捷順科技(002609) ：無人停車 "一魚多吃"生意的勝出者
類別：公司機構：中銀國際證券股份有限公司研究員：楊思睿日期：2020-02-19
智慧停車行業經歷互聯網企業涌入，市場被快速催熟。"去杠桿"政策下資本支持力度減弱，行業呈出清趨勢。公司憑借龍頭、資質和資金優勢勝出，新推出翻倍增長的SaaS云托管業務，正是行業致力多年的無人值守模式的兌現。賣產品向賣服務的轉變，為公司迎來業績估值雙升。維持買入評級。
　　支撐評級的要點
云運營進入兌現期，SaaS商業模式閉環成型。智慧停車領域前期以賣設備模式為主，進入互聯網停車階段后，行業致力于無人值守的運營服務模式實現轉變。公司2019年推出的"云托管"等業務是率先成功落地，可節省約75%人力成本，收入成倍增長。憑借設備、支付、渠道、技術和大客戶等優勢，停車云平臺的閉環基本打造完成，意味著運營收入、增值服務、廣告費、通道費、支付傭金等多種商業模式能夠共振增長。
　　天花板打開，運營有望為系統廠商帶來2個量級的空間增長。本身中國停車資源存在巨大缺口 預計仍有數十萬停車場需求 ，且供需失衡 已有停車場利用率低 ，系統廠商面臨超150億市場。成功切入運營領域后，公司新面臨5,000億至萬億級的廣闊市場，享受2個量級的提升。
　　行業出清格局下龍頭企業受益。互聯網停車為行業催熟，資本助力的創新企業涌入后停車場客戶接受度培育成熟。但去杠桿政策下一級市場資金退潮，出清格局下公司作為龍頭企業成為勝出者，有望收割空白市場。
　　城市停車存在政策想象空間，提供成長爆發性。2019年中央政治局會議和經濟工作會議首提城市停車場為"新基建"重要內容，細化政策推出預期較強。公司已有15個城市項目在手，具備先發優勢。
　　估值
預計2019~2020年凈利潤為1.4億、2.0億和2.9億元，EPS為0.21、0.30和0.43元 微調-3~3% ，對應PE為62X、44X和31X。以可比公司法和分部估值法判斷目前處于低估位置，維持買入評級。
　　評級面臨的主要風險
格局改善不及預期；政策落地不及預期；現金流壓

凱撒旅業 點評：國資戰投入股 期待進一步深化旅游產業鏈布局
類別：公司機構：興業證券(601377)股份有限公司研究員：劉嘉仁/王越日期：2020-02-19
公司公告：2月14日，控股股東凱撒世嘉的一致行動人世嘉弘奇和世嘉元冠將其持有公司的1,330萬股以6.92元/股的價格通過大宗交易全部轉讓給戰略投資方建投華文，并且凱撒世嘉還與建投華文簽訂一致行動協議。交易完成后，凱撒世嘉及其一致行動人依然持有公司28.98%股權未發生變化，其中建投華文持股1.66%。
　　凱撒系依然為公司控股股東。由于股權轉出方世嘉弘奇、世嘉元冠和受讓方建投華文均為控股股東的一致行動人，因此凱撒系持股比例依然維持28.98%。實際上，根據2015年凱撒借殼上市時的公告，世嘉弘奇和世嘉元冠均為凱撒同盛的員工持股平臺，我們推測此次股權轉出或源自員工持股計劃到期或有員工主動退出。
　　建投華文為國資背景，實力雄厚。建華文投成立于2013年10月，注冊資本20億元，實控人為中央匯金，是建銀投資在文化傳媒、消費品及服務、醫療健康領域進行戰略布局的專業投資和運營平臺，投資案例包括順豐快遞、達利食品、芒果TV、華策影視(300133)等，投資經驗及行業資源豐富。
　　雙方有望持續合作深化旅游產業鏈布局。建投華文擬借助自身資源及資金優勢與凱撒集團開展全面合作，后續擬通過包括但不限于參股、共同投資等形式與上市公司在免稅、旅游金融等方面展開深入合作，深化凱撒在旅游產業鏈布局。對建投華文來說，此次投資凱撒是其首次涉足旅游業，完善其在消費服務行業的布局；對凱撒來說，公司更名為"凱撒旅業"彰顯其在旅行社產業鏈全方位布局的決心，建投華文可以在資金與資源兩方面幫助凱撒進行拓展，二者協同效應顯著。
　　控股權變更后凱撒管理層動作頻頻。去年10月公司控股股東從海航系變更為凱撒系以來，管理層經營效率明顯提升，在不到半年的時間里相繼推動公司更名、收購中出服南京市內免稅店20%股權、設立海南免稅集團子公司和海南凱撒集團合資公司、推出股權回購計劃、引進戰投阿拉丁旅游、增資參股公司真享悅理、全資收購康泰旅行社等，旅游全產業鏈布局持續推進。
　　盈利預測與投資評級：此次凱撒引入國資背景的建投華文作為戰略投資者和控股股東一致行動人，不排除雙方后續在旅游產業鏈的進一步合作。展望未來，今年東京奧運會有望帶來日本游業務爆發，向產業鏈上游的免稅、酒店、金融業務拓展將構筑核心競爭力與提升盈利能力。出境游業務恢復運營時間未定，因此暫不調整盈利預測，預計19-21年EPS分別為0.23/0.32/0.38元，2月18日收盤價對應PE分別為34/25/21倍，維持"審慎增持"評級。
　　風險提示：匯率波動風險、交易事項的不確定性、境外目的地突發事件風險等

杰瑞股份(002353) ：高增長持續兌現 全年業績同比+122%
類別：公司機構：東吳證券(601555)股份有限公司研究員：陳顯帆/陳顯帆日期：2020-02-19
事件：公司發布2019年業績快報，全年實現收入69.32億元，同比增長50.81%，歸母凈利潤13.67億元，同比增長122.14%。
　　投資要點
高增長持續兌現，全年業績同比+122%
根據公告公司2019全年歸母凈利潤13.67億元，根據前三季度歸母凈利9.05億元可測算出，2019Q4歸母凈利為4.62億元，同比增長83%。
　　公司高增長持續兌現，是受益于國家能源安全戰略推動下，我國對非常規油氣資源包括頁巖氣及頁巖油資源加大勘探開發投資力度，油氣設備及服務市場需求旺盛，鉆完井設備、油田技術服務等產品線訂單持續保持高速增長。
　　保供政策提速油氣開發，其他油氣資源將接力設備需求新增量在油氣資源自主可控需求日益迫切的背景下，國家頻繁出臺配套政策推進我國油氣增儲上產，為行業景氣度向上提供堅實支撐。國內市場2018-19年是以頁巖氣開發為主要風向標。2020年及之后，一方面，頁巖氣經濟性帶動開發進度有望加速，我們認為，在國內經濟性逐漸體現的基礎上，國內頁巖氣開發有望復制北美頁巖氣2007-2017年十年復合超過30%的產量增速的發展路徑，公司中長期成長通道打開；另一方面，其他油氣資源也在國內政策強推下逐漸起量。對油服設備需求區域更為分散，需求持續性更強。
　　高端設備進入北美市場，電驅壓裂全球領先
海外壓裂設備市場空間遠大于國內，美國壓裂設備市場遠大于國內。公司已與北美知名油服公司成功簽署渦輪壓裂整套車組訂單，成功打入北美壓裂高端市場。同時憑借全球功率最大柱塞泵自產優勢，電驅壓裂新產品性能全球領先。電驅、渦輪以及傳統壓裂車，三類產品三管齊下，有望進一步打開海外市場。
　　盈利預測與投資評級：我們認為油服景氣度未來幾年高度確定，頁巖氣經濟性有望推動設備需求高速增長，公司產品已具備全球競爭力，2020年美國市場份額突破可期，預計公司2020-21年歸母凈利潤18.77億、22.46億元，對應PE 21、17倍，維持"買入"評級。
　　風險提示：油價波動風險；匯率變動風險；市場推廣不及預期

平安銀行(000001) 2019年年報點評：對公復蘇 負債改善 凈息差強勢
類別：公司機構：東吳證券(601555)股份有限公司研究員：馬祥云日期：2020-02-19
事件：平安銀行(000001)2019年營業收入1379.58億元，同比增長18.2%，歸屬于本公司股東凈利潤281.95億元，同比增長13.6%，對應EPS為1.54元/股；期末總資產3.94萬億元，較期初增長15.2%，歸屬于普通股股東凈資產2730.35億元，較期初增長24.1%，對應BVPS為14.07元/股。
　　投資要點
盈利預測與投資評級：平安銀行(000001)年報核心看點在于主動做實資產質量指標及對公業務復蘇，2020年期待對公貸款繼續高增長并沉淀存款、壓降負債成本，近期估值回調，維持重點推薦。
　　我們預計公司2020、2021年凈利潤增速分別為16.6%、12.5%，目前估值對應0.96x2020PB、8.9x2020PE，維持"買入"評級，目標估值1.35x2020PB，目標價20.54元/股。
　　為何四季度主動收縮盈利且不良余額環比三季度增加21億更扎實反映資產質量。
　　1 公司四季度單季盈利增速大幅降低至4.9%，將全年盈利增速及ROAE分別拉低至13.6%、11.3%，但實際上PPOP仍然高增長19.5%，意味著四季度大量計提撥備拖累了盈利增長，所以全年信貸成本達到2.54% 2018、2019H1年化分別為2.35%、2.31% ，明顯提升。
　　2 但信貸成本走高并非因為資產質量惡化，而是公司將逾期60天以上貸款也全面納入不良認定口徑，因此我們看到不良余額環比三季度增加21億元 不良率反而環比降低3BP是因為貸款規模擴盤 ，同時測算加回核銷及清收的年化不良生成率較中報提高15BP至2.76%。實際上，這只是從財務角度更嚴格統計不良貸款，把握2019年貸款擴盤及盈利高增長窗口，坐實資產質量指標，所以逾期60天以上貸款偏離度降低至96% 年初高達110% 。
　　3 在此情況下，觀察逾期貸款將更真實反映資產質量，2019年公司逾期、逾期60天以上、逾期90天以上貸款的余額和占比全面"雙降"，由此判斷資產質量仍然處于改善趨勢。同時，加大撥備計提后，逾期60天/90天以上貸款的撥備覆蓋率分別達到190.34%/222.89%，較年初大幅提升49.1/63.44 pct，風險抵補能力得到顯著提高。
　　對公貸款十個季度以來首次顯著增長，對公業務復蘇并穩定負債成本是2020年核心看點。
　　1 公司三季度可轉債轉股打破資本約束后，市場一直期待對公業務復蘇，四季度對公貸款開始加速投放，平安銀行(000001)"對公做精"戰略將開始真正發力。2019年末一般企業貸款余額環比三季度大幅增長12.1%至8710.81億元，四季度增量一般性貸款中對公、零售各占一半，此前連續十個季度壓降對公貸款后首次出現明顯拐點，這也令對公存款環比增長7%。我們強調，2020年公司基本面的核心看點在于對公業務復蘇拉動并沉淀存款、降低負債成本，四季度數據已初露端倪，未來需要繼續關注對公活期存款的沉淀及負債成本走勢。
　　2 零售業務方面，四季度主要增量在于消費金融屬性的持證抵押貸款，規模較年初大幅增長65%至2116.95億，此類產品比新一貸、汽車金融更安全，反映了零售業務風險偏好降低，同時也說明零售轉型始終是平安銀行(000001)核心戰略方向，打造最佳零售銀行愿景從未改變。
　　四季度凈息差保持穩定得益于負債成本逆勢下行，預計2020年凈息差表現將優于同業。
　　1 公司四季度凈息差保持2.62%高水準，環比三季度持平，主要得益于計息負債成本環比下行7BP至2.55%，其中存款成本逆勢環比降低8BP至2.4%，四季度對公貸款的加速投放派生了更便宜的存款負債，而多數同業四季度負債成本仍有上行壓力。從資產端來看，收益率全面環比下行11BP至5.06%，符合市場環境，且四季度加速投放對公貸款也會影響收益水平。
　　2 2020年考慮LPR全面應用于存量貸款以及降低利率支持實體經濟的政策引導方向，銀行業普遍面臨凈息差收窄的壓力，但平安銀行(000001)有望繼續保持高水平凈息差，我們判斷波動幅度將明顯低于同業。一方面，雖然公司四季度加速投放對公貸款，但信貸資產端仍以較高收益率的零售為主，2019年末零售貸款比重仍然達到58.4%；另一方面，公司原本負債成本較高，通過對公業務的復蘇派生對公活期存款、壓降負債成本有利于穩定凈息差。
　　風險提示：1 肺炎疫情沖擊宏觀經濟，資產質量承壓；2 零售業務不良率上行；3 對公業務發展不及預期。
海大集團(002311) ：全年飼料板塊增速穩健 養豬業務逐步釋放利潤
類別：公司機構：東吳證券(601555)股份有限公司研究員：馬莉/金含日期：2020-02-19
公司發布FY19業績快報：FY19實現收入476.86億同增13.12%，歸母凈利16.51億同增14.90%，實現飼料銷量約1230萬噸同增15%；單四季度實現收入121.73億同增7.51%，歸母凈利2.39億同增43.74%。
　　水產料需求較差，銷量增速10%+，20年需求有望改善。
　　19年水產飼料銷量增速欠佳主要由于：1 整個飼料行業中大部分企業生產豬料，而這部分產能由于非洲豬瘟影響切換至禽料、普通水產料產線，面對跨界競爭，普水料19年行情低迷；2 特種水產主要品種生魚、海鱸等存塘下滑，相關料種增長不及預期。受到沖擊較大的顆粒料毛利率下滑較多，銷量基本持平；高端水產料方面，蝦料、高端膨化魚料毛利率保持。而在整個水產養殖市場低迷時期，公司通過持續增加研發投入、打造新品、提升產品力、深化服務，不斷提高競爭壁壘，水產料市場占有率進一步提升。
　　20年來看：一方面，普水料經過半年多的激烈競爭，近幾月已看到新進入者的戰線收縮，跨界競爭在20年可能會持續，但整體格局上處于邊際好轉中。另一方面，生魚、海鱸等品種經過19年的低迷價格、供給收縮后20年景氣度將恢復。高端膨化料是公司的重點布局方向，19年公開發行可轉債擬募資不超過28.3億元，超過一半的資金投入高端膨化料項目，將支撐主業未來穩健發展。
　　受益禽養殖高度景氣，禽料需求旺盛，量利齊升。非洲豬瘟疫情導致豬肉供應缺口拉大，19年豬肉產量4255萬噸同降21.3%。消費替代效應下禽養殖持續景氣，公司憑借全面的區域和產品線布局的優勢，快速調整戰略布局，把部分產能、人員等資源切換到禽料，19年禽料銷量增速約30%。同時憑借出色的成本管控和高效的運營能力使禽料噸盈利提高，顯著優于同行。
　　豬料受生豬產能去化銷量大幅下滑，20年邊際改善進行中。非洲豬瘟疫情影響生豬存欄量大幅減少，根據農村農業部數據，19年下半年起能繁母豬/生豬存欄同比降幅均在30%以上。此輪周期產能深度去化，加之公司所在的兩廣產能去化更為嚴重，造成豬料銷售大幅下滑。20年來看，隨著下游產能復產，豬料銷量迎來拐點。
　　生豬養殖有望貢獻利潤彈性。公司19年生豬出欄約70萬頭，前三季度基本處于盈虧平衡，四季度全國銷售均價35.5元/公斤，同比環比均大幅增長，整體生豬養殖貢獻利潤約1億。預計20年出欄110-120萬頭，有望貢獻利潤約5-6億。
　　新冠疫情對20年業績影響相對有限：疫情導致短期飼料生產條件受限，交通運輸出現一定困難，目前公司逐步恢復生產，開工率提高。由于一季度并非水產料的銷售旺季，對水產料影響較小；禽料方面預計影響1-2個季度，對全年利潤邊際影響相對有限。
　　盈利預測與投資評級：我們預計19-21年公司實現營收476.9/631.6/807.7億元，同增13.1%/32.4%/27.9%；歸母凈利潤分別為16.5/24.8/32.5億元，同增14.9%/50.2%/31.2%。當前股價對應PE為31.9X/21.2X/16.2X，考慮到飼料龍頭研發、采購、服務、運營協同發力高筑護城河，飼料主業穩健增長，生豬養殖有望貢獻利潤彈性，維持"買入"評級！
　　風險提示：自然災害及疫情風險，原材料價格波動，產品調整不及預期，生豬養殖不確定性風險

杭可科技 688006 ：乘鋰電擴產東風 邁向全球
類別：公司 機構：國泰君安(601211)證券股份有限公司 研究員：胡剛/黃琨 日期：2020-02-19
本報告導讀：
公司是優質的鋰電后段設備商，2020 年中國和歐洲將進入新一輪的鋰電擴產周期，公司依靠技術和資本實力，未來業績有較高成長性，首次覆蓋，給予增持評級。
　　投資要點：
結論：公司專注鋰離子電池后處理系統設備制造，下游客戶包含LG、三星、村田、ATL 等優質的頭部鋰電企業，公司經營質量顯著優于同行。全球鋰電2020 年有望進入新一輪的擴產周期，公司將迎來業績增速拐點。我們預計公司2019-2021 年EPS 分別為0.87 元、1.27 元、1.73 元，分別增長22%、46%、36%，參考可比公司且考慮公司優質的經營質量，給予其2020 年50 倍估值，對應目標價63.5 元，首次覆蓋，給予增持評級。
　　公司專注鋰電后段充放電設備，消費鋰電和動力鋰電設備雙輪驅動。
　　公司營收主要來自充放電設備，并保持50%以上毛利率，盈利能力較強；細分看，2018 年動力鋰電設備和消費鋰電設備營收相當，其中動力鋰電設備國內銷售為主，但18 年銷往外資客戶增速較高 主要為LG ，消費鋰電設備國外銷售為主，客戶主要為LG、三星、村田、ATL 等優質企業。整體來看，2018 年LG 占公司收入比例為35.7%，公司正將消費鋰電行業的優勢向動力鋰電行業延伸。
　　消費鋰電行業景氣度仍在，動力鋰電行業有望迎來新增長。消費鋰電行業目前仍有較大更新需求，且5G 手機換機潮將帶來增量設備需求；動力鋰電方面，國內鋰電裝機3 季度有望迎來增速拐點，歐洲市場2020 年開始加大新能源投入，鋰電行業整體進入新一輪擴產節奏。
　　催化劑：大型鋰電設備招標落地
風險提示：鋰電池行業波動風險、毛利率下降風險

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