中國太保(601601) /02601.HK ：老牌優質險企 保持定力再出發
類別：公司 機構：廣發證券(000776)股份有限公司 研究員：陳福 日期：2020-01-07 綜合實力排名第三的全牌照保險集團。作為地方央企的中國太保(601601)專注于保險主業，圍繞壽險和產險做深度業務鏈布局，形成了涵蓋壽險、產險、養老險、健康險和資產管理等全牌照的保險集團，其中，壽險業務和財險業務穩居行業第三。
　　壽險業務：踐行個險戰略，聚焦優質成長。2011 年，太保實施"聚焦期繳、聚焦個險"的1.0 戰略，帶動了各項業務指標的全面好轉。2011-2018 年，總保費、EV、NBV 復合增速分別為11.3%、19.8%、22.1%，穩居行業前列。同時，業務基礎和品質不斷提升，月均健康人力和月均績優人力占比持續上升，人均產能行業領先，保障類產品占比不斷提升，新業務價值率持續提升。2018 年，太保全面推進轉型2.0，再次強調高品質成長，目標成為"行業健康穩定發展的引領者"。
　　財險業務：非車業務快速增長，綜合成本率穩步下行。中國太保(601601)加快完善新型業務領域布局，車險業務增速放緩之際，非車險業務得到了快速發展，其中，農險、保證險駛入快車道。同時，太保產險努力提升承保質量，對費用進行了合理的控制，實現了綜合成本率的降低，從2014年的103.8%下降到了2019 年上半年的98.6%，提升了整體盈利能力。
　　資管業務：投資穩健，第三方資管占比持續提高。中國太保(601601)總投資資產持續穩定增長，投資風格較為穩健，固定收益類資產占比高于同行，而權益類占比低于同行業，在利率下行趨勢中，太保增配權益和非標的空間較大。同時，太保的第三方資管規模也呈現遞增趨勢，帶來了穩定且可觀的管理費收入。
　　投資建議：維持"買入"評級。盡管2018 年以來新單保費負增長，但深挖產能的舉措將使公司率先探索出新的增長路徑。預計公司2019-2021 年每股EV 為42.07、47.87、54.52 元，對應A 股P/EV 為0.92、0.81、0.71 倍，我們以2020 年1 倍P/EV 賦值，A 股合理價值在47.87 元/股，對應港股合理價值53.50 港幣/股，維持"買入"評級。
　　風險提示：代理人脫落超預期，開門紅表現低于預期，利率波動超預期


冀東水泥(000401) 公司點評：繼續重視華北水泥龍頭
類別：公司 機構：天風證券股份有限公司 研究員：盛昌盛/武浩翔 日期：2020-01-07 事件：公司發布業績預告：預計2019 年全年凈利潤為26.8 億元-27.8 億元，比上年同期 重組后 增長41.03%-46.29%。報告期，計提資產減值準備影響歸屬于上市公司股東的凈利潤減少約2.36 億元。
　　點評
銷量方面，根據公告，公司水泥+熟料綜合銷量約9640 萬噸，同口徑下同比減少100 萬噸，第四季度銷量2226 萬噸，同比下滑16%。我們認為四季度銷量下降主要因為錯峰生產以及京津冀地區重污染天氣Ⅱ級應急響應帶來的停產停工的影響，我們觀察到公司主打的華北區域今年10 月水泥產量北京地區同比下滑47.44%，河北地區同比下滑26.16%。價格方面，根據中國水泥網統計，河北地區2019 年1-12 月水泥均價435 元/噸，同比提高29 元/噸，其中12 月水泥均價458 元/噸，同比提高28 元/噸。
　　2019 年京張高鐵、北京新機場、延崇高速河北段等重點工程順利竣工，廊涿城際、石雄城際等項目2020 年有望陸續開工，京津冀交通一體化相關項目處于如火如荼的建設高峰期。雄安新區入選第一批交通強國建設試點，新區進入到大規模發展建設階段，"四縱兩橫"區域軌道交通網和"四縱三橫"區域高速公路網正在加快實施。2019 年雄安新區對外骨干交通路網建設7 個項目，分別為津石高速及京雄、榮烏新線、京德高速一期工程等4 條段高速公路和容易線、安大線、國道G230 京冀界至碼頭鎮段等3條普通干線公路，總里程545 公里，總投資約995 億元。京津冀水泥長期需求較強，公司作為京津冀水泥龍頭，未來估值提升空間與業績增長空間兼具。
　　生態環保部等部門印發《京津冀及周邊地區2019-2020 年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》，主要目標：穩中求進，推進環境空氣質量持續改善，京津冀及周邊地區全面完成2019 年環境空氣質量改善目標，協同控制溫室氣體排放，秋冬季期間 2019 年10 月1 日至2020 年3 月31 日 PM2.5平均濃度同比下降4%，重度及以上污染天數同比減少6%。河北省多次發布重污染天氣Ⅱ級應急響應，要求工業企業按照應急減排清單和"一廠一策"實施方案要求，嚴格落實各項應急減排措施，除應急搶險外，施工工地應禁止土石方作業、建筑拆除，噴涂粉刷、護坡噴漿、混凝土攪拌等。
　　2020 年是打贏藍天保衛戰三年行動計劃的收官之年,環保政策的持續性不會發生較大反轉，尤其在生態環境更為脆弱的華北地區。因此在水泥需求增加的預期下，華北水泥價格有望穩中有升。
　　盈利預測：由于公司計提資產減值準備影響，我們將2019-2020 年歸母凈利從32.50 億、37.21 億元調整為27.39 億、35.32 億元，EPS 分別為2.03、2.62 元，維持"增持"評級。
　　風險提示：房地產需求大幅下滑；新開工項目不及預期。


妙可藍多 重大事件快評：獲龍頭戰略入資競爭優勢強化
類別：公司機構：國信證券(002736)股份有限公司研究員：陳夢瑤/郭尉日期：2020-01-07
事項：
公司公告擬引入內蒙古蒙牛乳業 集團 股份有限公司為公司及下屬全資子公司的戰略股東，并與戰略股東、公司控股股東簽署了《戰略合作協議》。點評如下：
國信觀點：
我們認為公司與龍頭蒙牛的戰略合作將有利于雙方優勢互補，強化上市公司在經營、治理能力，鞏固公司奶酪業務的市場領先地位，提升競爭力、盈利能力及品牌影響力，看好公司奶酪業務先發優勢和長期快速發展空間，隨著規模提升，費效比及整體盈利能力有望持續上移，維持2019-2021EPS至0.09/0.37/0.60元，對應168/40/25倍PE，一年期目標估值16.7-17.4元，維持"買入"評級。
　　點評：
戰略合作包含股權轉讓及子公司增資
根據公告，本次戰略投資包含股份轉讓及子公司增資兩部分：1.股權轉讓：蒙牛與沂源縣東里鎮集體資產經營管理中心、王永香、劉木棟、沂源華旺投資有限公司簽署股份轉讓協議，以每股14元的價格受讓轉讓方持有的非限售流通股份2046.8萬股，總價款為2.87億元，占妙可藍多總股本的5%；2.子公司增資：蒙牛擬以現金4.58億元對公司子公司吉林科技進行增資，認購吉林科技的新增注冊資本2.1億元，占吉林科技增資后注冊資本的42.88% 股份公司從持股100%調整為57.12% ，且蒙牛有權在股權變更登記完成后24個月內發出股權上翻通知 非義務 ，股權上翻指不影響實際控制人對控股股東擁有控制權的前提下，蒙牛有權要求上市公司通過發行股票、可轉股債券等方式使其持有的子公司全部股權轉為上市公司股份或其他權益工具。
　　雙方優勢互補，利于強化公司競爭力品牌力
根據協議內容，蒙牛及公司將積極開展各類奶酪產品的開發和推廣，并進行銷售渠道共建、營銷資源共享、產能布局提升等多方面、多維度的業務合作，實現優勢互補，合作共贏。此外在公司治理方面，蒙牛有權提名一名董事候選人，并推薦一名財務副總監人選。雙方過去12個月開展了有關奶酪產品代工業務的合作，涉及交易金額為人民幣1616萬元。
　　我們認為此次戰略合作協議將利于公司及蒙牛發揮各自優勢，加速開拓國內極具發展潛力的奶酪市場，基于乳業龍頭蒙牛豐富先進的發展經驗強化上市公司在經營、治理方面的能力，鞏固公司奶酪業務的市場領先地位，提升競爭力、盈利能力及品牌影響力，符合公司長期發展戰略。
　　奶酪業務持續高增，產能進一步補充
2019年公司核心奶酪業務延續高增長態勢，一方面在于公司原有優勢的餐飲渠道繼續保持快速增長，今年開了漢堡王、賽百味、奈雪、星巴克；另一方面源于公司明星零售產品奶酪棒繼續爆發式增長，預計奶酪棒今年能賣4.5億，近期動　　銷積極、庫存水平良性。公司產品優勢主要在配方口味及制作工藝，競品在下線城市產品力不夠、復購力弱。費用端預計費效比持續提升，廣宣費用及物流費用仍有壓縮空間，未來公司將深入新品開發、進行渠道扁平化改造，產能建設也將穩步提供支撐，當前奶酪棒共計10條生產線，預計2020年一季度末會產能多50% 2條線已經準備投入，春節后再增加3條線 。整體來看，公司以"穩定液奶、發展奶酪"為總體戰略，完善全國化布局，在鞏固電商渠道領先地位的同時，開發多種現代渠道的新奶酪產品，為消費者提供優質的、差異化的產品組合。
　　盈利預測評級
我們認為與龍頭蒙牛的戰略合作將有利于雙方優勢互補，強化上市公司在經營、治理能力，鞏固公司奶酪業務的市場領先地位，提升競爭力、盈利能力及品牌影響力，看好公司奶酪業務先發優勢和長期快速發展空間，隨著規模提升，費效比及整體盈利能力有望持續上移，維持2019-2021EPS至0.09/0.37/0.60元，對應168/40/25倍PE，一年期合理估值16.7-17.4元，維持"買入"評級。
　　風險提示
行業景氣度波動；渠道拓展緩慢；產能建設不達預期；


南微醫學 688029 公司分析：進口替代持續發力 微創診療龍頭未來可期
類別：公司 機構：華金證券股份有限公司 研究員：周新明/王睿 日期：2020-01-07
內鏡耗材市場維持高景氣度。根據招股說明書及波士頓科學的統計和預測數據，2020 年全球內鏡診療器械市場規模有望達到接近60 億美元，預計2022 年我國消化內鏡診療器械市場規模將會至少達到48.92 億元。由于1 我國消化系統疾病高發，內鏡下早診早治是消化道癌癥的主要防治手段，市場需求廣闊；2 內鏡診治滲透率及人均內鏡醫師數量和發達國家相比仍有較大提升空間；3 內鏡下切除術技術難度相對較低，且息肉存在癌變可能，內鏡醫生學習熱情高；內鏡耗材市場快速增長。
　　止血夾大單品一騎絕塵，內鏡產品梯隊逐漸完備。公司明星產品軟組織夾性能優異，價格優勢明顯，2016-2018 銷售額CAGR 達106%。目前公司內鏡產品梯隊逐漸完備，形成包括活檢類、止血及閉合類、EMR/ESD 類、擴張類、ERCP 類、EUS/EBUS類六大類內鏡診療產品，全面覆蓋內鏡下所能做的診斷和治療。隨著消化內鏡技術的發展，針對EMR/ESD 等內鏡下切除技術快速發展，公司EMR/ESD 產品2015-2018 年銷售額CAGR 達到122%，增速迅猛。目前2018 年推出的高頻電刀性價比突出，有望推動公司EMR/ESD 產品持續增長，成為未來增長驅動力。
　　腫瘤消融和EOCT 市場需求廣闊，是公司未來業績增長新的支撐點。目前公司腫瘤消融產品主要針對肝癌治療領域，未來增長動力一方面來自于肝癌患者數量的不斷增長，另外一方面也來自于應用領域向肺部腫瘤、骨腫瘤、子宮肌瘤、甲狀腺結節、乳腺結節等領域的拓展。此外公司海外銷售的拓展也將帶動產品銷售的增長。
　　公司EOCT 產品彌補了公司目前在消化內鏡介入微創診斷領域的空白，對于早期的癌癥篩查的布局能夠完善公司的產品生態，形成消化內鏡介入領域完整解決方案。未來隨著EOCT 產品的持續開發推廣，相關的配套耗材也將成為新的利潤增長點。公司EOCT 系統已獲得美國FDA 批準，在預計2020 年底或2021 年初可在國內上市。
　　進口替代和基層下沉持續發力，海外銷售迅猛增長。公司國內產品覆蓋了全國2900多家醫院，其中三甲醫院超過780 家，三甲醫院覆蓋率達到了55%以上。公司產品在三級醫院直接面對進口產品進行競爭，受到主流醫院認可。過硬的質量和較低的價格對進口競品替代能力較強，在集采降價的政策背景下，公司產品有望搶占進口產品市場。此外，隨著國家政策對于內鏡診療的普及推廣，ESD 等內鏡診療術式向基層醫療機構下沉，以及內鏡醫生學習熱情的不斷提高，內鏡耗材需求仍將不斷提升。公司產品海外認可度較高，在美國覆蓋了1126 家醫療機構，在德國覆蓋601 家機構，2014-2018 年海外收入復合增長率43%。
　　投資建議：公司作為內鏡診療領域的龍頭企業，明星單品和諧夾質量比肩進口產品，主流醫院認可度高，性價比優勢突出，進口替代優勢明顯。EMR/ESD、ERCP 耗材快速發展，有望成為未來增長驅動力。未來國內客戶進口替代和基層醫療下沉均有較大拓展潛力，海外持續發力。預計公司2019-2021 年凈利潤分別為2.71 億元、3.7 億元及49 億元，分別同比增長40.8%、36.5%、32.4%，對應PE 分別為2.04元、2.78 元、3.68 元，給予買入-A 建議。
　　風險提示：無實際控制人風險；境外經營風險；醫療器械行業政策變化風險；新產品市場需求未達到預期風險


明陽智能 601615 重大事件快評：預中標三峽廣東500MW海上訂單試水新機型提升競爭力
類別：公司機構：國信證券(002736)股份有限公司研究員：方重寅日期：2020-01-07
明Ta陽b智le能Su2m02m0a年ry]1月6日公告，預中標三峽新能源陽西沙扒三期采購I標段 200MW 和三峽新能源陽西沙扒五期 300MW 海上風電項目，中標總金額約為32.95億元，占公司2018年度經審計營業收入的48%，預計對公司2020年及2021年的經營業績產生積極影響，項目預計2020年5月份開始第一批供貨，2021年7月份完成供貨。
　　國信電新觀點：1 如果此次順利中標，預期顯著提升公司2020和2021年營業收入。2 公司占同一批招標容量的50%，獲得最大市場份額；3 項目擬采用公司MySE6.45-180風力發電機組，因該機型屬于新開發機型，目前尚未量產，此次交付將幫助公司迅速實現新機型的量產化，為未來的市場競爭奠定基礎。4 投資建議：公司深耕海上風電賽道，在手海上風電訂單累計超過4GW，且均為2021年搶裝項目。此次中標三峽500MW新機型訂單，有利于公司快速回收研發和產能建設投入，促進產品制造成本下降，提升未來的市場競爭力。5 風險提示：公司首發限售6.49億股預計在2020年1月23日，可能對股價形成壓力；新機型研發投運存在一定風險。由于尚無法確定新機型的制造成本和毛利潤，因此維持此前盈利預測，預計19-21年歸母凈利潤6.31/10.12/11.92億，對應EPS為0.45/0.73/0.86元，對應當前股價PE為28.4/17.7/15.1X，公司是2019年國內海上風電新增訂單容量排名第二的整機廠商，擁有非常確定的業績成長性，維持13.33-15.77元的估值區間，維持"增持"評級。
　　評論：
中標三峽新能源陽西沙扒500MW海上風電設備招標，占據半壁江山。
　　公司1月6日公告，本次中標金額約329,530萬元，占公司2018年度經審計營業成本約63.73%，占公司2018年度經審計營業收入約47.74%；中標風電機組單千瓦價格分別為6548元和6619元，與公司2019年上半年銷售的海上風機售價相當，預計對公司2020年及2021年的營業收入產生積極影響。
　　本次中標項目公司未能準確測算出凈利潤，其原因如下：1、本次中標的兩個項目機型為公司MySE6.45-180風力發電機組，因該機型屬于新開發機型，目前尚未量產，大部分原材料尚與供應商談判中，項目成本尚無法準確測算；2、后續合同談判涉及對本次投標的供應商配置、供貨范圍和技術要求，可能對本次中標階段的成本測算產生一定程度的影響。
　　預計公司在2020-2021年完成500MW 78臺套 6.45/180新機型的生產和銷售，將有效的分攤相關的模具成本，積累工藝流程、優化整體解決方案，可以促進新產品成本快速下降，提升市場競爭力。
　　17億可轉債順利上市助力整機及關鍵部件研發制造2020年1月7日公司可轉債上市，本次發行募集資金總額為17億元，扣除發行費用后實際募集資金凈額為16.8億元。募集資金用于10MW海上風電整機及關鍵部件研制項目、200MW風電場的建設以及補充流動資金。風機零部件質量決定風力發電機組質量，公司投入資金提升風力發電機組核心部件的研發、設計和制造能力，不僅可以有效控制成本，提升盈利能力，還可以從整機系統角度對風機部件進行優化設計，提高風機運行效率及可靠性，從而更好滿足客戶的多層次需要，保持企業的產品核心競爭力。
　　2020年由于搶裝需求旺盛，預計公司對外銷售容量將翻倍至5GW，其中陸上銷售量4GW，海上銷售量1GW左右。
　　截至2019年三季度末，公司在手風機訂單合計12.56GW，其中待執行訂單8GW，中標未簽合同訂單4.56GW。
　　投資建議：巨額訂單在手，2020年業績高成長確定性強，維持增持評級如果此次成功中標500MW海上訂單，預期顯著提升公司2020和2021年營業收入，項目擬采用公司MySE6.45-180風力發電機組，因該機型屬于新開發機型，此次交付將幫助公司迅速實現新機型的量產化，為未來的市場競爭奠定基礎。
　　投資建議：公司深耕海上風電賽道，在手海上風電訂單累計超過4GW，且均為2021年搶裝項目。此次中標三峽500MW新機型訂單，有利于公司快速回收研發和產能建設投入，促進產品制造成本下降，提升未來的市場競爭力。
　　維持此前盈利預測，預計19-21年歸母凈利潤6.31/10.12/11.92億，對應EPS為0.45/0.73/0.86元，對應當前股價PE為28.4/17.7/15.1X，公司是2019年國內海上風電新增訂單容量排名第二的整機廠商，擁有非常確定的業績成長性，維持13.33-15.77元的估值區間，維持"增持"評級。
　　風險提示：公司首發限售6.49億股預計在2020年1月23日，可能對股價形成壓力；新機型研發投運存在一定風險。


億帆醫藥(002019) ：F-627國內臨床III期研究達到預設評價標準技術平臺實力得到驗證
類別：公司機構：太平洋(601099)證券股份有限公司研究員：杜佐遠/王斌日期：2020-01-07
事件：公司公告，收到F-627中國III期臨床試驗的《統計數據圖表合集》,根據臨床試驗數據統計結果表明，F-627中國III期臨床試驗的有效性結果已全面達到臨床試驗預設評價標準，療效與對照藥物 原研進口藥物重組人粒細胞集落刺激因子 相當。另外，F-627的整體安全性良好，較對照藥物，不良事件發生率及嚴重程度等方面均無明顯差異，與F-627相關的不反應多為輕中度，表明F-627具有良好的安全性和耐受性。F-627在國內III期臨床試驗有效性與安全性均達到預設評價標準。
　　點評:
國內臨床試驗結果良好，驗證雙分子技術平臺實力F627的國內III期臨床試驗于2017年5月獲得臨床批件，2018年4年完成首例受試者入組，2019年6月完成末例受試者隨訪。
　　F-627國內III期臨床試驗的成功，為申請國內F-627的新藥生產提供了必備且關鍵的條件，同時也為F-627美國FDA生物制品許可申請 BLA 提供了堅實的基礎，公司雙分子技術平臺的研發、生產工藝技術水平也得到了驗證。我們預計F627有望于上半年申報中國NDA，2021年有望在國內上市。
　　F-627：保守預計海外市場銷售峰值5-10億美元，中國市場銷售峰值近20億元
IMS數據顯示，2018年全球長效G-CSF市場規模約為50億美元 不含中國 ，短效G-CSF市場規模約為15億美元。安進年報披露，2018年Neulasta全球銷售額為44.75億美元，近年來銷售額基本穩定在45億美元左右，2018年美國市場銷售額為38.66億美元。此前已有Mylan、Coherus和Sandos的Neulasta生物類似藥分別于2018年6月、2018年11月和2019年11月獲得FDA批準上市。目前F-627首個美國III期臨床試驗 04-方案，與安慰劑的對照試驗 已達到主要臨床終點，獲得預期評價標準；第二個國際III期臨床試驗 05方案，與原研品Neulasta的對照試驗 已經進入末例訪視階段。我們認為F-627獲批概率高，預計2021-2022年有望獲得FDA批準。
　　F-627有望成為第5個上市的長效G-CSF，保守按10-20%的市場占有率計算，銷售峰值可達到5-10億美元。
　　目前我國每年新發腫瘤新發癌癥病例400萬例/年，《柳葉刀·腫　　瘤》研究數據顯示，全球最佳化療利用率為57.7%，預計接受化療的患者人數可達230萬人。初治患者中性粒細胞減少性發熱癥 FN 的發生率在25%-40%。考慮到長效G-CSF陸續進入醫保后，滲透率有望大幅提升，假設35%的化療患者使用長效G-CSF，若每位患者平均接受4個周期化療，每個化療周期使用1次長效G-CSF，每周期治療費用約3000元，則長效G-CSF整體市場規模約為97億/年 230萬*35%*3000元*4次 。
　　米內網數據顯示，2018年國內短效G-CSF市場規模為30.8億元，長效G-CSF市場規模約為20億元。目前已有齊魯制藥的"新瑞白"、石藥集團的"津優力"和恒瑞醫藥(600276)的硫培非格司亭3種長效G-CSF上市，"新瑞白"和"津優力"2018年銷售額分別為11.2億和8.77億元。假設F-627在國內上市后占據20%市場份額，則銷售峰值為19.4億元。保守預計，F-627全球市場銷售峰值可達7.77億美元 中國+全球其他地區市場合計，人民幣：美元=7.1計算 。
　　20年合理估值255億元，對應股價20.6元：預計20年藥品凈利潤5.8億+，增長27%，給予20倍PE，合理估值115億；生物創新藥一級市場 preipo估值 權益估值35億，IPO上市后估值有望達50億元；泛酸鈣按270元/千克計算，銷量相比19年有提升，預計8.8億凈利潤，按PE=10X計算，估值90億。預計19-21年凈利潤10.13/13.20/14.09億元，同比增速37%/33%/7%，20年PE14倍，管理層積極進取，兼具成長股和價值股屬性，公司20年制劑、創新藥和原料藥三大業務均向上，1年期30%空間，維持"買入"評級。
　　風險提示：創新藥研發失敗，未能上市；泛酸鈣競爭格局惡化，價格低預期。
　　

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