華源控股(002787) ：定增預案發布 繼續加碼塑料包裝
類別：公司 機構：東北證券(000686)股份有限公司 研究員：唐凱/張兆函 日期：2019-12-12
事件：
公司發布《非公開發行股票預案》：本次非公開發行股票的募集資金總額不超過5.31 億元，扣除發行費用后，計劃投資于蘇州與天津兩個塑料包裝生產基地。
　　點評：
發布定增預案，加碼塑料包裝。公司此前收購的瑞杰科技主要從事注塑包裝、吹塑包裝制品的研發、生產和銷售，是公司切入塑料包裝的重要布局。16-18 年瑞杰科技營收、凈利潤復合增速分別為13.25%、20.23%，實現較快增長。隨著業務的不斷開拓，當前產能受限，發展瓶頸漸顯。本次定增項目是繼收購瑞杰科技后，公司進一步加碼塑料包裝，將有助瑞杰科技突破當前產能瓶頸。募資中的3.21 億元將用于建設蘇州生產基地，2.10 億元將用于建設天津生產基地。蘇州、天津項目達產后預計將年產注塑包裝2790、900 萬套；吹塑包裝3000 萬套，產能實現快速增長。另外，本次募資項目還將：1. 提升經營效率，增強盈利能力：當前公司產能主要分散于常州、太倉、天津等多個地區，無法實現集中管理。本次募資項目實施完成后，公司將購置土地并新建廠房并整合產能，降低租賃成本，實現集中管理，提升運營效率，并且有效降低費用，增強盈利能力；2. 提升塑料包裝生產自動化水平：
公司將通過采購先進的自動化生產線，改造搬遷生產線，減少生產人員的使用，降低生產人力，節約生產、運營成本。自動化生產能力的增強將有助于提升生產效率，并且有助于后續業務拓展。
　　費用率環比下降，利潤增速繼續加速。公司此前由于收購瑞杰科技產生大量財務費用，推升期間費用率增加明顯。2019 年單三季度期間費用率為12.58%，較二季度的13.57%減少1.01pct，財務費用率減少推動期間費用率減少，我們預計期間費用率環比將繼續下行。
　　費用減少推動歸母凈利潤增速提升，18Q4-19Q3 單季度歸母凈利潤增速分別為-109.86%/ -39.59%/ -32.81%/ 12.71%，增速逐季回暖趨勢明顯，三季度增速轉正，我們預計公司后續利潤增速將繼續加速。
　　盈利預測與估值：我們預計費用率環比逐季下行，小幅上調公司盈利預測，預計公司19-21 年EPS 分別為0.24、0.34、0.39 元，對應PE 分別為27X、19X、16X。維持“買入”評級。
　　風險提示：原材料價格大幅上漲，瑞杰科技整合不及預期

中海油服(601808) 跟蹤報告：行業持續高景氣 盈利彈性逐步釋放
類別：公司 機構：國海證券(000750)股份有限公司 研究員：范益民 日期：2019-12-12
受益于中海油資本支出加大，各業務全面開花：公司主要客戶為其控股股東中海油，公司2019 年上半年來自中海油的收入占比達80%；中海油在能源安全戰略及油價回升的驅動下，2019 年上半年資本支出337 億元，同比增長60.5%。受益于中海油資本開支的加大，公司營收和利潤均有明顯回升；2019 年上半年，公司鉆井/油田技術/ 船舶租賃/ 物探勘查業務收入分別同比增長49.4%/94.8%/15.9%/105.3%；公司2019 年前三季度收入提升55.6%至213 億元，而歸母凈利潤由去年同期的虧損轉為盈利21.2億元。
　　平臺日費率仍處低位，盈利能力仍具向上彈性：公司的鉆井服務業務是影響公司盈利水平的重要因素。鉆井服務主要依賴重資產的自升式及半潛式鉆井平臺，而其平臺使用率及日費率顯著影響該業務盈利能力。公司目前共運營52 個鉆井平臺，受益于需求回暖，其日歷天使用率已由2016 年低谷期的51.8%提升至今年上半年的76.6%；在平臺使用率及技術服務業務提升的推動下，公司前三季度的單季毛利率分別為11.4%/19.7%/24.0%, 而單季度凈利率分別為0.5%/12.3%/14.7%，呈顯著的提升態勢。公司盈利能力有所恢復，但仍具備很大的提升空間。公司今年上半年鉆井平臺的平均日收入為8.7 萬美元，仍顯著低于2014 年的17.6 萬美元的高點，鉆井平臺的日費率仍處歷史低位。隨著平臺使用率的逐步提升，日費率有望進入上升通道并帶動公司盈利能力再上一個臺階。
　　給予“買入”評級。預計公司2019-2021 年營業收入分別為314 億元、398 億元、469 億元；歸母凈利潤分別為28.7 億元、43.1 億元、56.7 億元；對應當前股價，動態PE 分別為28、19、14 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風險提示：全球原油供需不平衡導致油價大跌風險；中海油資本支出增長不及預期；海外業務受政治經濟環境影響風險等。
啟明星辰(002439) ：首發國產化等保一體機 網絡邊界安全國產機會尚待認識
類別：公司 機構：東吳證券(601555)股份有限公司 研究員：郝彪 日期：2019-12-12
事件：公司國內首發飛騰等保一體機，核心部件處理器和安全操作系統均實現自主化1。
　　投資要點
發布基于飛騰芯片的國產化等保一體機：此次發布的飛騰等保一體機是國內首發國產化等保一體機產品，核心部件處理器和安全操作系統均實現自主化。同時，在其他具有運算、存儲的核心部件方面，也已采用或正在適配自主化的部件，如擁有自主知識產權的網絡處理器、自主化的紫光華芯內存、自主化的大唐存儲固體硬盤等。同時，在國產化處理器中內置了可信加密的功能。該一體機除了自主研發產品自帶的國產化基因外，還具備高性能、高可靠性、簡化運維、靈活擴展的能力。
　　國產化產品線不斷完善，信息安全國產化龍頭地位凸顯：啟明星辰(002439)從等保1.0 開始，對相關法規和市場做了大量調研，推出了等保安全產品解決方案，在等保2.0 制定過程中，啟明星辰(002439)也成為了唯一全部參與等保2.0 三個部分 基本要求、測評要求、安全設計技術要求 起草單位的安全廠商。隨著飛騰，申威等國產化處理器逐步成熟，同步啟動了國產化網絡安全設備的研發，并在5 年前投入技術力量設計可彈性擴展的軟硬件架構，啟明星辰(002439)飛騰等保一體機就是上述技術研發的成果之一。此前，啟明星辰(002439)也陸續發布了全球首款硬件入侵檢測系統 IDS ，之后發布國產化防火墻、國產化網關 UTM 、國產化入侵防御、國產化視頻安全網關等多款安全產品，在信息安全國產化領域已成為龍頭企業。
　　國產替代放量，邊界網絡安全尚未得到市場關注：目前國產生態不斷完善，明年黨政領域信息創新有望率先放量。一個完整的計算機系統通常由PC 終端、服務器、基礎軟件、網絡設備、安全產品、應用層軟件等多個環節組成，其中保護系統安全的網安產品，尤其是邊界安全產品，同樣需要從底層軟硬件上實現自主可控。假定未來三年3000 億的計算機系統創新替換，中性估計的情況下，按照5%的邊界安全占比測算，將會帶來超150 億元的增量市場。假定公司20%的市場份額，將帶來較高業績彈性。
　　網絡安全高景氣度疊加渠道戰略穩步推進，有望進入業績加速期：十三五信息化投入加快、等保2.0 落地、網絡安全攻防測試、自主可控信息創新等一系列因素，加速行業景氣度提升，公司作為網絡安全行業的龍頭，有望率先享受行業本輪的景氣周期。同時，公司在安全運營、工控安全、自主可控等戰略部署也在穩步推進，營收逐季環比加速驗證行業高確定性機會。與此同時，公司加強整個集團的渠道建設，加深新市場滲透，到三季度，公司已經有數十款產品導入渠道，基本覆蓋全國所有省份。我們預計公司將進入業績加速和市占率提升通道。
　　盈利預測與投資評級：預計2019-2021 年EPS 分別為0.75/1.06/1.49 元，目前股價對應PE 分別為43/31/22 倍。安全運營將帶來網絡安全行業的供給側改革，龍頭公司份額有望持續提升，云服務類業務占比提升帶動公司估值提升，維持買入評級。
　　風險提示：安全運營業務進展不及預期，單一行業采購進度不確定。
夢網集團(002123) ：第五個大單 富信對業績的積極影響有望從明年開始顯現
類別：公司 機構：安信證券股份有限公司 研究員：胡又文/曹佩 日期：2019-12-12
公司發布公告，下屬子公司深圳市夢網科技發展有限公司近日與北京停簡單信息技術有限公司簽署了《戰略合作協議》，雙方希望通過戰略合作，加強雙方技術與業務的交流與合作，共同探索新的場景應用 包括但不限于廣告應用 、新的合作內容及新的商業合作模式。
　　富信停車應用場景再下一城。繼與悅暢科技合作之后，富信在停車領域的應用再下一城。停簡單通過對線下停車管理及運營能力的無縫融合，推動傳統停車行業的數字化升級，實現出行全場景的體驗升級。截止2019 年1 月，停簡單已累積服務車輛超過5000 萬輛，為客戶提供超億次計費和支付服務。雙方預計，在合作期內通過富信推送的停車信息及停車票據信息等將達到3-5 億條，合作期限為一年。
　　合作協議不斷增多，關注富信對2020 年業績的積極影響。今年以來，與公司簽署富信使用合作協議的包括3 年20 億條的國票信息、高燈科技以及阿里巴巴生態，加上近期公告的悅暢科技以及停簡單。僅僅依靠簽署合作協議的大客戶，富信對公司2020 年及之后業績即可產生積極的影響。
　　富信的持續落地已成常態，5G 時代強大的toB 服務生態呼之欲出。今年以來，先后有阿里、騰訊、華為以及Twilio 與公司形成合作，公司在5G 時代的地位已被業界充分認可。根據產業調研，公司擁有20 多萬企業用戶，是國內市占率最高的第三方企業短信服務提供商，隨著富信在電子發票、ETC、電商生態等場景持續落地，為其打造強大的toB 服務生態奠定了堅實的基礎。
　　投資建議：公司年初推出富信，不到一年時間已經連續公告了五份大單，富信的業績有望在2020 年開始快速體現。預計公司2019-2020 年EPS 分別為0.50元、0.92 元，維持買入-A 評級，6 個月目標價30 元。
　　風險提示：富信推廣不及預期；行業競爭加劇。
鹽津鋪子(002847) 調研報告：布局大品類+市場全國化+“店中島”特色營銷 三要素推動公司業績實現較高增長
類別：公司 機構：國海證券(000750)股份有限公司 研究員：余春生 日期：2019-12-12
投資要點：
鹽津鋪子(002847)是一家全產業鏈、自主研發制造銷售的多品類、多品牌休閑食品企業 鹽津鋪子(002847)是一家始終堅持“自主生產”的休閑食品企業。自主生產的好處在于能夠保證產品品質，確保食品安全，有利于產銷融合，將各環節利潤都保留在公司，在參與市場競爭方面更有優勢。公司作為多品類休閑食品企業，產品涉足廣泛，主要有閑味小吃、休閑烘焙、堅果果干三大類產品。閑味小吃為傳統產品，增長滯緩。近年來，切入到休閑烘焙、堅果果干等大品類后，打開了公司成長空間。。
　　我國休閑食品行業規模大、品類多、品牌分散，鹽津鋪子(002847)仍有較大發展空間 我國休閑食品行業規模大，2018 年約5104 億元。休閑食品的發展與經濟收入水平高度相關，隨著居民可支配收入增加，主餐食量下降，而休閑食品用量在持續增加。我國休閑食品行業規模大，但品牌分散。鹽津鋪子(002847)行業內具有一定的知名度，公司營銷能力也較強，未來在品類擴張和市場擴張雙輪驅動下，預計仍有較大的發展空間。
　　新品類烘焙產品行業規模大，集中度低，預計公司未來幾年有望保持高速增長 我國烘焙行業規模大，2018 年約有2000 多億元的零售額。由于烘焙產品具有代餐功能，未來隨著市場拓展和渠道下沉，尤其是居民消費習慣西方化加劇，行業仍能保持較好的增長。2017 年，公司創新性推出“58 天鮮”中保烘焙系列產品，這些產品不僅品質好，同時系列全，消費者認可度和渠道接受度都比較高。近年來，公司烘焙產品銷售收入也實現了快速增長。
　　堅果果干和辣條類新品正在布局，足夠的行業空間支持公司進一步發展 我國堅果果干行業年零售規模2018 年約985 億元，我國辣條行業約有600 億元的行業規模。公司目前生產的果干產品主要是替其他品牌代加工。未來，如果再進行自有品牌的銷售，足夠的行業空間，預計能給公司再次帶來一定的盈利貢獻。
　　產品銷售以散裝形式為主，“店中島”特色營銷模式效果好 公司產品約80%左右是散裝，重點做商超渠道和一些有賣散裝零食的較大的便利超市。公司在商超渠道的銷售主要以“店中島”模式，“店中島”是公司在商場零食集中區域，通過品牌展柜、產品陳列、視頻、音頻等傳播方式，將公司各系列產品集中陳列，全方位向消費者展示公司品牌及銷售產品。2018 年店中島投放以來，市場反饋普遍較好，消費者的購物體驗指數有明顯上升。目前公司對“店中島”整合為“零食屋”和“面包屋”，由此形成了“一中一西”、“一咸一甜”的特色營銷模式體系。目前大“店中島”約有6000 多個，預計到2020 年上半年，能實現上萬個。
　　市場拓展：成熟市場渠道下沉，非成熟市場重點開發華東和西南地區鹽津鋪子(002847)過去的大本營市場主要集中在華中和華南地區，對于這些核心市場，過去主要做到縣級市場，未來進一步實現渠道下沉，做到鄉鎮和農村市場。對于大本營市場以外的非成熟市場，目前先行重點拓展經濟相對發達的華東和西南地區。近年來，華東和西南地區的銷售增速都比較快，銷售占比也在持續提高。
　　產品結構優化+產能利用率爬坡，公司盈利能力有望持續提高 綜合來看，未來公司將有四個方面因素來推動公司盈利能力提升。一是品項結構優化。大品類烘焙新品銷售規模擴大后，對公司盈利彈性大；二是渠道結構拓寬。為了加快擴大銷售規模，加大經銷渠道拓展。經銷渠道相對直營商超渠道毛利率較低，但因相對市場投入較少，凈利率反而提高；三是供應鏈優化。公司對各品類產品不斷優化，強調走大單品戰略。隨著SKU 減少，則采購成本、生產成本、銷售和管理以及后勤服務等費用都會降低；四是新品產能爬坡。公司自2017 年開始加大固定資產投入，主要為烘焙類、果干類和辣條類新品準備。 而隨著各項新品上市量產，產能爬坡后，單位固定資產攤銷成本會慢慢降低。
　　股權激勵考核指標較高，管理層業績壓力與動力均較為強烈 公司于2019 年5 月10 日首次執行股權激勵方案，按照方案要求，2019/2020/2021 年收入相比較于2018 年， 增長不低于15%/35%/60%，三年復合增長率約17%以上。2019/2020/2021 年凈利潤相比較于2018 年，增長不低于95%/160%/250%，三年復合增長率約52%以上。較高的股權激勵指標對公司管理層而言是壓力也是動力。
　　盈利預測和投資評級：維持買入評級。我們認為，在商超渠道“店中島”的銷售模式較專賣店拓展將更為迅速，同時從小品類切入到大品類，市場拓展全國化后，打開公司成長空間。鑒于看好公司大品類新品業務拓展，調高公司盈利預測2019/20/21 年EPS 分別為0.89/1.33/1.92 元，對應2019/20/21 年PE 為39.82/26.53/18.42 倍，維持“買入”評級。
　　風險提示： 傳統業務增長不達預期；烘焙等新品開發不達預期；店中島渠道拓展不達預期；流通渠道開發不達預期；食品安全。
揚農化工(600486) ：麥草畏迎來邊際改善 優嘉項目打開成長空間
類別：公司 機構：國金證券(600109)股份有限公司 研究員：蒲強 日期：2019-12-12
麥草畏將迎來邊際改善：2018 年受到美國極端天氣和中 美貿易戰的影響，美國大豆種植面積同比減少14%；同時麥草畏在噴灑過程中存在漂移問題，以致孟山都的雙抗種子在美國的推廣沒有進一步增加；美國2019 年上半年麥草畏的進口量同比下滑51%。站在當前時點，我們認為公司的麥草畏業務將在未來迎來邊際改善：1.極端天氣對麥草畏需求的影響逐步修復；2.隨著漂移問題的解決，麥草畏的推廣程度將進一步增加；3.孟山都雙抗種子在巴西市場的推廣將帶來麥草畏需求的增長。我們測算，麥草畏的長期的需求量將達到5.73 萬噸，公司的麥草畏業務存在量價齊升的預期。
　　菊酯關注長期需求的增長：公司在衛生菊酯國內市場占有率70%以上，具有絕對話語權。農用菊酯方面，2019 年上半年聯苯菊酯的出口金額同比2018年上半年增加276.7%，伴隨著全球需求的不斷增長，公司新投產菊酯產能有望順利消化。伴隨著新增菊酯產能的投放，預計菊酯的市場價格將回歸合理的中樞，過去兩年菊酯價格劇烈上漲，公司的殺蟲劑毛利率波動范圍僅在5.21%左右，這是因為公司部分菊酯采用長單協議價格，在一定程度上平滑了價格的波動，因此，即使未來菊酯價格出現回調，我們認為這對公司殺蟲劑毛利率影響有限。
　　收購農研公司和中化作物，研、產、銷全面布局：農研公司擁有目前國內較為完善的新農藥創制體系，公司可以有效整合農研公司的研發資源；沈陽科創 中化作物全資子公司 是國內創制、仿制農藥的優秀供應商，將對公司的現有農藥品種進行有效補充；中化作物在全球建立有完善的銷售網絡體系，這將有利于公司終端制劑市場的延伸。
　　盈利預測與投資建議
預計公司2019、2020 和2021 年歸母凈利潤12.07 億元、13.40 億元和14.76 億元； EPS 分別為3.90 元、4.33 元和4.76 元。公司作為農藥龍頭企業，考慮到未來優嘉項目和成長性和麥草畏的邊際改善，給予公司17 倍PE，目標價66.30 元。給予“買入”評級。
　　風險提示
麥草畏出口不及預期；菊酯產品價格下跌；優嘉項目建設進度不及預期。
　　　　

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