五糧液(000858) ：2019成功收官 2020后勁十足
類別：公司 機構：國泰君安(601211)證券股份有限公司 研究員：訾猛/馬錚 日期：2019-12-23 本報告導讀：
1218 經銷商大會讓我們看到了五糧液(000858)改革戰略實實在在的落地，廠商共享改革成果，經銷商積極性再一次被激發，2020 年定調穩中有進，發展后勁十足。
　　投資要點：
投資建議：五糧液(000858)2019年改革成功收官，2020年發展后勁十足。2019年集團完成千億目標，公司完成500 億目標，展望2020 年，高端白酒周期弱化，行業進入結構性繁榮階段，白酒向優勢品牌集中是五糧液(000858)改革成功的大邏輯。數字化建設帶給五糧液(000858)更加精細化的管理手段，市場秩序明顯提升。大力度獎勵經營優異經銷商，廠商共享改革成果，經銷商積極性再一次被激發，未來將保持平穩快速增長。維持2019-2021 年EPS 4.47、5.58、7.18 元，維持目標價163 元，對應2020 年29X PE，增持評級。
　　五糧液(000858)產品矩陣調整緊扣行業發展大勢。五糧液(000858)歷史上多次通過及時調整產品結構以適應行業發展的趨勢。2020 年將更加聚焦核心品牌，主品牌重新定義"1+3"戰略產品，既拔高品牌調性 501 明池、清池 ，又緊抓年輕化 全新低度 、老酒消費 80 版 的主流趨勢；系列酒持續推進全方位改革，聚焦4+4 優勢品牌做大、做強、做優可期。
　　控盤分利元年啟動順利，執行效果超預期。數字化建設正式落地，為控盤提供技術支持，控盤進一步提高了渠道秩序，營銷精細化效果顯現。分利金額超預期，經銷商積極性被再次調動。分利的評判標準客觀、公允，能夠激勵有愿力、有能力的經銷商做更大的貢獻，助力五糧液(000858)品牌復興。
　　2020 經營目標制定合理，同時為高質量經營留有余地。2020 年是五糧液(000858)改革成果鞏固年，進入后千億時代，定調穩中有進，實現雙位數增長，銷量5-8%增長，以提升價格為核心，實現量盤、價盤更加穩健的發展。
　　風險提示：春節旺季渠道價格倒掛；改革不能順利推進。


石化機械(000852) ：成立中東合資公司 推進國際化戰略
類別：公司 機構：國元證券(000728)股份有限公司 研究員：滿在朋/胡曉慧 日期：2019-12-23 事件：
石化機械(000852)12 月20 日晚間發布公告稱，為拓展海外市場，推進國際化戰略，公司擬與Petroleum and Energy Trading Services Company PETSE 公司 共同出資，在沙特阿拉伯設立一家有限責任公司，開展PDC 金剛石鉆頭組裝、維修和銷售業務，牙輪鉆頭銷售業務，并逐步發展壓裂設備制造、連續油管設備制造、鉆機維修升級改造及制造、貿易等業務。
　　報告要點：
布局沙特，開拓中東市場。
　　公司本次在中東設立合資公司注冊資本不超過2000 萬元，公司以現金形式繳納注冊資本不超過1700 萬元，持有85%的股權；PETSE 公司以現金形式繳納注冊資本金不超過300 萬元，持有15%的股權。2018 年沙特年鉆井數量599 口，整個中東鉆井數量為數千口，中國鉆井數量為1-2 萬口，布局沙特可以將業務進一步延伸至中東市場，帶來一定增量收入。
　　公司技術具備競爭力，海外市場份額有望不斷提升。
　　石化機械(000852)裝備制造技術領先，承接大量國家科研項目。公司旗下四機公司建成國家重大技術裝備國產化基地，江鉆公司擁有全球第一的牙輪鉆頭生產能力，中美合資四機賽瓦公司為跟蹤國際前沿技術和管理理念的重要窗口，公司油田設備制造競爭力強。
　　國外收入增速預計回暖，業績靜待釋放。
　　2019H1 公司海外收入2.87 億元，占總收入比重8.82%，同比下降-14.87%，主要原因是國際市場需求低迷，2019H1 布倫特原油價格66 美元/桶，去年同期為71 美元/桶。如果油價維持穩定，公司海外市場份額提升，海外收入增速將得到改善。2019Q1-Q3 公司凈利潤3466 萬元，在國內行業景氣以及國外市場開拓的驅動下，業績將大概率改善，靜待釋放。
　　投資建議與盈利預測
假設公司海外市場開拓順利， 國內行業景氣度向上， 預計公司2019/2020/2021 年的歸母凈利潤分別為0.50/1.12/1.67 億元，同比增長271%/123%/50%，對應EPS 分別為0.06/0.14/0.22 元，對應目前股價的PE 分別為98/44/29 倍，維持"增持"評級。
　　風險提示
海外市場開拓低于預期，行業景氣度低于預期，公司利潤率改善不及預期，油價大幅下跌等。


華峰氨綸(002064) ：從氨綸霸主到聚氨酯材料龍頭
類別：公司 機構：東興證券(601198)股份有限公司 研究員：羅四維/洪翀 日期：2019-12-23 報告摘要：
氨綸性能優良，需求預計持續高增長。氨綸被譽為"工業味精"，在布料中少量添加就能明顯增加衣物彈性，目前主要添加在內衣、襪子、運動服中，每年需求增速約為7-10%。國外氨綸的混紡添加量預計在5%以上，目前我國化學纖維產量大約5000 萬噸，按照5%的混紡添加量測算，對應需求為250 萬噸，而目前行業產量僅為60 萬噸，未來發展空間廣闊。
　　公司在氨綸行業中的競爭優勢顯著。公司的氨綸成本在行業中的領先優勢十分明顯。受益于重慶基地能源成本低、折舊低以及原材料就近配套等有利因素，公司氨綸成本優勢顯著。同時，公司的氨綸產品研發實力強，并且品類豐富，質量優異，品牌價值凸顯。
　　華峰新材注入后公司將成為新材料類龍頭企業。氨綸是聚氨酯纖維材料，華峰新材則主要是聚氨酯原液，以及上游的己二酸和聚酯多元醇。公司聚氨酯原液產能40 萬噸，市場占有率50%以上，公司產品定價能力強，盈利能力穩定，廣泛應用與制造鞋底、輕工紡織、建筑建材、家用電器、交通運輸、航空航天等領域。此外，公司積極發展新型聚氨酯材料，并持續有新產品推出，新材料業務打開公司遠期發展空間。
　　公司盈利預測及投資評級：預計公司2019-2021 年歸母凈利潤分別為14.02、20.99 和25.19 億元，對應EPS 分別為0.33、0.49 和0.59 元，當前股價對應PE 分別為18.8、12.6 和10.5 倍，首次覆蓋，給予"強烈推薦"評級。
　　風險提示：產品價格大幅波動，產能建設進度低于預期。


科大訊飛(002230) ：中標教育業務規模化應用大單 異地拓展可期待
類別：公司 機構：光大證券(601788)股份有限公司 研究員：衛書根/姜國平/萬義麟 日期：2019-12-23 事件：
公司發布中標公告：2019 年12 月22 日，公司全資子公司山東科訊信息科技有限公司收到中標通知，山東科訊成為青島西海岸新區"因材施教"
人工智能+教育創新應用示范區項目的唯一服務供應商，項目中標總金額為人民幣8.593 億元，占公司2018 年營業收入的10.85%。
　　項目凸顯公司智慧教育產品優勢，異地拓展可期待
根據項目的采購文件，該項目涉及服務包括智慧課堂應用、基于大數據的校內學生學習分析與反饋服務、基于AI 的數理化學科個性化學習服務、基于智能語音評測的英語學科聽說個性化學習服務、高中生涯規劃指導及課程服務、選科走班排課服務、會議智能語音轉寫服務、校園網絡升級服務等，以標準化產品為主，服務期三年。項目結合了公司在智慧教育和智慧辦公等領域的核心優勢，是教育業務規模化示范應用的里程碑，后續異地拓展值得期待。
　　收入結構持續優化，AI 龍頭未來可期
根據我們劃分，2017-2019 年上半年公司A 類業務收入占比逐漸提升，B 類業務收入占比持平，C 類業務收入占比逐年下降，主動調整收入結構逐漸取得成效，收入結構持續優化。公司目前基本完成各業務條線的核心人才儲備，以及全國銷售網絡搭建，在人員增速顯著低于收入增速的背景下，公司費用率改善釋放業績彈性得到確認。人工智能產業正處于戰略投入期，在保持核心技術領先的同時，基于技術突破持續探索商業化應用，是相輔相成的路徑選擇。公司作為國內AI 領域的龍頭企業，技術領先并深耕行業，不斷探索垂直爆款的商業化應用，面臨良好的成長機遇。
　　投資建議：維持公司2019-2021 年歸屬于母公司凈利潤分別為9.22、12.72、16.99 億元，對應2019-2021 年EPS 為0.42、0.58、0.77 元/股，維持"增持"評級。
　　風險提示：
新產品推廣不達預期，市場競爭加劇。


九洲藥業(603456) 重大事項點評：資產交割靴子落地 CDMO業務實現跨越式發展
類別：公司 機構：中信證券(600030)股份有限公司 研究員：田加強/陳竹/高超 日期：2019-12-23 公司如期完成蘇州諾華的資產交割并實現并表，打消市場疑慮并實現了自身CDMO 業務跨越式發展，我們預計公司有望在2020 年下半年盈利能力上新臺階，并在2021 年迎來爆發，建議密切關注后續項目轉移進程并期待多重業績彈性逐一兌現，維持"買入"評級。
　　公司公告完成蘇州諾華100%股權交割。根據公司公告，截至2019 年12 月20 日，諾華投資已完成蘇州諾華的資產剝離工作，同時雙方已按照《股權收購協議》的相關約定，完成了資產交割，蘇州諾華成為公司全資子公司，更名為瑞博 蘇州 制藥有限公司，并正式納入公司合并報表范圍。
　　靴子落地，CDMO 業務實現跨越式發展。公司收購蘇州諾華事宜如期完成資產交割，打消了市場對于交易是否能夠如期完成，對價是否發生調整的疑慮。重申收購蘇州諾華對于九洲藥業(603456)的重大意義：1.蘇州諾華制藥建有多條高效率生產線，并擁有連續反應和酶催化反應的工藝設備，工藝技術水平先進。公司通過此次收購大大提升了自身CDMO 項目的承接能力；未來，瑞博 蘇州 制藥定位為國際及國內藥企大客戶高端項目的承接基地，公司CDMO 一站式品牌獲得極大拓展；2.實現了與諾華的深度綁定，除了簽訂的三種藥品原料藥及中間體的供應協議外，公司有望優先獲得諾華常熟研發中心后續的創新藥原料藥項目；3.有助于消除目前瑞博制藥可能在未來1-2 年內出現的產能瓶頸，保障客戶的供貨安全。
　　關注資產整合及項目轉移進程，期待多重彈性逐一兌現。諾華抗心衰重磅藥物諾欣妥已成功通過醫保談判進入2019 版國家醫保藥品目錄，根據中國高血壓調查 CHS 的數據，我國當前35 歲以上的居民中心衰患者數量高達1,370 萬人，而諾欣妥自2017 年獲國家藥監局優先審批上市以來僅惠及70 萬左右的患者，我們認為該藥品在中國龐大市場需求及醫保加持下有望加速放量，進而加大對公司原料藥需求；同時公司完成收購后將由僅生產沙庫巴曲過渡到生產諾欣妥原料藥 沙庫巴曲-纈沙坦 ，毛利率有望進一步提升，增厚公司業績。此前公司公告與諾華簽訂的三個品種供貨協議項目有望在明年Q3 完成產能轉移并貢獻利潤，并有望在此基礎上進一步承接諾華訂單。此外，2019 年4 月中旬公司公告子公司江蘇瑞科因園區供熱問題停產至今，我們認為江蘇瑞科有望在2020 年Q1 左右實現復產。在以上因素共同作用下，公司有望在2020 年下半年盈利能力上新臺階，并在2021 年迎來爆發。
　　風險因素。資產整合及項目轉移情況不及預期，訂單數量增長不及預期，競爭加劇導致訂單價格下降，政策風險。
　　投資建議。公司如期完成收購蘇州諾華資產交割，CDMO 業務實現跨越式發展。我們預計公司有望在2020 年下半年盈利能力上新臺階，并在2021 年迎來爆發，建議密切關注后續項目轉移進程?？紤]到公司四季度加大C8 供貨，小幅上調2019 年EPS 預測至0.34 元 原為0.32 元 ，暫維持公司2020~2021 年0.49/0.80 元的EPS 預測，給予公司2020 年35 倍PE，維持目標價17.15 元及"買入"評級。


三一重工(600031) 調整收購集團汽車金融資產價格點評：收購融資平臺 強化公司海外綜合競爭力
類別：公司 機構：中信證券(600030)股份有限公司 研究員：劉海博/左騰飛/李睿鵬 日期：2019-12-23 上市公司公告調整收購集團旗下三一汽車金融有限公司價格至33.8 億元，調整后收購價格對應PB1.27x，充分平衡各方利益，我們對此看法積極且樂觀。2019Q4 以來基建回暖，挖機增速再度上行，我們上調公司2019~2020 年歸母凈利潤預測至110.4/145.1億元。考慮行業景氣度趨勢持續和公司龍頭地位，上調目標價至18.9 元 對應2020年PE 11 倍 ，維持"買入"評級。
　　公司公告調整收購三一汽車金融有限公司價格6 億元，調整至33.8 億元。三一重工(600031)12 月22 日發布公告，調整本次上市公司收購三一集團持有的三一汽車金融有限公司91.4%股權的交易價格，由原交易金額39.8 億元調整至33.8 億元，交易價格降低6 億元。我們對此看法積極且樂觀。
　　上市公司收購汽車金融資產有利于減少關聯交易、強化海外銷售金融支持。三一汽車金融有限公司是銀監會批準的全國25 家汽車金融公司之一，可以從事包括汽車按揭貸款、融資貸款、工程機械相關貸款等業務。是工程機械企業中唯一一家可以從事按揭業務的融資公司，截至2019 年10 月，三一汽車金融實現收入2.3 億，歸母凈利潤0.84 億，總資產97.5 億，凈資產29.1 億。上市公司收購集團汽車金融公司主要出于兩方面考慮：1、融資租賃業務需銀監會牌照，目前上市公司賬上現金較多，汽車金融收購之后通過牌照將結余資金開展按揭業務，既減少關聯交易，又助于賬上現金的盈利潛力最大化。2、加強對國際化的支持，促進海外銷售?？ㄌ乇死盏葒H工程機械巨頭體內均有"業務+金融"，卡特金融業務近兩年占總收入在5%左右，而三一收購后汽車金融資產占總收入不及1% 2018 年數據 ，對上市公司收入結構影響極小。公司拓展海外業務，中資銀行機構難以完全覆蓋，公司與卡特、小松等巨頭相比融資按揭較為困難。
　　公司計劃在海外十大區域建立金融平臺，利用收購現有的汽車金融平臺和風控體系，可有效的支持海外客戶的融資按揭需求，提升公司在海外的綜合競爭力。
　　收購價格由PB1.5x 調整至1.27x，充分平衡各方利益。上市公司原計劃以39.8億元價格收購汽車金融91.4%股份，截至2019 年10 月，三一汽車金融凈資產29.1 億，收購對價交易在PB1.5x。該價格高于A 股、港股主流汽車金融類資產估值水平。近期公司廣泛聽取市場各方建議，調整收購三一汽車金融有限公司價格6 億元，調整至33.8 億元，調整后收購對價交易在PB1.27x，收購對價估值明顯下修，充分平衡廣大投資者和控股股東利益。
　　風險因素：1.國內地產、基建項目大幅收緊；2.公司產品市占率下滑；3.原材料價格大幅上漲。
　　投資建議：2019Q4 以來，國內基建逐漸復蘇，挖機行業銷量同比增速由Q2 的10%以下回升至11 月的22%，12 月預計將維持在20%~30%，我們看好2020年工程機械行業景氣持續，上調2019~2020 年歸母凈利潤預測至110.4/145.1億元 原預測110.4/136.9 億元 。考慮行業景氣度趨勢持續和公司龍頭地位，上調目標價至18.9 元 對應2020 年PE 11 倍 ，維持"買入"評級。

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