金石資源(603505) 深度報告：螢石景氣向上業績高增長 順勢而為行業整合者金石為開
類別：公司 機構：中國銀河(601881)證券股份有限公司 研究員：華立 日期：2019-12-25
公司是我國螢石行業的絕對龍頭。公司是一家專業性的礦業公司，專注國家戰略性礦產資源螢石礦的投資、開采、選礦加工以及螢石產品的生產和銷售。公司已擁有螢石礦保有資源儲量近2700 萬噸，對應礦物量1300 萬噸，采礦規模102 萬噸/年，占全國單一型螢石礦探明可利用資源量的21.67%，是我國最大的螢石資源礦山企業。公司目前在產礦山7 座、選礦廠5 家，2019H1 螢石產量達14.43 萬噸，同比增長31%，產量全國第一。
　　隨著蘭溪金昌投產、翔振礦業與寧國市莊村礦業的技改完成，公司未來的產量有望進一步增長。公司產能的釋放疊加螢石價格的回暖，驅動公司近三年業績高速增長。
　　政策主導下螢石行業供給側改革，螢石產量收縮。螢石是"與稀土類似的世界級稀缺資源"，《全國礦產資源規劃 2016-2020 年》將螢石列入戰略性礦產目錄。但我國螢石行業以小型礦山、民營企業為主，"小散亂"現象嚴重，環保、安全生產、資源浪費現象嚴重。隨著近些年國內對環保、安全生產的重視，各地對螢石礦山整治加嚴，環保與安全不達標的小礦山被關停，行業供應收縮，2018 年國內酸級螢石精粉產量較2015 年下滑近14%，我國由螢石凈出口國轉變為凈進口國。而工信部2019 年1 月起草《螢石行業規范條件 征求意見稿 》，強調保證螢石開采規模，提高螢石開采效率，降低螢石開采能耗，這將加劇螢石行業的整合，國內螢石行業供應未來有望進一步收縮。
　　螢石下游需求全面開花，供需結構邊際向好，螢石價格中樞上行可期。螢石下游主要被應用于氟化工、鋼鐵、電解鋁、建材領域中。受益于制冷劑迭代與下游空調、汽車未來產量增速有望回升，氫氟酸消費預期提升，預計2020 年國內有44 萬噸氫氟酸新增產能投放，間接拉動螢石需求。此外，2020 年鋼鐵、電解鋁、建材產量皆大概率增長，這將導致螢石需求提升。
　　螢石行業的供給收縮明確，需求擴張，行業供需邊際向好形成緊平衡態勢，螢石價格中樞有望上漲。
　　公司持續收購螢石礦山，確立行業整合主導者地位。公司2018 年底收購翔振礦業，并以翔振礦業為支點進軍內蒙，并設立內蒙古金石實業，涉足內蒙古的螢石資源，打開北方螢石資源的收購兼并與整合之門，增厚自身資源儲備，擴寬公司未來發展潛力，將影響力由華東輻射向全國，鞏固公司的行業龍頭地位。2019 年底公司繼續兼并收購寧國市莊村礦業，在政策要求下的行業整合大潮下成為行業整合主導者與最大受益人，公司在螢石行業的市占率大幅提升。
　　投資建議：公司產量的釋放疊加螢石價格的上漲，將使公司的業績充分釋放。我們預計公司2019-2021 年歸屬于上市公司股東凈利潤分別為2.80、3.97、4.70 億元，EPS 分別為1.17、1.65、1.96 元,對應2019-2021 年PE 為17x、12x、10x。公司目前估值遠低于同類非金屬材料行業生產企業，且公司作為螢石行業整合的主導者，具有較強的持續收購螢石礦產資源預期，有利于公司估值的提升。我們看好公司業績的持續增長以及在螢石行業整合中擴大市占率與行業龍頭的優勢，首次覆蓋，給與"推薦"評級。


科倫藥業(002422) 公司研究：戰略投資落地 川寧生物資本結構進一步優化升級
類別：公司 機構：國盛證券有限責任公司 研究員：胡偌碧/張金洋/應沁心 日期：2019-12-25
科倫轉讓川寧生物部分股權。四川科倫藥業(002422)股份有限公司擬將所持川寧生物部分股權參考經評估后的價值作價5.12 億元分別轉讓給川寧生物員工持股平臺壽光市惠寧馳遠投資合伙企業 有限合伙 、壽光市眾聚寧成投資合伙企業 有限合伙 、壽光市易鴻聚投投資合伙企業 有限合伙 、壽光市易思融投資合伙企業 有限合伙 、壽光市易行投資合伙企業 有限合伙 和外部投資人海寧東珺微眾投資合伙企業 有限合伙 、自然人孫沈俠和蘭從憲。
　　觀點：
本次轉讓優化了川寧生物資本結構。有利于建立、健全公司長效激勵機制，吸引和留住專業管理、核心技術 業務 人才，充分調動其積極性和創造性，有效提升核心團隊凝聚力和企業核心競爭力，將股東、公司和核心團隊三方利益結合在一起，使各方共同關注川寧生物的長遠發展，也有利于公司的長遠發展和持續經營，符合全體股東的利益。
　　盈利預測與投資建議。我門認為2019-2021 年公司輸液板塊維穩，仿制藥進入收獲期；2020 年后三發驅動創新藥開始逐步兌現，以仿制藥帶動創新，制劑板塊未來彈性巨大。預計2019-2021 年歸母凈利潤分別為12.1 億元、14.8 億元、18.3 億元，對應增速分別為0%，22.1%，23.7%，對應PE 分別為27X、22X、18X。維持"買入"評級。
　　風險提示：政策變化風險；川寧項目不達預期的風險；仿制藥一致性評價進度滯后風險，新藥研發失敗風險。


海鷗住工(002084) ：擬收購冠軍建材全資子公司 拓展業務范圍
類別：公司 機構：東北證券(000686)股份有限公司 研究員：唐凱/張兆函 日期：2019-12-25 事件：
公司發布《關于簽署合作意向協議的公告》：公司與冠軍建材于2019年12 月23 日簽訂《合作意向協議》，擬收購冠軍建材全資子公司不超過60%。本次簽署的《合作意向協議》為初步意向，是公司與冠軍建材就瓷磚生產經營事項展開合作達成的基本共識，具體事項需另行簽訂相關正式協議。
　　點評：
業務有望拓展至瓷磚生產經營，助力整裝衛浴快速發展。本次合作的冠軍建材創立于1972 年，后于1992 年在中國臺灣上市，其在山東蓬萊、安徽宿州建立了專業化綠色瓷磚生產基地。冠軍建材自創"冠軍"
品牌，2018 年至今連續兩年榮獲家居"十大瓷磚品牌"，具有較高的品牌美譽度。海鷗住工(002084)本次公告與老牌瓷磚企業冠軍建材展開合作，業務有望拓展至瓷磚生產經營。今年前三季度公司整裝衛浴實現營收1.37 億元，同比增長319.77%；單三季度實現營收4347.27 萬元，同比增長401.97%，環比加速明顯，單三季度整裝衛浴營收占比已達6.78%，整裝衛浴業務持續爆發。當前除SMC 產品外，公司彩鋼板產品已完成出貨，瓷磚型產品完成樣品確認。彩鋼板與瓷磚產品質感較傳統的SMC 更好、產品定位較高，有助于解決消費者對SMC 產品接受度不高的問題，將成為公司拓展整裝衛浴C 端客戶的主要產品。本次合作若達成，公司業務將拓展至瓷磚生產經營，并且有望加速整裝衛浴瓷磚型產品的開發，助力整裝衛浴業務快速發展。
　　盈利預測與估值：本次簽署的《合作意向協議》為意向性約定，交易事項尚存在不確定性，因此我們保持此前的盈利預測，預計公司2019-2021 年EPS 分別為0.27、0.31、0.35 元，對應當前PE 分別為26X、22X、20X。維持"買入"評級。
　　風險提示：人民幣大幅升值，業務拓展不及預期


聯創電子(002036) 公司研究：產能逐漸打開 光學多點開花可期
類別：公司 機構：國盛證券有限責任公司 研究員：鄭震湘/陳永亮 日期：2019-12-25
手機鏡頭和模組產能迅速擴產，光學資本開支持續投入。公司模組和鏡頭產能明年將繼續提升，解決產能瓶頸，以此為基礎有望迅速打開品牌客戶。
　　公司擬發行可轉債3 億元投入于年產6000 萬顆手機鏡頭產業化項目及流動資金補足，該申請已獲證監會受理。公司進一步加碼，擬與南昌經濟技術開發區合作設立項目公司，共同投資12 億元，實施年產2.6 億顆光學鏡頭項目。
　　玻塑產品有望陸續落地。玻塑產品作為7P/8P 的補充，在良率、成像性、厚度上具備優勢，有望在高像素領域等場景成為可選方案。1G+6P 的良率能比競品7P 還高，更優于8P。玻塑混合同時要求G+P 的能力，該產品的推出，也驗證了公司在6P 技術上的能力，手機鏡頭市場會持續開拓。
　　車載進入收獲期，20~21 年有望迅速起量突破。車載影像鏡頭多以玻塑混合為主，自動駕駛對鏡頭要求更高，需要使用全玻璃，對于鏡頭高低溫承受能力要求更高。公司以自動駕駛作為目標市場，切入藍海，與mobileye、英偉達合作緊密。此外，通過安森美+聯創+面板廠的模式，面向DMS，切入駕駛員監控領域。
　　技術布局強，潛力較大，公司核心的光學業務有望保持強勁增長。公司基于較強的光學技術、產品能力和快速成長的光學細分賽道，未來將進入快速增長階段。公司19~20 年消費電子領域證明光學能力，20~21 年車載逐漸放量。
　　聯創電子(002036)的長期邏輯基于公司在鏡頭領域較強的技術實力和完備的工藝能力，其中模造玻璃鏡片已經實現了完全自制，取代了進口。光學下游諸如屏下光學指紋識別Lens、玻塑混合鏡頭、車載鏡頭等多領域即將上量，多點開花。
　　盈利預測與投資建議：我們預計公司2019~2021 年歸母凈利潤分別為3.1、4.5、5.9 億元，對應目前股價PE 為39.9、27.5、21.0 倍，基于公司深厚的技術積淀，在車載鏡頭、手機鏡頭、高清鏡頭等領域的持續研發投入和市場開拓，業績有望迎來快速增長，維持"買入"評級。
　　風險提示：屏下指紋新品進展不及預期、玻塑混合推出不及預期、車載攝像頭市場不及預期、投資項目進展不及預期。


比音勒芬(002832) 公司研究：2019業績強勁增長 未來可期
類別：公司 機構：國盛證券有限責任公司 研究員：鞠興海/楊瑩/劉家薇 日期：2019-12-25 公司2019 業績同增30%-50%。據公司公告披露，2019 業績預計為3.8-4.4 億元，同增30%-50%，業績強勁增長。據我們判斷，業績增長主要來自于：1 我們預計公司2019 收入端同比增長20%-25% 其中同店實現雙位數增長，開店貢獻10%左右 ；2 終端表現良好，毛利率提升明顯，同時費用管控得力帶來凈利率的提升。
　　公司內生+外延帶來收入強勁增長。產品端：1 產品定位運動時尚細分市場，重視產品品質同時給消費者提供多樣化選擇，當前已有上千SKU，推出故宮IP 等合作系列引燃市場；2 加強品牌運營，贊助國家隊，重視明星代言 先后與楊爍、江一燕、喬振宇合作 并推出明星合作產品引流。渠道端：
1 開店計劃穩步推進，截至2019 年H1 公司擁有終端798 家，我們判斷公司今年凈開門店80-100 家，明年開店有望趨勢延續；2 店鋪運營管理扎實，渠道管理系統化，門店管理、店員培訓等均行業領先；3 渠道結構合理，公司以10:1 的比例布局奧萊渠道，同時嚴格把控過季產品的銷售折扣。客戶維護：終端會員管理體系完善，會員復購率高，銷售占比約60%。
　　備貨影響下存貨體量較高，但存貨結構較為健康。公司備貨充足以及為新品牌威尼斯備貨帶來存貨體量較高，2019 年前三季度應收賬款周轉天數較去年同期增長3 天至20 天；存貨周轉天數較去年同期增長122 天至414 天。
　　但公司對加盟商采取積極換貨政策，保證加盟商存貨周轉健康。且公司奧萊店發展較好，能以相對較小折扣順利消化庫存，當前售罄率60%-70%，折扣水平持續改善。整體來看，公司存貨結構仍較為健康。
　　2020 年展店持續，業績增長趨勢延續。運動休閑市場景氣度高，我們預計公司擴張態勢有望延續，2019 年主品牌展店順利，預計2020 年仍然保持100 家左右的展店速度，同店增長持續。新品牌威尼斯當前仍處于孵化階段，隨著旅游度假市場的成長，該品牌也迎來自身的發展機會，綜上我們預計明年收入增速20%+。隨著公司業務規模的增長，運營效率持續提升，業績增速有望超過收入增速實現快速增長。
　　投資建議。公司定位運動時尚細分市場，終端表現優異。伴隨渠道擴張以及運營效率提高，業績快速增長。我們預計公司2019/2020/2021 年凈利潤4.08/5.16/6.38 億元。現價25.15 元，對應20 年PE15 倍，維持"買入"評級。
　　風險提示：旅游度假產品銷售不達預期；消費市場景氣度回落。


通威股份(600438) ：需求持續增長 多晶硅漸入佳境 電池片格局好轉
類別：公司 機構：海通證券(600837)股份有限公司 研究員：丁頻/張一弛/徐柏喬 日期：2019-12-25
行業需求：國內迎反轉，海外穩定增長。國內方面，我們認為國內裝機量將迎拐點，19Q3 或是短期低點，19 年競價指標有望在19Q4-20Q2 陸續釋放，行業景氣度有望復蘇；展望20 年，兩年的競價指標在20 年疊加釋放，平價項目的裝機熱情也有望明顯提升，我們預計19-20 年光伏行業需求分別為28.5GW、43.5GW；海外方面，前10 月組件出口54.5GW，同比增長75%，預計19 年組價出口、海外裝機、全球裝機量分別為65GW、85GW、113.5GW；海外光伏最低中標電價持續刷新新紀錄，多點開花局面已經形成，成本降低有望直接驅動需求增長；19 年下半年單晶組件價格下降近20%，預計20 年海外及全球新增裝機量達100GW、140GW。
　　多晶硅：集中度持續提升，新產能漸入佳境。18-19 年行業迎來快速擴產期，國內龍頭通過提升質量、降低成本持續提高市場份額；我們預計19-20 年國內多晶硅需求分別為40、49 萬噸，20 年需求快速增長有望改善多晶硅供需格局，價格有望迎來觸底回升；通威多晶硅近年發展迅速，根據公司2019年半年報，公司產能已達8 萬噸，品質上老產能單晶料比例超過80%，新產能單晶用料占比有望在19Q3-Q4 達到80%-85%，生產成本符合4 萬元/噸以內的既定目標，綜合實力突出，我們預計20 年新產能將比19 年釋放更充分，有望拉動多晶硅業務毛利率回升至近30%左右。
　　電池片：20 年供需格局有望好轉，龍頭優勢明顯。綜合轉換效率/設備投資/生產成本三大要素來看，我們認為P 型-PERC 電池是目前性價比非常高的技術路線，在一段時間將是市場上最主流的路線；17-19 年行業迎來擴產高峰，沖擊19 年下半年產品價格；但我們認為，20 年行業需求增長、單晶占比提升、新增產能下降，電池片的供需格局有望改善，盈利能力繼續壓縮可能性不大；根據公司2019 年半年報，公司電池片產能已達12GW，在建8GW，預計20 年上半年可達20GW，根據PVInfoLink 2019 年上半年公司產能、產量繼續保持行業第一，公司的產品品質、經營管理能力以及成本控制能力，在行業中均處于領先狀態，我們認為新產能投放有望持續提升公司龍頭地位。
　　盈利預測與投資評級。我們預計公司2019-21 年歸母凈利潤分別為27.24、36.29、46.54 億元，EPS 分別為0.70、0.93、1.20 元；參考同行業可比估值，按照2019 年20-25 倍PE，對應合理價值區間14.00-17.50 元，給予"優于大市"評級。
　　風險提示。行業政策波動；競爭加劇；新技術替代；產品價格波動。

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