中國(guó)石化(600028) 2020年一季報(bào)業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：公司業(yè)績(jī)最差時(shí)期已經(jīng)過(guò)去
類(lèi)別：公司機(jī)構(gòu)：中信證券(600030)股份有限公司研究員：黃莉莉日期：2020-04-30
由于一季度國(guó)際油價(jià)大跌帶來(lái)的庫(kù)存損失，疊加疫情沖擊下游需求，公司一季度虧損198億元，為上市以來(lái)最差單季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)。我們認(rèn)為伴隨后續(xù)油價(jià)中樞企穩(wěn)，疫情控制下需求將逐步復(fù)蘇，公司業(yè)績(jī)最差時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。按照2020年1倍PB估值，維持目標(biāo)價(jià)6.1元，維持A+H股"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。
　　公司一季度業(yè)績(jī)低于預(yù)期。公司2020年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5555億元，同比-23%，歸母凈利潤(rùn)-198億元，同比-234%。公司2020年Q1業(yè)績(jī)?yōu)樯鲜幸詠?lái)最差季度業(yè)績(jī) 公司此前只有一次單季度虧損記錄，2014Q4虧損37億元 ，公司業(yè)績(jī)低于預(yù)期，主要由于Q1國(guó)際油價(jià)大幅下跌，導(dǎo)致公司庫(kù)存損失+存貨跌價(jià)238億元，此外Q1新冠疫情影響公司主要產(chǎn)品產(chǎn)銷(xiāo)量大幅下滑。
　　Q1國(guó)內(nèi)原油產(chǎn)量小幅提升，上游板塊維持盈利。公司2020年Q1國(guó)內(nèi)原油產(chǎn)量6211萬(wàn)桶，同比+0.9%，維持小幅提升態(tài)勢(shì)；油氣當(dāng)量產(chǎn)量1.12億桶，同比-1%。公司Q1原油實(shí)現(xiàn)價(jià)49.15美元/桶，同比-15%，低油價(jià)下公司持續(xù)降本增效，桶油現(xiàn)金操作成本15.66美元/桶，同比降低0.88美元/桶，降幅5.3%。
　　公司上游勘探開(kāi)發(fā)板塊營(yíng)業(yè)利潤(rùn)4.04億元，同比下降74.4%，但仍然維持盈利狀態(tài)。
　　公司主要產(chǎn)品產(chǎn)量下滑，高原料成本拖累煉油化工業(yè)績(jī)。公司Q1原油加工量5374萬(wàn)噸，同比-13%，成品油產(chǎn)量3300萬(wàn)噸，同比-16%，其中汽、柴、煤油分別同比-18%/-12%/-23%；主要化工品產(chǎn)量1017萬(wàn)噸，同比-2.1%，其中乙烯、合成樹(shù)脂、合成纖維、合成橡膠分別同比-1%/-3%/-18%/-6%，公司在成品油需求下降背景下提升化工品比例，部分對(duì)沖需求下滑影響。由于油價(jià)下跌影響，公司煉油板塊庫(kù)存損失185億元，煉油毛利-3.67美元/桶，同比下降12.05美元/桶，煉油板塊營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-263億元，同比下降378億元；化工板塊營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-17.7億元，同比下降86億元，煉油化工業(yè)績(jī)大幅下降是拖累公司Q1業(yè)績(jī)不及預(yù)期的主要原因。
　　疫情影響公司Q1成品油銷(xiāo)售大幅下降，庫(kù)存損失進(jìn)一步拖累營(yíng)銷(xiāo)板塊業(yè)績(jī)。
　　公司Q1境內(nèi)成品油總經(jīng)銷(xiāo)量3248萬(wàn)噸，同比-29%，其中零售量2183萬(wàn)噸，同比-28%，主要由于Q1疫情封鎖下對(duì)成品油需求降低。由于國(guó)際油價(jià)下跌，影響公司銷(xiāo)售板塊庫(kù)存損失53億元，進(jìn)一步拖累板塊業(yè)績(jī)，公司Q1營(yíng)銷(xiāo)板塊營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-26億元，同比下降106億元。當(dāng)前國(guó)際油價(jià)已經(jīng)跌至我國(guó)"地板價(jià)"
之下，國(guó)內(nèi)汽柴油價(jià)格不再調(diào)整，預(yù)計(jì)公司營(yíng)銷(xiāo)板塊后續(xù)庫(kù)存損失將大幅降低，此外國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制，后續(xù)成品油需求有望逐步恢復(fù)。
　　低油價(jià)下調(diào)降全年資本開(kāi)支計(jì)劃，公司最困難時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。由于低油價(jià)影響，公司將2020年資本開(kāi)支計(jì)劃下調(diào)20%-25%，全面調(diào)減各個(gè)板塊全年資本開(kāi)支計(jì)劃。Q1由于國(guó)際油價(jià)大幅下跌，影響公司庫(kù)存損失及存貨跌價(jià)準(zhǔn)備238億元；疊加上疫情影響下游需求，公司主要產(chǎn)品產(chǎn)銷(xiāo)量大幅下滑。當(dāng)前國(guó)際油價(jià)低位，繼續(xù)大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)降低，國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制，成品油等后續(xù)需求有望逐步恢復(fù)，我們認(rèn)為公司業(yè)績(jī)最困難時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)際油價(jià)大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)；全球疫情防控不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司資本支出超預(yù)期，影響現(xiàn)金流及分紅能力的風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：維持公司2020-2021年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為308/501/572億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)分別為0.25/0.41/0.47元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為18/11/9倍。公司當(dāng)前a股PB 0.73倍，H股PB 0.59倍，均位于過(guò)去10年低位水平，伴隨公司后續(xù)業(yè)績(jī)恢復(fù)PB估值有望向中樞回歸。我們認(rèn)為公司當(dāng)前高股息仍然具有吸引力，短期業(yè)績(jī)沖擊不改公司長(zhǎng)期絕對(duì)龍頭地位，按照公司2020年1.0倍PB估值，維持目標(biāo)價(jià)6.1元，維持A+H股"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。


青島啤酒(600600) 一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q1銷(xiāo)量如期下滑多措并舉經(jīng)營(yíng)彰顯韌性
類(lèi)別：公司機(jī)構(gòu)：川財(cái)證券有限責(zé)任公司研究員：歐陽(yáng)宇劍日期：2020-04-30
事件：青島啤酒(600600)發(fā)布2020年一季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入62.93億元，同比減少20.86%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)5.37億元，同比減少33.48%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司扣非凈利潤(rùn)4.61億元，同比減少35.72%。
　　點(diǎn)評(píng)
20Q1毛利率穩(wěn)中有升，積極投放費(fèi)用致凈利率小幅下滑20Q1公司營(yíng)業(yè)收入同比-20.86%，營(yíng)業(yè)成本同比-21.38%，銷(xiāo)售毛利率為40.06%，同比+0.40pct。期間費(fèi)用率同比+3.61pct至23.29%，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+3.82pct至21.32%，主因?yàn)閼?yīng)對(duì)疫情沖擊，20Q1銷(xiāo)售費(fèi)用投放較為積極、同期銷(xiāo)售費(fèi)用僅下滑3.58%所致；管理費(fèi)用率同比+0.30pct至3.80%。整體來(lái)看，20Q1凈利率同比-1.81pct至8.81%。此外，20Q1預(yù)收款49.60億元，環(huán)比減少13.16億元，主因產(chǎn)品發(fā)貨后確認(rèn)收入所致；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~6.19億元，同比-64.74%，主因銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到現(xiàn)金減少所致。
　　疫情沖擊下銷(xiāo)量仍具韌性，旺季臨近有望優(yōu)先受益恢復(fù)性消費(fèi)機(jī)遇據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，疫情沖擊下2020年1-2月全國(guó)啤酒產(chǎn)量同比下滑40%，3月下滑21.5%，整體20Q1全國(guó)啤酒產(chǎn)量同比下滑33%。而面對(duì)困難的市場(chǎng)環(huán)境，青啤積極應(yīng)對(duì)，多措并舉積極開(kāi)拓市場(chǎng)銷(xiāo)售，通過(guò)實(shí)施"社區(qū)營(yíng)銷(xiāo)推廣和無(wú)接觸配送"、完善"網(wǎng)上超市+官方旗艦店+授權(quán)分銷(xiāo)專(zhuān)營(yíng)店+微信商城"電商渠道體系等，多渠道助力青啤20Q1累計(jì)實(shí)現(xiàn)啤酒銷(xiāo)量163萬(wàn)千升，而17Q1/18Q1/19Q1銷(xiāo)量分別為200/203/217萬(wàn)千升，疫情對(duì)20Q1銷(xiāo)量影響約40萬(wàn)千升，全年來(lái)看占比約5%，頭部廠商抵御沖擊的韌性更強(qiáng)。渠道調(diào)研反饋當(dāng)前餐飲動(dòng)銷(xiāo)恢復(fù)已接近同期70%，隨著消費(fèi)旺季逐步臨近，疊加疫情得到控制后消費(fèi)場(chǎng)景回暖，青啤動(dòng)銷(xiāo)有望逐步恢復(fù)正常，優(yōu)先受益恢復(fù)性消費(fèi)機(jī)遇。
　　維持公司"增持"評(píng)級(jí)
我們預(yù)計(jì)公司2020-2022年?duì)I業(yè)收入分別為276.57、292.90、310.45億元；歸母凈利潤(rùn)分別為19.92、23.42、26.57億元；EPS分別為1.47、1.73、1.97元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為34.62、29.45、25.96倍。考慮到疫情最嚴(yán)重時(shí)期已過(guò)，青啤多措并舉有望優(yōu)先受益恢復(fù)性消費(fèi)機(jī)遇，維持"增持"評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情持續(xù)時(shí)間拉長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。


歐派家居(603833) 2019年報(bào)暨2020年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q1疫情影響嚴(yán)重逐季改善可期
類(lèi)別：公司機(jī)構(gòu)：中信證券(600030)股份有限公司研究員：李鑫/肖昊日期：2020-04-30
2019年公司營(yíng)收/歸屬凈利潤(rùn)分別為135.3億/18.4億元，同比+17.6%/+17.0%；扣非凈利潤(rùn)16.8億元，符合我們預(yù)期；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流21.6億元，同比+6.8%。2020Q1受疫情負(fù)面影響顯著，營(yíng)收/歸屬凈利潤(rùn)增速為-35.1%/-210.3%。鑒于Q1被壓制的家居需求正逐步釋放，且地產(chǎn)交付重回改善通道，公司基本面有望逐季改善，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。
　　2019年收入超預(yù)期，得益于零售市場(chǎng)采用更為積極的拓展策略。2019年公司營(yíng)收135.3億元，同比+17.6%，高于我們預(yù)期，其中零售/大宗業(yè)務(wù)收入為112.0億/21.6億元，分別較我們預(yù)測(cè)高出1.67億/0.99億元。零售超預(yù)期與公司采用積極策略搶奪市場(chǎng)份額有關(guān)，19Q4維持較大的促銷(xiāo)力度，致使零售收入增速達(dá)15.4%的較高水平；大宗業(yè)務(wù)超預(yù)期主要系地產(chǎn)交付回暖，疊加2020年春節(jié)較早因素，19Q4驗(yàn)收訂單量增加。分品類(lèi)來(lái)看，19Q4櫥柜/衣柜收入增速為10.8%/32.1%，環(huán)比Q3均有提升，貢獻(xiàn)主要收入增量，而衛(wèi)浴/木門(mén)收入增速為25.9%/6.0%，環(huán)比Q3降低，后續(xù)仍有待改善。
　　2019年扣非凈利潤(rùn)符合預(yù)期，毛利率下滑主要系返利增加+大宗業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)處理變更。2019年公司扣非凈利潤(rùn)16.8億元，同比+12.3%，符合預(yù)期，而歸屬凈利潤(rùn)18.4億元略低于我們預(yù)期的18.6億元，主要由非經(jīng)常性損益的預(yù)期差異所致。2019年綜合毛利率同比-2.54pcts至35.84%，單Q4下滑8.06pcts，其中櫥柜/衣柜/木門(mén)下降幅度較大，分別同比-8.88/-8.52/-5.25pcts，主要系：1 零售市場(chǎng)加大促銷(xiāo)力度，自Q3以來(lái)增加返利并直接沖抵收入，導(dǎo)致毛利率降低，預(yù)計(jì)Q4延續(xù)相同策略；2 大宗業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)處理方式變更，"公司簽約、代理商服務(wù)"模式下的安裝配送等服務(wù)相關(guān)費(fèi)用，改為在成本中體現(xiàn)，造成毛利率下降，2019年大宗業(yè)務(wù)毛利率同比-14.85pcts至34.63%。2019年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流21.6億元，同比+6.8%，凈利潤(rùn)現(xiàn)金含量降至1.17x，主要系預(yù)收款同比下滑1.2億元，且大宗業(yè)務(wù)占比提升 2019年增至16.2% ，帶來(lái)庫(kù)存水平提高 同增2.0億元 。
　　2020Q1：受疫情影響顯著，收入/利潤(rùn)均低于預(yù)期。2020Q1公司營(yíng)收14.3億元，同比-35.1%；歸屬凈利潤(rùn)-1.01億元，而去年同期為0.92億元，低于我們預(yù)期。2020Q1大宗業(yè)務(wù)收入增速-25.0%，表現(xiàn)優(yōu)于零售業(yè)務(wù)增速-38.1%，而櫥柜由于工程渠道占比更高，2020Q1收入增速-37.2%，也略好于衣柜的增速-41.2%。2020Q1利潤(rùn)出現(xiàn)虧損主要系：
1 開(kāi)工率不足+大宗業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)處理變更，導(dǎo)致綜合毛利率同比下降10.36pcts至23.87%；2 管理費(fèi)用剛性支出，導(dǎo)致期間費(fèi)用率同比+4.44pcts。2020Q1經(jīng)性現(xiàn)金流-7.97億元，除預(yù)收下滑外，公司加快供應(yīng)鏈付款 應(yīng)付賬款及票據(jù)較年初下降4.1億元 是重要原因。考慮疫情影響，下調(diào)2020年零售收入預(yù)測(cè)至119.0億元 原預(yù)測(cè)122.4億元 、維持大宗業(yè)務(wù)收入預(yù)測(cè)28.1億元，故2020年整體營(yíng)收預(yù)測(cè)下調(diào)至148.9億元，同比+10.0%。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：地產(chǎn)調(diào)控趨嚴(yán)；消費(fèi)能力下降；大宗業(yè)務(wù)壞賬增加；整裝拓展低于預(yù)期。
　　投資建議：由于考慮疫情影響下調(diào)2020年?duì)I收預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)下調(diào)2020年EPS預(yù)測(cè)至4.73元 原預(yù)測(cè)5.09元 ，維持2021年EPS預(yù)測(cè)5.82元，新增2022年EPS預(yù)測(cè)6.63元。疫情短期擾動(dòng)，不改公司中長(zhǎng)期配置價(jià)值，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。
　　


昭衍新藥(603127) ：符合預(yù)期看好服務(wù)鏈持續(xù)加速布局
類(lèi)別：公司機(jī)構(gòu)：民生證券股份有限公司研究員：孫建日期：2020-04-30
一、事件概述
2020年4月29日，公司發(fā)布2020年一季報(bào)，營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為1.54、0.19、0.148億元，同比分別增長(zhǎng)107.9%、59.03%、223.57%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額3431.5萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)111.22%。利潤(rùn)增速符合我們前次報(bào)告的預(yù)期。
　　二、分析與判斷
符合預(yù)期，訂單消化加速，2020Q2收入和利潤(rùn)有望保持YOY30%+增速①一季報(bào)符合我們前次報(bào)告的預(yù)期。公司2020年一季報(bào)歸母凈利潤(rùn)符合我們前次報(bào)告的預(yù)期，在2019年年報(bào)點(diǎn)評(píng)《略超預(yù)期，ROE仍有提升空間》中，我們提出"基于公司2019年底存貨結(jié)構(gòu)和民生證券對(duì)于昭衍新藥(603127)"存貨和短期業(yè)績(jī)相關(guān)性模型"分析，我們預(yù)計(jì)2020Q1收入、歸母凈利潤(rùn)有望達(dá)到1.14億、1880萬(wàn)元，同比增速均超過(guò)50%+，考慮一季度新冠防控相關(guān)產(chǎn)品在一季度新增滾動(dòng)消化，我們認(rèn)為可能實(shí)際情況會(huì)超過(guò)我們的預(yù)期。"根據(jù)一季報(bào)的情況，我們發(fā)現(xiàn)公司收入和利潤(rùn)表現(xiàn)均符合我們預(yù)期。
　　②2020Q2收入和利潤(rùn)有望保持30%以上增速。同時(shí)，一季報(bào)的收入端的超高速增長(zhǎng)，也反映了公司訂單執(zhí)行周期的變化，考慮這種高增長(zhǎng)以及2020Q1公司存貨的變化，結(jié)合我們的存貨模型分析，我們估計(jì)2020Q2公司收入和利潤(rùn)有望保持同比30%以上的增速，同時(shí)，我們也提示公司并表Biomere整合的過(guò)程中帶來(lái)一定的凈利率波動(dòng) 參考公司收購(gòu)相關(guān)公告的披露，我們估計(jì)Biomere一季度并表利潤(rùn)300萬(wàn)左右 ，這可能給短期業(yè)績(jī)帶來(lái)一定的影響，但是整體我們認(rèn)為利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)受產(chǎn)能釋放影響不會(huì)變化。
　　ROE繼續(xù)提升，符合我們判斷，現(xiàn)金流改善，增長(zhǎng)質(zhì)量較高在前次業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)中，我們提出"ROE達(dá)到上市以來(lái)最高點(diǎn)，我們認(rèn)為仍有提升空間"，核心基于凈利率提升空間及穩(wěn)健的資產(chǎn)擴(kuò)張帶來(lái)的周轉(zhuǎn)率提升空間，2020年一季度，公司ROE提升0.45個(gè)百分點(diǎn)至2.28%，這源于收入端快速增長(zhǎng)帶來(lái)的周轉(zhuǎn)率提升；同時(shí)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流高速增長(zhǎng)，顯示較高的增長(zhǎng)質(zhì)量，同時(shí)我們提示，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的大幅改善，主要源于合同負(fù)債項(xiàng)目 預(yù)收賬款 的明顯增加及Biomere的并表因素影響，結(jié)合應(yīng)收賬款的變化，我們認(rèn)為公司2020年仍重在消化訂單，結(jié)合公司2019年訂單和新簽合同的趨勢(shì)，及公司產(chǎn)能 人員、固定資產(chǎn) 擴(kuò)張的節(jié)奏，我們看好2020年公司業(yè)績(jī)的持續(xù)表現(xiàn)。
　　拋開(kāi)這些短期因素，我們認(rèn)為公司所處細(xì)分領(lǐng)域仍然是受益于中國(guó)市場(chǎng)紅利比較明顯的市場(chǎng)，公司作為細(xì)分領(lǐng)域龍頭有望持續(xù)受益于該進(jìn)程 從訂單消化比數(shù)據(jù)也可以驗(yàn)證這個(gè)趨勢(shì) ，同時(shí)，我們也更加關(guān)注公司全球區(qū)域布局加速推進(jìn)、服務(wù)鏈的持續(xù)拓展。
　　三、投資建議
我們預(yù)計(jì)2020-2022年EPS分別為1.61、2.19、2.96元，按照2020年4月29日收盤(pán)價(jià)對(duì)2020年61倍PE 2021年45倍 ，考慮公司未來(lái)3年40%左右復(fù)合增速的預(yù)期，維持"推薦"評(píng)級(jí)。
　　四、風(fēng)險(xiǎn)提示：
短期訂單波動(dòng)性；大額合同增加導(dǎo)致應(yīng)收賬款波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；藥審政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
　　


天壇生物(600161) ：疫情影響20Q1業(yè)績(jī)看好公司中長(zhǎng)期發(fā)展
類(lèi)別：公司機(jī)構(gòu)：西南證券(600369)股份有限公司研究員：朱國(guó)廣/杜向陽(yáng)日期：2020-04-30
事件：公司發(fā)布2020一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.6億元，同比增長(zhǎng)7.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.3億元，同比增長(zhǎng)0.3%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.3億元，同比下滑1.4%。
　　疫情影響當(dāng)期業(yè)績(jī)，采漿量穩(wěn)步增長(zhǎng)，看好公司中長(zhǎng)期發(fā)展。1 銷(xiāo)售端方面，截止2019年，公司覆蓋終端總數(shù)達(dá)15114家，同比增長(zhǎng)28.3%，其中藥店覆蓋5017家，同比增長(zhǎng)36.11%；進(jìn)入標(biāo)桿醫(yī)院31家、重點(diǎn)開(kāi)發(fā)醫(yī)院52家，已基本覆蓋除港澳臺(tái)地區(qū)外的各省市地區(qū)主要的重點(diǎn)終端，公司終端數(shù)量目前居國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位，銷(xiāo)售終端的挖掘有望帶動(dòng)公司產(chǎn)品進(jìn)一步放量。2 采漿量方面，截止2019年，公司在全國(guó)13個(gè)省/自治區(qū)的單采血漿站 含分站 數(shù)量達(dá)到58家，其中在營(yíng)52家；2019年期間公司發(fā)展新獻(xiàn)漿員12.29萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)9.15%，采漿量約1706噸，同比增長(zhǎng)8.8%，無(wú)論是漿站數(shù)量還是采漿規(guī)模公司均位于全國(guó)前列。
　　產(chǎn)能瓶頸即將打開(kāi)，新產(chǎn)品放量帶動(dòng)公司快速成長(zhǎng)。1 新產(chǎn)能方面，子公司成都蓉生的永安血制項(xiàng)目和上海血制的云南基地設(shè)計(jì)產(chǎn)能均為1200噸，包含白蛋白、丙球類(lèi)和因子類(lèi)產(chǎn)品，其中永安血制項(xiàng)目土建施工已完成約80%，安裝工程施工約完成70%，建成后將極大提升公司投漿能力，同時(shí)規(guī)模效率的提升也將帶動(dòng)成本進(jìn)一步降低，貢獻(xiàn)更多利潤(rùn)。2 產(chǎn)品線方面，成都蓉生的狂犬病人免疫球蛋白已獲得藥品注冊(cè)批件，人凝血酶原復(fù)合物完成臨床試驗(yàn)，人纖維蛋白原和擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的層析工藝靜丙開(kāi)展Ⅲ期臨床試驗(yàn)；蘭州血制的人凝血酶原復(fù)合物獲得藥品臨床試驗(yàn)通知書(shū)；成都蓉生注射用重組人凝血因子Ⅷ產(chǎn)品進(jìn)入Ⅲ期臨床研究，重組人活化凝血因子Ⅶ按計(jì)劃推進(jìn)。隨著新產(chǎn)品不斷推出，公司的噸漿利潤(rùn)水平將明顯提高。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值。預(yù)計(jì)2020-2022年歸母凈利潤(rùn)分別為7.3億元、8.8億元和10.4億元，對(duì)應(yīng)估值分別為50倍、41倍和35倍，考慮到公司是國(guó)內(nèi)血制品行業(yè)龍頭，但產(chǎn)能利用率還有較大提升空間，公司成長(zhǎng)空間較大，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；公司經(jīng)營(yíng)效率提升不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。


長(zhǎng)電科技(600584) ：1Q20業(yè)績(jī)略低于預(yù)期持續(xù)看好公司運(yùn)營(yíng)效率改善及估值水平提升
類(lèi)別：公司機(jī)構(gòu)：中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司研究員：黃樂(lè)平/丁寧日期：2020-04-30
2019業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期，1Q20業(yè)績(jī)略低于我們預(yù)期公司公布2019/1Q20業(yè)績(jī)：2019年全年收入235.3億元，同比下滑-1.4%，歸母凈利潤(rùn)8,866萬(wàn)元，成功扭虧，符合我們預(yù)期；1Q20公司實(shí)現(xiàn)收入57.1億元，歸母凈利潤(rùn)1.34億元，略低于我們預(yù)期，主要由于疫情對(duì)供應(yīng)鏈產(chǎn)生一定影響。
　　發(fā)展趨勢(shì)
需求端未見(jiàn)明顯變化，1Q20收入環(huán)比下滑主要由于供應(yīng)鏈影響：
公司1Q20收入達(dá)到57.1億元，同比增長(zhǎng)26%，但環(huán)比下滑22%，略低于我們預(yù)期，根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，公司一季度并沒(méi)有發(fā)生停產(chǎn)，我們認(rèn)為收入低于預(yù)期的主要原因是疫情對(duì)供應(yīng)鏈產(chǎn)生了一定影響。從毛利率水平來(lái)看，公司一季度毛利率環(huán)比繼續(xù)提升0.3ppt 連續(xù)五個(gè)季度改善 ，反映公司產(chǎn)能利用率飽滿(mǎn)，需求端一季度保持強(qiáng)勁。根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，目前國(guó)內(nèi)封測(cè)業(yè)訂單能見(jiàn)度基本在一個(gè)月左右，未見(jiàn)大幅調(diào)整情況。
　　公司運(yùn)營(yíng)效率進(jìn)一步提升，2020年經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)有望大幅改善：根據(jù)公司2019年報(bào)披露，得益于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化 如摒棄低毛利業(yè)務(wù)、增加高毛利測(cè)試業(yè)務(wù)比重 ，星科金朋全年實(shí)現(xiàn)減虧2.17億美元。此外，在一系列的借款置換舉措后，公司財(cái)務(wù)成功優(yōu)化債務(wù)成本，1Q20財(cái)務(wù)費(fèi)用實(shí)現(xiàn)同比41%下降。綜合總部職能的持續(xù)強(qiáng)化的預(yù)期，我們認(rèn)為今年起公司經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)有望大幅改善，預(yù)計(jì)公司2020年凈利潤(rùn)率將達(dá)到2.3% 19年扣非后凈利潤(rùn)率-3.4% 。
　　資本開(kāi)支計(jì)劃繼續(xù)提升，疫情影響仍有待觀察：需求端來(lái)看，一季度內(nèi)公司先后為國(guó)內(nèi)/海外大客戶(hù)分別追加14.3億元/8.3億元投資，體現(xiàn)公司對(duì)全年需求的信心。而供給端來(lái)看，目前公司韓國(guó)工廠 SCK/JSCK 采取防疫措施及時(shí)得當(dāng)，并未影響生產(chǎn)。我們認(rèn)為，新加坡工廠到崗人數(shù)恐受限，但并未出現(xiàn)停工，建議投資者持續(xù)關(guān)注疫情對(duì)公司業(yè)績(jī)帶來(lái)的影響情況，特別是6月后海外疫情進(jìn)展。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
考慮到疫情影響下一季度業(yè)績(jī)略低于我們預(yù)期，及全年需求端仍存在不確定性，我們下調(diào)2020/2021年收入預(yù)測(cè)3%/3%至268.3億元/312.4億元，凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)25%/19%至6.3億元/13.7億元。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2.8x 2020e P/B，明顯低于同業(yè)水平，我們認(rèn)為在海外疫情不進(jìn)一步惡化的前提下，公司2020年起業(yè)績(jī)有望大幅改善，公司價(jià)值相比同業(yè)者存在低估。我們重申公司跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)及30.00元目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)3.6x 2020e P/B 31%上漲空間 。
　　風(fēng)險(xiǎn)
全球疫情控制不及預(yù)期，影響半導(dǎo)體行業(yè)需求復(fù)蘇。
　　

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