雷達(dá)財經(jīng)出品 文|長帆 編|滄海
1月14日，瑞幸咖啡報收于45.80美元，總市值達(dá)110.07億美元，較上市首日股價翻了1.69倍。
瑞幸上市后股票漲幅

然而，瑞幸咖啡股價上漲，并非來自公司盈利能力的改善。2018 年，公司凈虧損 16 億元，2019 年前三季度公司凈虧損 17 億元。
事實上，瑞幸咖啡股價的大幅上漲也是近兩個月的事情。2019年11月12日，瑞幸咖啡的市值尚不足50億美元。
瑞幸咖啡股價上漲的誘因是公司2019年三季報。公司去年前三季度營收15.4億元，并給出了一個創(chuàng)造性的“概念”，實現(xiàn)單店層面盈利。事實上，公司Q3凈虧損5.3億元。
自成立以來，瑞幸咖啡一直在不斷講述新故事。去年9月小鹿茶dl運作，今年1月8日，瑞幸咖啡在北京召開戰(zhàn)略發(fā)布會，發(fā)布智能無人零售戰(zhàn)略，推出無人咖啡機(jī)“瑞即購”。
瑞幸不斷燒錢能否燒出護(hù)城河？東興證券(601198)給出了否定的答案。東興證券(601198)認(rèn)為，瑞幸咖啡的商業(yè)模式，并不存在突破某個臨界點就可以戰(zhàn)勝競爭對手，建立長期的護(hù)城河。
瑞幸咖啡的燒錢故事還將持續(xù)。只是，瑞幸咖啡模式能一直獲得投資者認(rèn)可嗎？
燒出個咖啡帝國
瑞幸咖啡自成立以來，一直靠“燒錢驅(qū)動”。自2017年成立至今，瑞幸咖啡一直處于虧損狀態(tài)。2018 年，公司凈虧損 16 億元，2019 年前三季度公司凈虧損17億元。
瑞幸咖啡能夠支撐至今，與神州系的資本支持密不可分。
瑞幸咖啡的核心創(chuàng)始團(tuán)隊里，創(chuàng)始人、CEO錢治亞此前是神州優(yōu)車的COO，負(fù)責(zé)市場營銷的CMO楊飛曾是神州優(yōu)車的CMO。在其創(chuàng)業(yè)后，獲得神州優(yōu)車董事長陸正耀個人和愉悅資本的數(shù)千萬元天使投資。
2018年6月，瑞幸咖啡宣布完成A輪2億美元融資，投后估值10億美元，由大鉦資本領(lǐng)投，愉悅資本、新加坡政府投資公司 GIC 、君聯(lián)資本跟投。
同年12月，瑞幸再次融資2億美元，A輪資方君聯(lián)資本不再跟投，中金公司進(jìn)入投資人列表，其他三家公司繼續(xù)投資，投后估值22億美元。此輪融資過后，愉悅資本創(chuàng)始合伙人劉二海進(jìn)入瑞幸咖啡董事會。
早期投資人大多與神州優(yōu)車有著密切的關(guān)系。劉二海在創(chuàng)辦愉悅資本前，曾擔(dān)任聯(lián)想投資的董事總經(jīng)理，在這期間，他投資了神州租車，與陸正耀建立了良好關(guān)系；君聯(lián)資本董事長朱立南，擔(dān)任神州優(yōu)車董事；大鉦資本的創(chuàng)始人黎輝在擔(dān)任華平投資亞太區(qū)總裁時主導(dǎo)投資了神州租車，并曾加入神州優(yōu)車出任副董事長。
瑞幸咖啡聯(lián)合創(chuàng)始人兼CMO楊飛在2019年1月舉行的戰(zhàn)略溝通會上稱：“我們和投資人在補(bǔ)貼策略的看法上保持高度一致。未來還會有三到五年堅持補(bǔ)貼，快速做大，符合我們的發(fā)展戰(zhàn)略。”
此后，瑞幸在融資上狂奔。2019年4月，瑞幸咖啡獲得貝萊德B+輪融資1.5億美元。
2019年5月17日，瑞幸咖啡閃電登陸美股。總共募集資金6.9515億美元,市值42.53億美元。
上市后，瑞幸咖啡依然未停止融資的腳步。其中，今年1月7日，瑞幸咖啡向美國證券交易委員會提交FORM F-1文件，計劃發(fā)行4億美元的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先債券，同時計劃增發(fā)1200萬股股票、融資超過2億美元。這些新募資金中的相當(dāng)一部分，就是用來推進(jìn)無人零售計劃。
靠著融資推動，瑞幸咖啡成為發(fā)展最快的連鎖咖啡店。其第一家門店在 2017 年 10 月開張，從 2018 年起開始爆發(fā)式增長。從 2018Q2 到 2019 年 Q3，瑞幸咖啡門店數(shù)從 624 家增長到3680家。

在2019年1月3日舉辦的瑞幸咖啡戰(zhàn)略溝通會上，錢治亞曾表示，2018年瑞幸咖啡已布局門店2073家，2019年將新開店2500家，2019年底總門店數(shù)超過4500家，門店數(shù)和杯數(shù)全面超過星巴克。
1月8日，錢治亞透露，瑞幸咖啡成為了中國最大連鎖咖啡品牌，直營門店數(shù)量已達(dá)到4507家，目前除了在上海排第二之外，瑞幸在全國各個主流城市的門店數(shù)量都居第一。
燒錢難燒出護(hù)城河
燒錢并未能帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流。從 2018 年第一季度至今，瑞幸咖啡經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。瑞幸咖啡 2019 年第三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流為-1.23億元。
雷達(dá)財經(jīng)注意到，在瑞幸咖啡2019年Q3財報中，瑞幸咖啡稱線下咖啡店在運營層面挺過了盈虧平衡點，實現(xiàn)了12.5%的利潤率，盈利1.86億元。
什么是門店利潤？瑞幸對其的定義是產(chǎn)品收入-門店相關(guān)支出。即總門店收入 不含外賣費 -房租-原材料費用-機(jī)器待攤費用。
然而，瑞幸咖啡需要支付產(chǎn)品研發(fā)費用、市場營銷費用、管理費用、運營費用，而這些都需要均攤至每杯咖啡。瑞幸創(chuàng)造的新概念，并不能掩蓋瑞幸虧損的事實。2019年三季度，瑞幸咖啡凈虧損5.3億元。
未來，瑞幸咖啡能持續(xù)擴(kuò)張嗎？一個可供參考的數(shù)據(jù)是，星巴克進(jìn)軍中國20年，也只開出了約4000家門店。

據(jù)行業(yè)人士分析，包括競爭對手星巴克在內(nèi)，咖啡還是一二線城市的需求，暫時沒有下沉到三四線的可能。
瑞幸咖啡的燒錢模式是否可以持續(xù)？東興證券(601198)研究認(rèn)為，盡管瑞幸咖啡和星巴克是差異化競爭的，但是它還是連鎖咖啡店的模式。展望未來，以下幾種情況仍然會長期存在：
1 規(guī)模效應(yīng)并不顯著。雖然連鎖咖啡店規(guī)模變大之后，能夠降低一些采購成本和固定成本，但是和同樣模式快閃店相比差別并不大。 2 瑞幸咖啡的品牌價值很難評估。因為補(bǔ)貼的緣故，顧客對瑞幸咖啡留下的印象就是廉價咖啡。如果顧客不愿意付出溢價，那么品牌價值在哪呢？ 3 無法阻止競爭對手進(jìn)入。瑞幸咖啡的補(bǔ)貼并不能阻止競爭對手進(jìn)入這個領(lǐng)域。只要瑞幸咖啡停止補(bǔ)貼，有利可圖的競爭對手同樣可以開出各種快閃店。 東興證券(601198)認(rèn)為，瑞幸咖啡本質(zhì)上是連鎖咖啡店的模式。其商業(yè)模式并不存在突破某個臨界點就可以戰(zhàn)勝競爭對手，建立長期的護(hù)城河。因此，瑞幸咖啡的模式并不適合采用昂貴的燒錢策略去擴(kuò)張，燒錢帶來的長期價值不大。瑞幸咖啡的補(bǔ)貼并不能阻止競爭對手進(jìn)入這個領(lǐng)域。只要瑞幸咖啡停止補(bǔ)貼，有利可圖的競爭對手同樣可以開出各種快閃店。
未來，瑞幸咖啡在停止補(bǔ)貼后，能否獲得一個合理的利潤率水平呢？東興證券(601198)稱，這是一個很難回答的問題。星巴克歷史上的凈利潤率大約在 10%-15%之間。未來，瑞幸咖啡要在比星巴克明顯便宜的情況下，還能否獲取合理的利潤率呢？按照查理.芒格的方式，這種問題應(yīng)該直接被劃到“太難”里不予考慮了。
雷達(dá)財經(jīng)隨機(jī)詢問了10位消費者，有8人稱瑞幸咖啡店內(nèi)部裝潢檔次、消費體驗低于星巴克。相比較星巴克，瑞幸是廉價品牌。如果瑞幸平臺取消補(bǔ)貼或漲價，則考慮其他品牌。
瑞幸急需新故事
在咖啡門店高增長的故事難以持續(xù)之后，瑞幸還能否保持高增長？瑞幸似乎也認(rèn)識到了咖啡門店的局限，自成立后，一直在擴(kuò)展邊界。
瑞幸咖啡于2018年8月引入輕食，推出三明治、司康等產(chǎn)品；9月，推出鮮榨果汁，之后陸續(xù)引入零食、午餐等新品類。
2019年4月，瑞幸“小鹿茶”在2個城市上線測試；2019年5月正式注資成立瑞幸烘焙。7月下旬，瑞幸在中國的運營主體——瑞幸咖啡 中國 有限公司的經(jīng)營范圍增加了多個品類，包括服裝、鞋帽、箱包、鐘表眼鏡、文具等。這意味著瑞幸在銷售品類上正朝著便利店、乃至大型商超邁進(jìn)。
2019年9月。瑞幸咖啡宣布將小鹿作為LuckinTeadl品牌運營，擁有dl品牌logo以及dl的視覺VI系統(tǒng)和門店SI識別系統(tǒng)。在城市分布上，小鹿茶將側(cè)重二三四線城市等下沉市場，并主打休閑場景，瑞幸咖啡側(cè)重一二線城市，延續(xù)辦公場景為主；在產(chǎn)品上，小鹿茶門店主要銷售全系列茶飲產(chǎn)品，兼賣“大師咖啡”、零食等，瑞幸咖啡門店以咖啡為主，僅售賣幾款經(jīng)典的小鹿茶。瑞幸也不斷加大廣告宣傳力度，官宣小鹿茶dl品牌形象代言人——肖戰(zhàn)，擴(kuò)大品牌影響力。
有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，瑞幸入局前，茶飲賽道已有喜茶、奈雪の茶、樂樂茶等網(wǎng)紅茶飲，亦有一點點、coco都可、蜜雪冰城等價格低廉的奶茶占據(jù)市場頭部，使得小鹿茶的地位頗為尷尬。
2019年8月19日，瑞幸上線兩款水杯，這是其首次將產(chǎn)品銷售擴(kuò)張到飲料食品之外的品類。
今年1月8日，瑞幸咖啡召開戰(zhàn)略發(fā)布會，這次的故事主角變?yōu)闊o人咖啡機(jī)和無人售賣機(jī)。無人咖啡機(jī)名為“瑞即購” luckin coffee EXPRESS ，用戶下單并獲取領(lǐng)取碼，向機(jī)器出示領(lǐng)取碼。即開始取杯現(xiàn)做，大約一分半鐘能制作完成。無人售賣機(jī)名為 “瑞劃算” luckin pop MINI 。瑞即購賣咖啡，瑞劃算賣果汁、堅果、餅干、巧克力等休閑零食。
目前，無人咖啡機(jī)市場上已經(jīng)有咖啡零點吧、友飲、友咖啡、萊杯咖啡、咖啡碼頭等幾個品牌，瑞幸入局的影響，還需要時間觀察。
但可以肯定的是，瑞幸的擴(kuò)張腳步不會就此停止。瑞幸的高股價，需要一個接著一個的新故事去維持。

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