航天電器(002025) 簡評報告：業績保持較快增長 航天領域有望持續突破


航天電器(002025) 簡評報告：業績保持較快增長 航天領域有望持續突破
類別：公司 機構：民生證券股份有限公司 研究員：王一川 日期：2020-03-02 一、事件概述
2 月28 日，公司發布2019 年業績快報，實現營業收入35.27 億元，同比增長24.45%；實現歸母凈利潤4.05 億元，同比增長12.74%。
　　二、分析與判斷
全年業績增長12.74%，Q4 業績增速環比提高
2019 年全年，公司實現營業收入35.27 億元，同比增長24.45%；實現歸母凈利潤4.05 億元，同比增長12.74%，公司業務規模、經濟效益持續保持較快增長。單季度來看，Q4 實現營收10.15 億元，同比增長16.27%；實現歸母凈利潤1.08 億元，同比增長16.77%，四季度業績增速環比提升。
　　航天連接器龍頭，受益于低軌道通信衛星發展
公司為主要的航天連接器供應商，并且連接器業務的收入占比最大，其中軍品連接器占比超過70%。1 月17 日，中國航天科技(000901)集團發布《中國航天科技(000901)活動藍皮書 2019 年 》。根據航天科技(000901)集團宇航部部長尚志介紹，2020 年我國宇航發射次數有望突破40 次，發射60 多顆航天器，呈現出任務重、發射密度高等特點。目前低軌道通信衛星發展迅速，公司作為主要的航天連接器供應商，連接器板塊業績有望持續增長。
　　微特電機穩步發展，看好長期增長機遇
公司微特電機業務的主體為貴州林泉電機，主要從事微特電機、伺服控制、二次電源及小型化遙測設備的研制和生產，產品覆蓋航天所有型號，同時也為電子、航空、船舶型號配套。國家產業政策支持新型機電組件產品的發展，以提高裝備信息化、智能化水平以及系統集成能力，公司電機領域發展迎來增長機遇。
　　積極布局5G 領域，廣東華旃已并表
公司與東莞揚明合資新設廣東華旃，其中航天電器(002025)出資10200 萬元，出資比例為51%，自2019 年3 月開始并表。廣東華旃承諾在設立36 個月內累計完成扣非后凈利潤3750 萬元，有助于公司未來盈利提升。東莞揚明主要從事各類插接件、精密注塑及各類線纜，產品已進入中興、三星等國內外公司。結合東莞揚明的優勢，合資公司有望在通信連接器領域取得成績。
　　參與產業投資基金，加快主業拓展
2019 年9 月16 日，董事會同意公司作為有限合伙人以自有資金出資5,000 萬元參與設立上海航天京開如意股權投資合伙企業。該產業投資基金總規模為10 億元，公司擬以自有資金出資5,000 萬元，持股比例為5.00%。公司參與產業投資基金的主要原因為積極尋找、培育優質并購標的，加快公司電子元器件主業的拓展。我們認為，未來公司有望繼續通過并購布局新產業或鞏固自身優勢產業。
　　三、投資建議
公司作為國內領先的航天電子(600879)元器件企業，堅持軍品、民品協同發展路線，我們看好公司各板塊的長期發展。預計公司2020～2021 年EPS 分別為1.18 和1.44 元，對應PE 為21X 和17X，可比公司平均估值35X，給予“推薦”評級。
　　四、風險提示
1、軍費預算增長低于預期；2、5G 通信領域推進緩慢


凱萊英(002821) 2019年度業績快報點評：符合預期 海外訂單的拓展進入加速期
類別：公司 機構：民生證券股份有限公司 研究員：孫建 日期：2020-03-02 一、事件概述
公司發布2019 年度業績快報：全年實現營業收入24.61 億元，同比增長34.11 %；歸母凈利潤5.56 億元，同比增長29.75 %。
　　其中，第四季度實現營業收入7.18 億元，同比增長14.04%%；歸母凈利潤1.89億元，同比增長13.02%%。
　　二、分析與判斷
2019年業績符合預期，預計公司海外訂單的拓展已進入加速期
2019 年度公司收入、歸母扣非凈利潤同比增速分別為34.11%、32.94%，符合預期 處于前次預告區間下沿，30%-40% 。我們估計是四季度部分訂單收入確認延后所致。
　　收入端：①2019 年臨床階段收入延續高增長，主要由海外訂單的拓展驅動，推導過程如下——據2019 年中報數據，2019H1 公司臨床階段、國內業務的收入增速分別為74.71%、85.64%。臨床階段的收入增速為國內及海外臨床階段銷售額增速的加權平均值。我們假設國內業務目前都為臨床階段，則2019H1 臨床階段國內收入的權重約為17%。此假設條件下，臨床階段海外收入2019H1 的增速約為73%。考慮到公司還為國內客戶提供創新藥CMC 服務、MAH 業務等技術開發服務，2018年公告披露與國內某制藥簽訂《長期商業供貨協議》，我們預計2019H1 臨床階段國內收入的實際權重小于17%，即臨床階段海外收入的實際增速大于73%。
　　此外，據業績快報披露，2019 年公司大客戶“臨床項目穩步增長”、中小創新藥客戶“客戶數量、臨床階段的項目儲備愈加豐富”。綜上我們認為，2019 年公司海外臨床階段項目的拓展進入加速期，海外大客戶的合作深度、中小客戶的合作廣度取得較快提升。
　　②商業化階段業務的增長主要受益于下游客戶的產品放量。隨著早期臨床項目池子的快速擴增，項目持續向臨床后期和商業化推進。考慮到公司臨床三期到商業化的項目轉化率屬于業內較高水平，我們預計2-3 年內公司商業化的訂單項目數也較大可能出現快速增長。
　　成本端：公司國內業務尚在培育期，產能利用率偏低，早期項目的分析成本較大。公司部分商業化項目原料成本占比較高。我們預計，2019 年公司的毛利率水平仍處于歷史偏低位，未來隨著分析測試人效的提升、天津III 產能利用率逐漸釋放，公司的毛利率有望逐步改善。
　　業務拓展期，引入戰略投資者高瓴資本，有望加速提升服務廣度、深度
我們認為公司作為國內甚至全球領先的醫藥CDMO 公司，目前處于產能、技術積累期，而客戶拓展對于其自身能力的拓展有非常好的助力，我們認為引入高瓴資本作為戰略投資者，在提升公司發展更靈活的資金儲備外 此次沒有明確具體募投項目 ，還有助于和高瓴資本雙方優勢互補，提升公司服務創新藥公司的廣度和深度 更多的可接觸項目、更快的服務鏈拓展 ，以此為起點，我們也將持續跟蹤這種合作給公司帶來的新的發展契機。
　　三、 投資建議
暫時不考慮增發攤薄的影響，我們預計2019-2021 年EPS 分別為2.41、3.11、3.99 元，按2020 年2 月28 日收盤價對應PE 為40、31、24 倍，參考可比公司估值情況，我們維持“推薦”評級。
　　四、 風險提示
不確定的宏觀環境變化導致全球創新藥研發投入景氣度下滑的風險；生物大分子CDMO 不順的風險；匯兌風險。


中公教育 19年業績快報點評：業績接近上限 跨賽道效應持續顯著
類別：公司 機構：民生證券股份有限公司 研究員：強超廷/應瑛 日期：2020-03-02 一、事件概述
公司公布2019 年業績快報，2019 年實現營業總收入91.76 億元，同比增加47.12%,歸母凈利潤18.05 億元，同比增長56.52%，接近此前業績預告上限。
　　二、分析與判斷
品牌優勢疊加擴賽道業務擴張，促進公司業績持續上漲
公司作為人才招錄市場領軍企業，業務先后完成考公、考事業單位、考師等至考研的跨越，通過跨賽道式業務擴張，不斷突破自身業務的天花板上限。19 年實現歸母凈利潤18.05 億元，其中Q4 實現營收30.17 億元，同比增長46.03%。歸母凈利潤8.46 億元，同比增長38.46%。此外，公司緊跟教育市場變化，積極布局線上教育業務，利用AI 人工智能和大數據技術搭建智慧教學平臺，依托自身的研發優勢和在線綜合服務能力，實現公司在線教育業務多倍增長，進一步提高公司整體業務規模和市場地位。
　　考研擴張和“就業難”進一步發酵，看好公司20 年的業績增速
2020 年碩士研究生預計擴招18.9 萬元，預計總招生人數將破百萬。另外，20年全國普通高校畢業生874 萬，超19 年近40 萬人，就業壓力本身不小再疊加“黑天鵝”事件影響，畢業生就業形勢嚴峻。面對就業競爭的加劇，越來越多的畢業生選擇返鄉參與公務員、事業單位、基層工作崗位的招錄考試，競爭加劇會帶動參培人數和參培率的提升。公司三位一體的經營基礎設施硬件資源實力和覆蓋全國的全直營渠道網絡，將有力承接人才招錄和職業提升能力方面需求上升，進一步實現規模效應和品牌與平臺優勢，看好公司20 年受益國家穩就業政策帶來的業務紅利。
　　三、投資建議
維持“推薦”評級。隨著高校畢業生人數的增多，預計將加劇考研、人才招錄考試的競爭，推動行業參培率的上升。公司作為行業領軍企業，有望憑借品牌優勢和降維打擊，進一步擴大市占率優勢。因此我們預計公司20-21 年EPS 為0.39/0.50,對應現價PE 為55X/42X。考慮教育行業領軍企業新東方和好未來20 年一致預期PE分別為32X/61X,疊加考慮美股和A 股的估值中樞差異，維持公司“推薦”評級。
　　四、風險提示：
行業競爭加劇，公職崗位每年招錄政策和人數變化。


中炬高新(600872) 19年業績快報點評：19Q4業績超預期 短期疫情沖擊不改長期看好
類別：公司 機構：民生證券股份有限公司 研究員：于杰/徐洋 日期：2020-03-02 一、事件概述
公司發布19 年業績快報。報告期內，公司實現營收46.75 億元，同比+12.20%；實現歸母凈利潤7.18 億元，同比+18.19%。
　　二、分析與判斷
調味品主業發力助力19 年業績略超預期
19 年公司實現營收46.75 億元，同比+12.20%，折合Q4 實現營收11.44 億元，同比+14.20%，增速環比保持平穩；實現歸母凈利潤7.18 億元，同比+18.19%，折合Q4 實現歸母凈利潤1.72 億元，同比+41.65%，增速環比顯著提升。聚焦美味鮮，19 年實現營業收入44.68 億元，同比+15.98%，折合Q4 實現營收11.11 億元，同比+19.16%，增速創近兩年新高；實現歸母凈利潤7.29 億元，同比+27.61%，折合Q4實現歸母凈利潤1.86 億元，同比+61.36%，增速環比顯著提升。總體而言，公司19Q4收入符合wind 一致預期，業績略超預期，主要歸功于以下幾點： 1 春節前置導致經銷商提前備貨； 2 包材、味精等原材料價格下降增厚了毛利率； 3 去年同期業績低基數。值得注意的是，寶能入局之后調味品主業得到進一步聚焦：19 年公司美味鮮公司營收在整體營收中的占比提升至95.57%，同比提升顯著 +4pct ? 短期看：疫情影響下美味鮮20Q1 收入短期承壓，但20 年收入雙位數增速仍然可期
基于復工延遲+物流配送受限+餐飲渠道收入占據一定比例 25%-30% ，疫情之下公司20Q1 收入受到一定的負面影響難以避免；但展望全年，宏觀環境趨穩之后預計公司將通過加強銷售人員激勵、采取激進的銷售策略等方式在一定程度上對沖本次疫情的影響，因此美味鮮全年收入維持雙位數以上增長仍值得期待。
　　長期看：內部考核+激勵優化并施有望激活內生動力，助力5 年“雙百”目標實現
為充分激發內生動力促進5 年“雙百”目標實現，公司考核與激勵并施：1.考核方面：公司將收入、歸母凈利潤及凈資產收益率的考核指標權重從2:6:2 調整為4:4:2，突出收入指標權重，與公司五年“雙百”目標一致；2.激勵方面：獎金分配從原來向高管傾斜改為向中層業務骨干傾斜，有利于激發核心業務人員斗志；超額獎勵上，在原來完成目標提取歸母凈利潤5%作為獎勵的基礎上，根據指標完成情況，對完成率達到1.1 倍及1.2 倍的情況，分別提取歸母凈利潤超額部分15%及25%加入到獎金包，有利于激發員工的積極性和創造性從而促進公司業績的提升。
　　三、投資建議
預計19-21 年公司實現營業收入為46.75 億元/53.93 億元/62.32 億元，同比+12.2%/15.4%/15.6%；實現歸屬上市公司凈利潤為7.18 億元/8.53 億元/10.53 億元，同比+18.2%/18.8%/23.4%，折合EPS 為0.90 元/1.07 元/1.32 元，對應PE 為42X/35X/29X。當前調味品板塊對應2020 年業績 按Wind 一致預期計算 平均PE約為35 倍，公司估值與板塊估值相當。考慮到內部考核+激勵優化并施有望激活內生動力，預計未來公司業績增速將快于行業平均水平。綜上，維持“推薦”評級。
　　四、風險提示：
行業競爭加劇或需求下行、成本快速上漲、食品安全風險等


貴州茅臺(600519) ：最具代表性的中國奢侈品品牌 未來估值中樞應在30-40 倍
類別：公司 機構：廣發證券(000776)股份有限公司 研究員：王永鋒/王文丹 日期：2020-03-02 茅臺是最具代表性的中國奢侈品品牌，PE 中樞應在30-40 倍。根據IMF，我們預計中國未來5 年名義GDP 增速在7-8%，借鑒日美經驗，我們預計奢侈品需求增速快于名義GDP，CAGR 為10%+。茅臺受益奢侈品市場繁榮和本土品牌地位上升，預計未來5 年CAGR 為15%+。
　　對標愛馬仕、法拉利等頂尖奢侈品，茅臺PE 中樞應在30-40 倍。
　　品牌：持續維護核心消費者，茅臺品牌地位未來有望愈發穩固。意見領袖是塑造品牌的關鍵，政商務精英始終是白酒的意見領袖。茅臺的品牌力源自與新中國歷史的淵源，并在國宴上持續使用至今。自98 年市場化改革以來，茅臺的營銷圍繞意見領袖展開，持續維護與核心意見領袖的關系。我們預計隨著時間的拉長，茅臺的品牌地位有望愈發鞏固。
　　產品：產能規劃以維護稀缺性為基礎，產品矩陣日臻完善。茅臺酒基酒產能2020 年增長至5.6 萬噸，對應4.5-5 萬噸成品酒，中短期內不再增加，以維護稀缺性。公司產品矩陣日臻完善，飛天之上打造生肖、精品等超高端非標產品，近2-3 年銷量占比約在10%，與飛天形成有層次的價格體系，預計未來保持穩定。飛天之下系列酒成為另一增長點。
　　渠道：渠道日趨多元化，管控批價能力提升。19 年直營化改革是茅臺強品牌力的變現，提升噸價也增強管控批價能力。未來茅臺既要將優秀經銷商保持在營銷網絡中，也要滿足貴州省發展訴求，因此20 年起直營化速度將放緩，預計5 年后占比逐漸提升至40-50%后將保持穩定。
　　我們預計19-21 年公司收入分別為886.59/1000.75/1187.74 億元，同比增長14.84%/12.88%/18.68%，歸母凈利潤分別為405.08/468.74/568.35 億元， 同比增長15.07%/15.72%/21.25%，EPS 分別為32.25/37.31/45.24 元/股，按最新收盤價對應PE 為33/28/23 倍。結合相對估值和絕對估值，合理價值約1300 元/股，維持買入評級。
　　風險提示。經濟增速不及預期，提價幅度不及預期，食品安全風險。


華天科技(002185) ：19Q4業績符合預期 封測行業高景氣持續
類別：公司 機構：國金證券(600109)股份有限公司 研究員：樊志遠 日期：2020-03-02 業績簡評
華天科技(002185)在2019 年實現營收約81 億元，同比成長接近14%，歸母凈利潤達到2.98 億元，同比下降約24%，業績符合預期。Q4 單季實現營收約20億，同比增長約28%，環比下降約12%，實現歸母凈利潤約1.3 億，同比成長約108%，公司盈利能力大幅改善。
　　經營分析
封測行業景氣度回升推動公司業績“前低后高”，凈利潤率連續四個季度環比提升：受 2019 年上半年行業深度調整以及公司要約收購 UNISEM股份所新增銀行貸款導致財務費用同比大幅上升等因素影響全年凈利潤下滑近24%。但是2019 年下半年隨著5G 手機訂單提前拉貨和華為海思封測產業鏈國產化加速，封測行業開始逐漸回溫，公司從三季度開始出現業績拐點，四季度盈利能力繼續改善，凈利潤率已經連續從19Q1 的1%拉高至19Q4的6.5%，Q4 歸母凈利潤同比翻番。
　　受疫情影響復工延后恐拖累20Q1 業績，不過全年高景氣成長趨勢不變：受到新冠肺炎疫情影響，封測廠商開工延后，由于封測廠商為人力密集型產業，完全復工需要較長時間，我們預計2 月底公司有望恢復正常生產，而且1 季度本來就是傳統經營淡季，因此今年Q1 業績恐受疫情拖累。我們認為目前國內疫情現階段已經取得了良好的控制，預計2 季度開始公司產能利用率逐步恢復至高位，下游訂單需求也同步提升，半導體產業復蘇周期持續。
　　5G 手機新機型陸續上市驅動封測訂單高成長，上調公司2020 和2021 年業績：隨著各大手機品牌廠商已經發布了5G 新機型以及國內半導體下游電子代工廠逐步復產，預計從2 季度開始行業重回高景氣賽道。由于封測行業高增長趨勢有望持續，未來兩年封測價格穩中有升，與此同時成本逐漸下降，所以我們分別上調了公司2020 年和2021 年毛利率約0.9 和1.5 個百分點，對應的歸母凈利潤也分別上調了28%和42%。
　　投資建議
公司在2019 年Q4 單季度凈利率提升約3 個百分點，盈利能力大幅提升，未來2 年封測行業高景氣有望持續，預計2019-2021 年EPS 分別為0.11/0.25/0.32 元，當前股價對應2019-2021 年攤薄后EPS 分別為124x，54x 和42x，給予“增持”評級。
　　風險提示
全球肺炎疫情影響5G 手機換機需求，封測訂單恐不及預期；中美貿易摩擦重啟。

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