別：公司機(jī)構(gòu)：海通證券(600837)股份有限公司研究員：梁希/盛開日期：2020-07-21
事件：公司公告擬向森馬集團(tuán)出售全資子公司Kidiliz。
　　交易時(shí)間：我們預(yù)計(jì)于年內(nèi)完成。
　　交易價(jià)格：根據(jù)資產(chǎn)審計(jì)和評(píng)估結(jié)果決定。
　　出售承諾：集團(tuán)收購后將無同業(yè)競(jìng)爭、此后再經(jīng)營或再出售產(chǎn)生的額外利潤將給予公司。我們認(rèn)為，如果集團(tuán)此后再次出售，或?qū)⒁云渌问介_展Kidiliz業(yè)務(wù)。公司于2018年以8.4億元收購Kidiliz，產(chǎn)生負(fù)商譽(yù)約1.9億元，并于同年10月并表。
　　估價(jià)測(cè)算：收購估價(jià)主要以凈資產(chǎn)評(píng)估和未來預(yù)期收益評(píng)估兩種方法為主，假設(shè)以凈資產(chǎn)價(jià)值為最終參考，2020Q1 Kidiliz凈資產(chǎn)4億元，粗略估算較公司收購價(jià)損失4.4億元，但仍需考慮其他評(píng)估估值的參考性。
　　放下包袱，全力前進(jìn)。2020年全球新冠疫情導(dǎo)致景氣度下行的歐洲市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)再次遭受重大損失，Kidiliz海外業(yè)務(wù)加大虧損，預(yù)計(jì)2020H1虧損約3億元，按此趨勢(shì)估算全年或虧損6億以上。如果按凈資產(chǎn)估價(jià)出售，則損失約4億，我們認(rèn)為這一階段選擇剝離嚴(yán)重虧損業(yè)務(wù)，可使公司將虧損控制在更小范圍。
　　輕裝上陣，凸顯主業(yè)優(yōu)勢(shì)。公司主業(yè)優(yōu)勢(shì)突出，Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2019年巴拉巴拉國內(nèi)童裝行業(yè)市占率6.9%，同比增1pct，較第二名高出約5.3pct，絕對(duì)優(yōu)勢(shì)顯著，休閑服則提出“質(zhì)在日常”品牌哲學(xué)，推出多個(gè)相應(yīng)細(xì)分場(chǎng)景需求的產(chǎn)品。同時(shí)，考慮到母公司承諾收購后將避免所有同業(yè)競(jìng)爭、并無償贈(zèng)予額外產(chǎn)生的經(jīng)營或出售利潤，我們認(rèn)為將有利于公司聚焦強(qiáng)勢(shì)主業(yè)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值。我們預(yù)計(jì)公司2020、2021年實(shí)現(xiàn)凈利潤13.45、15.65億元，給予2020年P(guān)E估值區(qū)間16-18X，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間8.00-9.00元，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。終端零售低迷、電商增速下滑、存貨規(guī)模持續(xù)高企、模式切換不及預(yù)期。
　　


中國中鐵(601390) ：Q2新簽增速37%超預(yù)期PE僅5.9倍幾近10年最低
類別：公司機(jī)構(gòu)：國泰君安(601211)證券股份有限公司研究員：韓其成/陳笑日期：2020-07-21
事件：
公司披露二季度經(jīng)營數(shù)據(jù)，新簽訂單增速24%、其中基建業(yè)務(wù)增速27%。
　　評(píng)論：
維持增持。維持預(yù)測(cè)公司2020/21/22年EPS為0.98/1.11/1.23元增速2/13/11%，維持目標(biāo)價(jià)10.02元，對(duì)應(yīng)2020/21年9/8.1倍PE，增持。
　　PE僅5.9倍幾近10年最低。1 公司2020/21年預(yù)測(cè)PE僅5.9/5.2倍幾近10年最低 過去10年平均PE為12倍、最高為43倍、最低為5.1倍 ，遠(yuǎn)低于滬深300的12.6/11.1倍；2 公司PB MRQ 僅0.73倍，遠(yuǎn)低于滬深300的1.68倍 市場(chǎng)靜態(tài)PB ；3 從國際對(duì)比看，公司PE TTM 僅6倍遠(yuǎn)低于法國萬喜的17倍；4 公司2019年初至今漲幅僅-15.9% 2020年初至今為-3% ，滬深300為49% 2020年初至今為11.6% 。
　　Q2新簽增速37%/基建增速39%大幅超預(yù)期，看好H2延續(xù)較高增長。1 H1新簽約8703億元增速24.1% 2019H1為10.5% ，延續(xù)2019Q2起的較快增長；基建約7587億元增速26.9% 2019Q1為13.5% ，其中鐵路約1233億元增速22.3%/公路約1157億元增速29.4%/城軌803億元增速-25.3%；2 H1境外新簽約448億元增速23.1%；境內(nèi)新簽8256億元增速24.1%；3 Q2新簽增速37% Q1僅8% 、基建增速39%；4 Q2新簽超預(yù)期彰顯疫情后復(fù)工復(fù)產(chǎn)效率超高/抗風(fēng)險(xiǎn)能力及市場(chǎng)開拓能力超強(qiáng)，且印證份額提升邏輯；5 我們看好H2訂單延續(xù)較高增長：①第3批萬億專項(xiàng)債開啟發(fā)行且前2批投向基建比例超75%/用作資本金比例提升；萬億特別國債七成投向基建；政策效果Q3將加速顯現(xiàn)，看好基建增速趨勢(shì)回升4個(gè)季度以上；②公司為高鐵軌交央企龍頭，份額提升受益基建反彈；2020年計(jì)劃新簽約2.2萬億 較2019年目標(biāo)+22% 。
　　推進(jìn)高鐵/軌交/高端裝備等新基建，收購恒通科技(300374)加速拓展裝配式建筑業(yè)務(wù)。1 公司在手訂單豐沛 訂單保障倍數(shù)近4倍 、訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化 市政/房建高增長 助盈利改善、新簽望保持高增長，看好2020年扣非延續(xù)較高增長 2019年歸母基數(shù)較高因出售中鐵高速51%股權(quán) ；基建REITs試點(diǎn)政策亦是后續(xù)重要催化；2 我們判斷公司2020-21年經(jīng)營現(xiàn)金流將繼續(xù)好轉(zhuǎn)；3 公司積極推進(jìn)高鐵軌交等新基建，國內(nèi)大中型鐵路市場(chǎng)份額超45%、城軌市場(chǎng)份額超40%；且繼續(xù)發(fā)力鐵公軌/地下工程高端裝備制造領(lǐng)域，重載道岔市占率超50%、城軌道岔市占率超60%以上；4 恒通科技(300374)股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)已落地，公司已成為其控股股東，有望加速推進(jìn)裝配式建筑業(yè)務(wù)布局；5 中鐵水務(wù)成立標(biāo)志著第九大業(yè)務(wù)板塊正式開始運(yùn)行，且戰(zhàn)略合作中國節(jié)能，將加速發(fā)力環(huán)保業(yè)務(wù)。
　　核心風(fēng)險(xiǎn)：基建投資不及預(yù)期、資金面轉(zhuǎn)緊等


宏川智慧(002930) ：有望成為液體危化品倉儲(chǔ)領(lǐng)域的“密爾克衛(wèi)(603713)“
類別：公司機(jī)構(gòu)：國泰君安(601211)證券股份有限公司研究員：鮑雁辛日期：2020-07-21
投資要點(diǎn)：
首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。宏川智慧(002930)倉儲(chǔ)業(yè)務(wù)可類比密爾克衛(wèi)(603713)的核心資產(chǎn) 危化品倉儲(chǔ) ，我們認(rèn)為公司擴(kuò)張邊界高，盈利能力強(qiáng)且周期波動(dòng)性較低，業(yè)績有望快速增長。預(yù)測(cè)2020-2022年的EPS為0.59/0.81/1.07元，增速為80%、37%、31%；綜合PE和DCF估值法，給予目標(biāo)價(jià)25.67元。
　　液體倉儲(chǔ)行業(yè)空間大，公司成長天花板高，產(chǎn)能快速擴(kuò)張。當(dāng)前液體化學(xué)品倉儲(chǔ)行業(yè)第三方總儲(chǔ)容量約為4300萬立方米，公司市占率僅為4.85%，公司成長天花板高。當(dāng)前公司已完成長三角、珠三角、東南沿海部分區(qū)域部署，當(dāng)前合計(jì)運(yùn)行權(quán)益儲(chǔ)容為207.16萬立方米，較19年增長49.7%。隨著擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，未來有望實(shí)現(xiàn)全國化擴(kuò)張。
　　公司盈利波動(dòng)性小，業(yè)績有望快速增長。長期來看，行業(yè)高壁壘鑄就高盈利。液體危化品倉儲(chǔ)存在資質(zhì)壁壘、新庫建設(shè)周期長和資金壁壘，公司長三角成熟倉庫平均ROE約15%。供需緊平衡下，倉儲(chǔ)的價(jià)格及出租率或?qū)㈤L期保持高位。價(jià)格：短期看，倉儲(chǔ)需求旺盛，公司2020年上半年部分倉庫價(jià)格漲幅約15%，短期供需極度錯(cuò)配推高價(jià)格上漲斜率；長期看價(jià)格仍處于上行趨勢(shì)，即使在下游去庫存周期，單位價(jià)格仍可保持穩(wěn)定。租用率：長期看圍繞中樞軸波動(dòng)，當(dāng)前下游累庫周期促使租用率維持高位。
　　催化劑：新項(xiàng)目出租率提升超預(yù)期，在建項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度超預(yù)期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新增項(xiàng)目業(yè)績不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)生安全事故的風(fēng)險(xiǎn)


通威股份(600438) 系列報(bào)告23：受益硅料漲價(jià)和大電池緊缺盈利望提升
類別：公司機(jī)構(gòu)：國泰君安(601211)證券股份有限公司研究員：徐云飛/龐鈞文日期：2020-07-21
本報(bào)告導(dǎo)讀：
硅料供需反轉(zhuǎn)價(jià)格上漲，大電池結(jié)構(gòu)性緊缺，通威股份(600438)作為硅料和大電池雙龍頭有望充分受益。
　　投資要點(diǎn)：
維。、持“增持”評(píng)級(jí)。上調(diào)2020~2022年EPS預(yù)測(cè)至0.64 +0.02 、0.97 +0.13 、1.21 +0.13 元，上調(diào)原因?yàn)楫a(chǎn)品供需結(jié)構(gòu)改善，ASP有望大幅上升。同時(shí)光伏行業(yè)估值中樞上移，通威股份(600438)作為龍頭應(yīng)享有估值溢價(jià)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至29.10 +12.54 元，對(duì)應(yīng)2021年30倍PE。
　　硅料環(huán)節(jié)開啟漲價(jià)預(yù)期，通威作為全球龍頭將充分受益。硅料環(huán)節(jié)自2017年12月以來價(jià)格連降10個(gè)季度，價(jià)格長期低于高成本產(chǎn)能的現(xiàn)金成本，導(dǎo)致高成本產(chǎn)能清退，最典型為韓國OCI產(chǎn)能關(guān)停、德國瓦克降負(fù)荷生產(chǎn)。2020年6月以來，隨著高成本產(chǎn)能的清退，硅料供給逐漸緊張，硅料新建低成本產(chǎn)能已經(jīng)投放完畢，未來新產(chǎn)能釋放要等到2022年初，未來18個(gè)月硅料環(huán)節(jié)無新增供給。若要老產(chǎn)能復(fù)工，則需要硅料價(jià)格上漲至80元/kg以上，也就是韓國OCI的現(xiàn)金成本。而當(dāng)前硅料價(jià)格為60元/kg，因此硅料價(jià)格持續(xù)上漲趨勢(shì)十分明顯。通威股份(600438)作為全球領(lǐng)軍的硅料企業(yè)，年產(chǎn)出有望達(dá)到9萬噸，將充分受益硅料景氣上行。
　　電池片環(huán)節(jié)技術(shù)迭代，大硅片電池可享受超額收益。大尺寸電池成本更低，封裝功率更高，能夠給電站帶來更高受益，然而供需存在不匹配。通威股份(600438)在大電池處于行業(yè)領(lǐng)先地位，成都4期、眉山1期均生產(chǎn)166等大尺寸電池，預(yù)計(jì)產(chǎn)能已達(dá)8~9GW，將顯著增厚公司盈利能力。通威股份(600438)ROIC＞W(wǎng)ACC，通過融資大比例擴(kuò)產(chǎn)硅料、電池，實(shí)現(xiàn)利潤跨越式增長。
　　催化劑。硅料及大電池漲價(jià)、非硅成本繼續(xù)下降、新產(chǎn)能持續(xù)建設(shè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。疫情、匯率、貿(mào)易等影響海外光伏需求。
　　


紫光學(xué)大(000526) ：學(xué)大回歸涅盤重生
類別：公司機(jī)構(gòu)：光大證券(601788)股份有限公司研究員：劉凱/賈昌浩日期：2020-07-21
國內(nèi)K12培訓(xùn)一對(duì)一巨頭，深耕K12市場(chǎng)近20年。
　　學(xué)大教育作為全國個(gè)性化教育領(lǐng)軍品牌，擁有全國網(wǎng)點(diǎn)近600家。公司主要業(yè)務(wù)包括一對(duì)一輔導(dǎo)、個(gè)性化小班組課程、藝考輔導(dǎo)、新高考咨詢、留學(xué)考試培訓(xùn)等。一對(duì)一輔導(dǎo)業(yè)務(wù)占學(xué)大總營收的73%，是公司的核心業(yè)務(wù)。
　　2019年公司營收29.92億元 YoY 3.4% ；歸母凈利0.14億元 YoY 7.1% 。
　　學(xué)大創(chuàng)始人金鑫重回紫光學(xué)大(000526)管理層，釋放積極信號(hào)。
　　2020年5月，金鑫控制的天津安特及一致行動(dòng)人椰林灣合計(jì)持股比例為23.9%，超過紫光卓遠(yuǎn)及一致行動(dòng)人紫光通信、紫光集團(tuán)，成為公司第一大持股人。與此同時(shí)，金鑫重新?lián)喂究偨?jīng)理、董事。此次金鑫就任集團(tuán)董事釋放學(xué)大教育涅槃重生的積極信號(hào)。
　　小班組占比提升擴(kuò)張市場(chǎng)，逐步加快還債節(jié)奏。
　　小班組課程2019年?duì)I收占比為20.6%，比例進(jìn)一步提升。小班組課程比例的提升優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升教師人效、節(jié)省銷售費(fèi)用、開拓了新的客戶群體，公司盈利能力有望得到較大改善。上市公司2015年為收購學(xué)大向當(dāng)時(shí)控股股東紫光卓遠(yuǎn)借款23.5億。近年來公司利潤多用于償還債務(wù)，目前債務(wù)本金仍有15.45億。自2018年起學(xué)大加快還債節(jié)奏，未來利息支出有望下降。
　　OMO“雙螺旋模式”加快線上布局，毛利率和凈利潤有較大提升空間。
　　學(xué)大教育將改變以往以線下為主的教育模式，升級(jí)為線上線下融合的OMO“雙螺旋”模式學(xué)大發(fā)展OMO。“雙”代表“線上+線下”雙管齊下、兩者并重，“螺旋”則代表“線上+線下”相互借力，起到合力作用，以整合線上線下資源，打通空間及時(shí)間的教學(xué)壁壘。學(xué)大教育目前凈利潤率水平低于行業(yè)平均，私有化負(fù)債壓力是影響利潤率的重要因素之一，隨著學(xué)大教育管理層的梳理，以及定增的推進(jìn)，公司毛利率和凈利率有望逐步提升。
　　首次給予“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2020-2022年收入分別為27.2/33.8/37.8億元，同比分別增長-8.96%/24.08%/11.98%。凈利潤分別為0.15/0.78/1.3億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.15/0.81/1.35元。考慮到學(xué)大管理層的回歸、凈利潤率的提升以及龍頭機(jī)構(gòu)享有市占率的提升等，我們看好紫光學(xué)大(000526)未來的發(fā)展趨勢(shì)，首次覆蓋，給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、疫情風(fēng)險(xiǎn)、開店速度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
　　


上峰水泥(000672) ：業(yè)績符合預(yù)期骨料環(huán)保等業(yè)務(wù)放量可期
類別：公司機(jī)構(gòu)：華西證券(002926)股份有限公司研究員：戚舒揚(yáng)/郁晾日期：2020-07-21
事件概述。上峰水泥(000672)公布2020H1業(yè)績預(yù)告。公司預(yù)計(jì)2020H1歸母凈利潤同比增長3.15%-6.31%，對(duì)應(yīng)Q2凈利潤6.44-6.74億元，同比增長8.9%-14.0%。
　　業(yè)績符合預(yù)期，Q2銷量增長強(qiáng)勁。公司公告實(shí)現(xiàn)證券投資盈利1.7億元，同比大幅增長，如假設(shè)投資收益持平2019H1，則估算公司2020H1歸母凈利潤同比下降0-5%左右，基本符合我們預(yù)期。我們估算，2020Q2公司實(shí)現(xiàn)水泥銷量490-495萬噸，同比增長20-25%，平均價(jià)格325-330元/噸，同比下降40元/噸以上，噸毛利140-145元/噸，同比下降30元/噸以上。判斷公司6月受雨季影響單月銷量增速有所下滑，而2020H1價(jià)格、噸毛利同比下降除受疫情、雨季影響外，還部分因?yàn)閷幭纳a(chǎn)線并表 寧夏地區(qū)售價(jià)、噸毛利低于華東 。
　　骨料業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長。根據(jù)預(yù)告，2020H1，公司骨料產(chǎn)能及產(chǎn)銷量同比增長，骨料產(chǎn)品盈利上升。根據(jù)5月26日公司公告數(shù)據(jù)測(cè)算，截止到2020H1，公司骨料產(chǎn)能已由2019年底的300萬噸增長至目前的800萬噸，判斷2020H1骨料毛利率仍維持高位。
　　2020H2預(yù)計(jì)加速，中長期成長邏輯清晰。我們預(yù)計(jì)雨季后，2020H2全國重點(diǎn)工程將加速釋放，使得水泥行業(yè)景氣度迅速恢復(fù)。公司目前已通過產(chǎn)能置換項(xiàng)目進(jìn)軍貴州、廣西地區(qū)，根據(jù)公司中期發(fā)展規(guī)劃，公司未來仍將進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，預(yù)計(jì)未來2-3年內(nèi)熟料產(chǎn)能相比2018年底將增長70-80%。此外，公司骨料、水泥窯協(xié)同處置等業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)也將穩(wěn)定發(fā)展，支撐公司向大建材集團(tuán)邁進(jìn)，中長期成長邏輯依舊清晰，是水泥行業(yè)稀缺的成長標(biāo)的。
　　投資建議。暫時(shí)維持盈利預(yù)測(cè)不變。預(yù)計(jì)2020-2022年歸母凈利潤29.4/35.4/41.2億元，同比增長26.0%/20.4%/16.5%。考慮到疫情后國家加大基建投資力度，行業(yè)中期發(fā)展前景更加向好，提升估值至2021年盈利預(yù)測(cè)8x PE，對(duì)應(yīng)提升目標(biāo)價(jià)至34.80元 原：28.88元 ，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
疫情大規(guī)模反彈，環(huán)保限產(chǎn)弱于預(yù)期，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

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