上汽集團(tuán)(600104) ：業(yè)績符合預(yù)期 2020調(diào)整蓄力
類別：公司機構(gòu)：安信證券股份有限公司研究員：袁偉日期：2020-04-14
事件：公司發(fā)布年度報告，2019年實現(xiàn)營收8433.24億元 -6.53% ，歸母凈利潤256.03億元 -28.90% ，扣非后歸母凈利潤215.81億元 -33.41% ，單四季度營收2579.79億元 +13.42% ，歸母凈利潤48.10億元 -42.31% ，扣非后歸母凈利潤27.66億元 -60.98% 。公司實施了每10股派送現(xiàn)金紅利8.80元 含稅 的利潤分配方案，分紅率為40.16%。
　　
大眾和自主均價有所下降，通用系單車均價顯著提升。2019年公司整車業(yè)務(wù)營收為6133.41億元，全年公司實現(xiàn)整車銷量623.80萬輛，單車均價由2018年的9.46萬元提升至2019年的9.83萬元。具體來看，上汽大眾和自主的單車均價由2018年的12.56萬元和10.90萬元分別下滑至2019年的11.79萬元和9.48萬元。受益于上汽通用五菱新車新寶駿的銷售以及低價車型銷量的下滑，上汽通用五菱的單車均價由2018年的4.92萬元提升至5.16萬元。上汽通用2019年推出的別克旗下首款中大型7座SUV昂科旗高配車型深受追捧，改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，推動上汽通用的單車均價由2018年的11.39萬元提升至11.74萬元。
　　
銷量下滑致折舊攤銷壓力加大，2020年調(diào)整蓄力。公司全年歸母凈利256.03億元，同比下滑28.90%，息稅折舊攤銷前利潤為564.58億元，同比下滑16.59%，銷量下滑疊加折舊攤銷增加，導(dǎo)致盈利降幅加大。其中，受年中國五切國六去庫存及新能源補貼退坡影響，自主2019年虧損71.09億元，同比大幅下滑94.89%。2019年，公司三費合計931.53億元，同比下滑6.98%，銷售費用574.51億元，同比下滑9.42%，其中廣告宣傳費134.41億元，僅下滑了0.60%，管理費用223.08億元，同比上漲了4.56%，研發(fā)費用133.94億元，同比下降了12.94%，其中研發(fā)支出33.51億元，同比僅下滑1.76%。此外，全年計入當(dāng)期損益的政府補助為47.18億元，同比大幅上漲了31.66%。2020年，公司電動化迎來突破，期待已久的大眾MEB平臺將于2020年10月份正式投產(chǎn)，據(jù)奧迪品牌發(fā)布的2020年在華新產(chǎn)品投放規(guī)劃，奧迪加速國產(chǎn)化，豪華車入列，迎接換購周期，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，有望實現(xiàn)量價齊升。上汽通用和上汽通用五菱經(jīng)歷了2019年這一調(diào)整之年，2020年迎來產(chǎn)品大年，據(jù)汽車之家，上汽通用將會推出凱迪拉克CT4在內(nèi)的4款新車型，同時主力車型英朗、君威、君越也會有改款車型上市，隨著新車型的推出以及內(nèi)部的戰(zhàn)略調(diào)整，上汽通用銷量和業(yè)績有望扭轉(zhuǎn)頹勢，五菱寶駿也將迎來產(chǎn)品大年，受益2020年初新冠疫情帶動的首購需求回升，上汽通用五菱的銷量和業(yè)績有望改善。
　　
投資建議：公司目前估值較低，換購加速背景下，奧迪國產(chǎn)加速，大眾電動化發(fā)力，調(diào)整后的上汽通用和五菱進(jìn)入產(chǎn)品大年，公司經(jīng)營有望轉(zhuǎn)好。受疫情影響，公司2020-2021年營收和凈利潤分別下調(diào)，預(yù)計公司2020年-2022年的營業(yè)收入分別為8340.5、8924.3、9816.7億元，凈利潤分別為225.5、293.5、337.5億元，維持買入-A投資評級，6個月目標(biāo)價22.00元。
　　
風(fēng)險提示：疫情控制效果不及預(yù)期；企業(yè)復(fù)工率不及預(yù)期；新車銷量不及預(yù)期;技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期。
鵬鼎控股 002938 2020年一季度業(yè)績預(yù)告點評：訂單旺盛 疫情影響下Q1業(yè)績?nèi)猿A(yù)期增長
類別：公司機構(gòu)：中信證券(600030)股份有限公司研究員：徐濤/胡葉倩雯日期：2020-04-14
核心觀點
公司發(fā)布2020年一季度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計凈利潤同比60~70%至2.96~3.14億元，在疫情影響下仍超預(yù)期增長。向后看，A客戶海外銷量或?qū)⒚媾R下行壓力，預(yù)計公司下半年訂單可能弱于往年，但疫情緩解后預(yù)計公司仍將受益5G量價齊升邏輯，堅定看好公司長期價值，維持“買入”評級。
　　公司預(yù)計2020Q1業(yè)績增速達(dá)60~70%，疫情影響下仍表現(xiàn)亮眼。公司發(fā)布2020年一季度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計2020年Q1凈利潤同比60~70%至2.96~3.14億元。
　　根據(jù)公司月度營收簡報，公司2020年Q1營收達(dá)39.69億元，同比-6.3%。在疫情背景下，公司Q1面臨復(fù)工延遲等困難，出貨延遲至營收端增速承壓，而凈利潤仍保持高速增長，主要受益于1 公司持續(xù)推動制程改善和自動化生產(chǎn)，實現(xiàn)成本端有限降低，2 疫情期間受益于線上教育、線上辦公等需求大增，下游Mac/iPad等產(chǎn)品銷量大幅增長，疊加A客戶新機型備貨，公司訂單較往年明顯提升，各廠區(qū)產(chǎn)能利用率有顯著提升，3 公司出口商品以美元結(jié)算，Q1期間美元升值驅(qū)動匯兌損益增加。
　　20Q2起，A客戶海外銷量或?qū)⒚媾R下行壓力，預(yù)計公司H2訂單可能弱于往年。由于A客戶備貨周期特征，Q1是公司傳統(tǒng)淡季 18/19年Q1營收占比均不足20% ，而2020年Q1與往年不同：一方面，A客戶計劃于H1發(fā)布一款SE 2新品，新機備貨拉動PCB需求；另一方面，疫情背景下A客戶筆電及平板等產(chǎn)品銷量同比顯著增長，為公司帶來追加訂單。而進(jìn)入Q2，隨著新冠疫情在全球擴散，短期手機需求端面臨不確定性，未來若干季度或存在出貨量區(qū)域性下滑的可能。以A客戶為例，2019年A客戶大中華區(qū)收入占比17%，其他地區(qū)收入占比83%，3月18日A客戶在官網(wǎng)公告稱將無限期關(guān)閉大中華區(qū)之外的所有零售店，直到另行通知。我們認(rèn)為，未來A客戶在國內(nèi)手機銷量有望逐步復(fù)蘇，而其他地區(qū)的需求釋放則將受到關(guān)店行為的影響，因此A客戶備貨節(jié)奏調(diào)整對公司訂單影響仍需動態(tài)觀察。
　　疫情緩解后，公司仍將受益5G量價齊升邏輯，堅定看好公司長期價值。全球手機需求只是延遲而非消失，往后看5G帶動的換機仍然是確定性趨勢，隨著手機廠商持續(xù)發(fā)力5G，預(yù)計2020年全球出貨量達(dá)到2-3億部，并在3-5年內(nèi)逐步完成對4G的替代。我們認(rèn)為疫情緩解后公司作為全球手機PCB龍頭，有望繼續(xù)受益于5G手機帶來的量價齊升邏輯：1 FPC：A客戶將于2020年H2發(fā)布多款5G手機，并驅(qū)動FPC單機價值量提升，公司同時具備MPI和LCP工藝，且是A客戶最重要FPC供應(yīng)商。2 HDI：由于5G手機對元器件集成度提出更高要求，SLP在主板端的滲透有望加速。公司目前通過秦皇島項目順利擴充高階HDI產(chǎn)能，后續(xù)有望在A客戶端獲得更多的訂單。此外，在全球手機需求承壓背景下，公司積極尋求新的發(fā)展機遇，如拓展消費電子、汽車電子等新品類。
　　風(fēng)險因素：A客戶銷量疲弱、PCB升級放緩、天線方案變更、行業(yè)競爭加劇等。
　　投資建議：公司為全球第一大PCB生產(chǎn)商及A客戶核心PCB供應(yīng)商，未來有望持續(xù)受益5G繼續(xù)成長。我們維持公司2020~2022年EPS預(yù)測為1.34/1.59/1.93元，考慮龍頭溢價，給予公司2021年27倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價42.91元，維持“買入”評級。
南洋股份(002212) 2020年一季度業(yè)績預(yù)告點評：疫情影響一季度確認(rèn) 持續(xù)聚焦安全核心賽道
類別：公司機構(gòu)：中信證券(600030)股份有限公司研究員：楊澤原/劉雯蜀日期：2020-04-14
核心觀點
公司聚焦網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)，在等保2.0和國產(chǎn)化的驅(qū)動下有望實現(xiàn)快速增長。考慮到公司網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)一季度占比較小，維持“買入”評級。
　　事項：2020年4月13日，公司發(fā)布2020年一季度業(yè)績預(yù)告。報告期內(nèi)，公司預(yù)計歸母凈利潤實現(xiàn)-1.33億元~-1.90億元。
　　疫情影響疊加費用加大，公司一季度有所虧損。受新冠肺炎疫情的影響，公司主營業(yè)務(wù)進(jìn)展延緩，電線電纜業(yè)務(wù)原材料銅材價格出現(xiàn)大幅度下跌，公司相應(yīng)計提了存貨和應(yīng)收款項等資產(chǎn)減值準(zhǔn)備。費用方面，公司繼續(xù)加大研發(fā)與市場投入，費用有所上升；此外，2019年公司實施股權(quán)激勵，一季度公司的激勵費用較去年同期增加約1200萬。公司一季度網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)收入的確認(rèn)受到疫情影響，由于季節(jié)性特點，一季度營業(yè)收入占全年比例較小，全年預(yù)期受疫情影響處于可控的范圍內(nèi)。
　　持續(xù)推進(jìn)安全核心賽道聚焦，期待公司后續(xù)進(jìn)展。2019年12月15日公司公告將剝離電纜業(yè)務(wù)，聚焦業(yè)務(wù)于網(wǎng)絡(luò)安全領(lǐng)域。公司全資子公司天融信是國內(nèi)領(lǐng)先的網(wǎng)絡(luò)安全、大數(shù)據(jù)與安全云服務(wù)提供商，其防火墻產(chǎn)品連續(xù)19年居中國市場第一，近年來在云安全、云計算、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)安全、數(shù)據(jù)安全等領(lǐng)域持續(xù)布局。目前資產(chǎn)剝離正在持續(xù)推進(jìn)，期待剝離后業(yè)務(wù)的發(fā)展。
　　等保2.0+國產(chǎn)化助力行業(yè)景氣向上，看好公司長期發(fā)展。黨政央企及各地方企業(yè)受等保政策、護(hù)網(wǎng)行動等拉動下安全需求持續(xù)釋放，預(yù)計將支撐全年及后續(xù)板塊持續(xù)高景氣發(fā)展，公司安全業(yè)務(wù)核心品類有望充分受益。受政策與市場的雙重驅(qū)動，國產(chǎn)化安全將迎來更大的市場機遇，經(jīng)過多年的研究和發(fā)展，天融信已建立了完整的國產(chǎn)化安全產(chǎn)品體系，實現(xiàn)了在黨、政、軍隊領(lǐng)域的規(guī)模應(yīng)用，未來市場空間廣闊。
　　風(fēng)險因素：疫情持續(xù)時間超預(yù)期；電纜資產(chǎn)剝離進(jìn)度不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇；國產(chǎn)化進(jìn)程不及預(yù)期。
　　投資建議：公司聚焦網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)，在等保2.0和國產(chǎn)化的驅(qū)動下有望實現(xiàn)快速增長。考慮到公司網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)一季度占比較低，維持公司2019-21年EPS預(yù)測0.32/0.56/0.74元，對應(yīng)假設(shè)上半年完成資產(chǎn)剝離。維持“買入”評級。
仙鶴股份(603733) ：20Q1盈利改善明顯 產(chǎn)能持續(xù)擴張 規(guī)模效應(yīng)初顯
類別：公司機構(gòu)：中信建投(601066)證券股份有限公司研究員：花小偉/羅乾生日期：2020-04-14
事件
事件一：4月2日，公司發(fā)布2019年年度報告。2019年公司實現(xiàn)營業(yè)收入45.67億元，同比增長11.45%；歸母凈利潤4.40億元，同比增長50.45%；扣非后歸母凈利潤4.19億元，同比增長56.54%。
　　分季度來看，公司2019Q1/Q2/Q3/Q4營業(yè)收入分別為10.13、10.89、11.84、12.80億元，同比增長28.51%、-0.52%、14.41%、8.57%；歸母凈利潤分別為0.36、0.95、1.37、1.72億元，同比-63.26%、22.73%、81.51%、307.34%。
　　公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利4.00元 含稅 ，共計派發(fā)現(xiàn)金紅利總額2.45億元。
　　事件二：4月13日，公司發(fā)布2020年第一季度業(yè)績預(yù)增公告。公司預(yù)計2020年第一季度實現(xiàn)歸母凈利潤9500-11000萬元，同比增加166.26%-208.30%；實現(xiàn)扣非凈利潤8500-9700萬元，同比增加168.99%-206.96%。
　　我們的分析和判斷
產(chǎn)能持續(xù)擴張，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，20Q1增速大幅提升
公司產(chǎn)能持續(xù)擴張，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。公司現(xiàn)有特種紙機生產(chǎn)線43條，涂布、超壓線20多條，并擁有化工、制漿、能源、原紙及紙制品等全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)產(chǎn)能。截至2019年末，公司擁有特種紙及紙制品的年生產(chǎn)能力超82萬噸，產(chǎn)品涉及九大系列60多個品種。2019年公司實現(xiàn)營業(yè)收入45.67億元，同比增長11.45%；歸母凈利潤4.40億元，同比增長50.45%，利潤增速較高，我們認(rèn)為主要系公司優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，提升規(guī)模效應(yīng)所致。
　　分產(chǎn)品來看，2019年公司商務(wù)交流及防偽用紙、煙草行業(yè)用紙、標(biāo)簽離型用紙、熱轉(zhuǎn)印用紙、視頻與醫(yī)療包裝用紙、電氣及工業(yè)用紙、低定量出版印刷用紙、家居裝飾用紙、特種漿紙及其他的營業(yè)收入分別為12.89、7.04、5.81、5.21、5.13、3.12、2.76、1.88、0.16億元，同比增速分別為24.77%、-2.73%、-11.68%、32.89%、53.45%、1.65%、-0.69%、15.07%、-9.10%。公司行業(yè)龍頭地位顯著，強大的行業(yè)影響力有助于公司持續(xù)擴大市場份額、提升成長空間。
　　隨著公司IPO募投項目于2019年全面建成投產(chǎn)，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化日趨合理，綜合規(guī)模效益凸顯。公司通過降本增效有效提高毛利率，預(yù)計2020年第一季度實現(xiàn)歸母凈利潤9500-11000萬元，同比增加166.26%-208.30%，增速大幅提升。
　　盈利能力受益原材料價格回落，費用控制成效凸顯
2019年公司整體毛利率為18.70%，同比提升1.47pct，主要由于公司新品市場拓展和規(guī)模化生產(chǎn)帶來銷量增加，大宗原材料的國際木漿價格回歸正常，營業(yè)成本下降；銷售凈利率為9.62%，同比提升2.48pct，主要由于公司毛利率提升，疊加管理優(yōu)化、費用控制成效顯著。
　　期間費用方面，2019年公司期間費用率為9.25%，同比下降1.29pct；其中，銷售費用率為3.21%，同比降低0.13pct，主要由于人工費用、業(yè)務(wù)宣傳費用減少所致；管理費用率為1.92%，同比減少0.56pct，主要源于公司管理模式優(yōu)化提升；研發(fā)費用率為2.32%，同比增加0.17pct，主要由于公司多領(lǐng)域產(chǎn)品加大新品研發(fā)投入以提升市場占有份額；財務(wù)費用率為1.80%，同比減少0.77pct，主要由于匯兌損失較去年減少。
　　全產(chǎn)業(yè)鏈布局，多品種、品質(zhì)優(yōu)、市占高
公司是國內(nèi)大型高性能紙基功能材料研發(fā)和生產(chǎn)企業(yè)，進(jìn)行化工、制漿、能源、原紙及紙制品等全產(chǎn)業(yè)鏈布局。目前公司與合營公司、控股子公司擁有特種紙及紙制品的年產(chǎn)能超82萬噸，現(xiàn)有特種紙機生產(chǎn)線43條，涂布、超壓線20多條。同時，公司積極推進(jìn)新產(chǎn)能的建設(shè)和釋放，2019年公司的22萬噸高檔特種紙項目進(jìn)入試運行階段，預(yù)計2020年中投產(chǎn)；3.5萬噸高檔食品包裝原紙項目、1.2萬噸高檔煙用接裝原紙項目、4萬噸特種紙生產(chǎn)線、10萬噸不干膠項目二期等項目也于2019年至2020年初陸續(xù)投產(chǎn)。
　　作為我國產(chǎn)品品類最多，布局最廣德特種紙生產(chǎn)企業(yè)之一，公司產(chǎn)品涉及九大系列60多個品種，產(chǎn)品種類、產(chǎn)品品質(zhì)處于國內(nèi)領(lǐng)先。在煙草行業(yè)用紙方面，公司市占率超過40%；在國內(nèi)熱敏紙市場，公司占有率超過20%；在國內(nèi)低定量出版印刷用紙包括圣經(jīng)紙和字典紙市場，公司市占率超過80%，系國內(nèi)主要辭書出版商和國外眾多印刷巨頭指定的專用紙；合營企業(yè)夏王紙業(yè)產(chǎn)品 包括素色底材和印刷底材 ，市場占有率超20%。此外，公司在食品包裝、醫(yī)療包裝行業(yè)發(fā)展可期。
　　投資建議：
公司新品市場不斷擴展，產(chǎn)能持續(xù)升級和擴張。我們預(yù)計2020-2021年公司營業(yè)收入為51.28、58.17億元，同比分別增長12.28%、13.43%；歸母凈利潤為5.10、5.85億元，同比分別增長15.91%、14.75%，對應(yīng)最新PE分別為18.4x、16.1x，首次評級，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：
疫情影響超出預(yù)期；原材料波動；下游需求低迷等。
安井食品(603345) 2019年報點評：速凍賽道真正的成長龍頭
類別：公司機構(gòu)：華創(chuàng)證券有限責(zé)任公司研究員：方振/董廣陽日期：2020-04-14
事項：公司發(fā)布2019年年報，全年實現(xiàn)收入52.67億元，同增23.7%，歸母凈利潤3.73億元，同增38.1%，其中19Q4收入17.73億元，同增34.5%，歸母凈利潤1.35億元，同增83.1%。公司經(jīng)營現(xiàn)金流和預(yù)收款表現(xiàn)亮眼，全年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為5.77億元，同增94.9%，年末預(yù)收款8.08億元，同增60.6%。
　　收入量價齊升，結(jié)構(gòu)有效調(diào)整。19年公司總銷量48.94萬噸，同增18.4%，噸價1.08萬元，同增4.4%。分產(chǎn)品來看，面米/魚糜/菜肴制品保持較快增長，收入分別為13.88/20.04/5.46億元，同增26.4%/27.9%/38.1%，19年考慮成本等因素，主動控制肉制品占比，肉制品收入13.20億元，同增10.5%，占比25.1%，同比下降3.0pcts。分渠道來看，經(jīng)銷商/商超渠道收入分別為45.29/5.86億元，同增24.3%/14.2%；特通渠道收入1.21億元，同增26.0%，有所提速；電商渠道收入3132萬元，快速增長。分地區(qū)來看，華東地區(qū)為公司重點銷售區(qū)域，收入28.01億元，同增17.3%，其他各地區(qū)保持較快增長，增速均超25%，公司銷地產(chǎn)模式下，各區(qū)域工廠陸續(xù)建成投產(chǎn)帶動當(dāng)?shù)厥袌銮老鲁僚c擴張。此外，19年末公司經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)682家，凈增加64家。
　　有效應(yīng)對成本上行，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)。19年公司毛利率25.8%，同比下降0.7pct，其中Q4受益于提價和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，毛利率同比提升0.4pct。全年面米制品毛利率提升2.7pcts，肉制品/魚糜制品因原材料成本上漲，毛利率分別下降3.9/1.0pcts。公司于去年Q4對主要產(chǎn)品進(jìn)行提價，積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，控制肉制品占比，加快鎖鮮裝等高端新品推廣，有效應(yīng)對成本上行壓力。費用率方面，公司規(guī)模效應(yīng)持續(xù)凸顯，19年銷售費用率12.3%，同比下降1.1pcts。公司首期轉(zhuǎn)債完成后財務(wù)費用有所節(jié)省，19年財務(wù)費用762萬元，降幅明顯。全年凈利率為7.1%，同比提升0.7pct，成本壓力之下保持盈利水平穩(wěn)升，彰顯優(yōu)異應(yīng)對能力和規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢。
　　疫情當(dāng)下調(diào)整能力優(yōu)秀，中長期成長路徑清晰。展望全年，公司針對疫情沖擊積極調(diào)整繼續(xù)展現(xiàn)優(yōu)異的調(diào)整能力，同時升級自身經(jīng)營策略，由“三劍合璧、餐飲發(fā)力”升級為“全渠道、全區(qū)域、大單品”策略；渠道策略從“餐飲流通為主、商超電商為輔”調(diào)整為“BC兼顧、雙輪驅(qū)動”，加大超市、社區(qū)電商、電商的渠道開發(fā)；產(chǎn)品策略新增“主食發(fā)力、均衡發(fā)展”思路，加快主食類和C端產(chǎn)品上市，繼續(xù)堅持高質(zhì)中高價產(chǎn)品定價策略。我們堅定認(rèn)為公司中長期成長路徑清晰，產(chǎn)能全國化布局加速推進(jìn)，以丸之尊、鎖鮮裝等代表的高價大單品占比繼續(xù)提升，帶動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級，收入規(guī)模保持20%以上增長無虞。公司應(yīng)對成本措施多樣，規(guī)模優(yōu)勢持續(xù)顯現(xiàn)，盈利能力穩(wěn)中有升，后續(xù)業(yè)績料將保持高增長。此外，公司競爭優(yōu)勢持續(xù)強化，新品打造和推廣能力突出，渠道掌控力強，并于19年首次實施股權(quán)激勵，綁定優(yōu)秀核心團(tuán)隊，提升經(jīng)營及營銷執(zhí)行積極性。
　　上調(diào)目標(biāo)價至100元，維持“強推”評級。公司在速凍賽道的核心競爭力及業(yè)績穩(wěn)健增長得到持續(xù)驗證，短期疫情影響有限，期間優(yōu)異的調(diào)整能力再次證明強大的競爭優(yōu)勢，反而有望加快份額提升，我們重申對公司一直以來的判斷，中長期持續(xù)提升份額，業(yè)績成長路徑清晰，規(guī)模優(yōu)勢持續(xù)顯現(xiàn)。我們略調(diào)整2020-2021年EPS預(yù)測至1.73/2.50元 原預(yù)測值為1.71/2.50元 ，引入2022年EPS預(yù)測為3.24元，對應(yīng)PE為52/36/28倍，考慮剔除股權(quán)激勵費用影響，公司業(yè)績CAGR可達(dá)30%，且中長期業(yè)績成長性良好，估值中樞具備上移潛力，給予明年40倍PE，上調(diào)12個月目標(biāo)價至100元，維持“強推”評級。
　　風(fēng)險提示：成本上漲超預(yù)期，產(chǎn)能擴張不及預(yù)期，新品推出低于預(yù)期。
寧水集團(tuán) 603700 ：老字號水表龍頭插上NB-IOT科技翅膀 獲益新基建、走向新未來
類別：公司機構(gòu)：東吳證券(601555)股份有限公司研究員：陳顯帆/劉博日期：2020-04-14
投資要點
公司簡介：擁有62年悠久歷史的老字號水表龍頭，NB-IoT助推業(yè)績高增長：
1 公司成立于1958年，前身為全民與集體聯(lián)營企業(yè)寧波水表廠，2016-2019年毛利率、凈利率、ROE水平均較為穩(wěn)定，其中低毛利率的機械表業(yè)務(wù)占比逐步下降、高毛利率的智能表業(yè)務(wù)占比逐步提升，尤其在2019年，NB-IoT水表的銷售助力公司業(yè)績高增長。2 NB-IoT是低功耗廣域網(wǎng)絡(luò) LPWAN 技術(shù)的一種，由華為提出、3GPP組織開發(fā)，相比其他LPWAN技術(shù)具有可疊加應(yīng)用在現(xiàn)有蜂窩網(wǎng)絡(luò)上、被大型運營商采納、成本更低等優(yōu)勢。3 NB-IoT本身具有廣覆蓋、多連接、低功耗、低成本的特點，因此可廣泛使用于公用事業(yè)、智慧城市、消費電子等多個應(yīng)用場景，之前未能大規(guī)模推廣主要是受制于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)尚未明確、政策引導(dǎo)尚未統(tǒng)一、配套設(shè)施尚不完善、模組成本有待下降等原因。
　　估值提升來自于NB-IoT加速推廣：政策+標(biāo)準(zhǔn)+基站+成本，公司插上科技翅膀：
1 政策引導(dǎo)：工信部主導(dǎo)下政策持續(xù)落地，從基礎(chǔ)設(shè)施到終端應(yīng)用均有提及；2 標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一：NB-IoT被正式納入5G候選技術(shù)集合，受到通信設(shè)備商支持；3 基站配套：預(yù)計2020年基站數(shù)量達(dá)150萬，蜂窩物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)超11億；4 成本下降：芯片由華為和高通主導(dǎo)，模組成本已經(jīng)降至與2G模組持平；預(yù)計2020年NB-IoT整體為525億美元，應(yīng)用端為409億美元，在政策引導(dǎo)、標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一、基站配套、成本下降等各種利好的共同促進(jìn)下，NB-IoT應(yīng)用端近千億市場空間有望加速釋放，而NB-IoT水表作為其中最重要的應(yīng)用場景，有望率先爆發(fā)。
　　業(yè)績增長來自于行業(yè)放量：邊際變化明顯，行業(yè)高景氣度下龍頭公司率先獲益：
2019年以來，水表行業(yè)邊際變化明顯：1 政策持續(xù)出臺，對水表使用的量和質(zhì)均提出明確要求；2 NB-IoT水表加速推廣，技術(shù)成熟有效解決行業(yè)痛點；3 存量舊表置換+增量新表升級，152億市場空間正釋放。目前，水表行業(yè)市場集中仍然較低，三家龍頭企業(yè)市占率僅為20%左右，考慮到：1 未來3年市場空間加速釋放，行業(yè)景氣度仍將高企；2 NB-IoT水表的研發(fā)和生產(chǎn)對技術(shù)水平要求較高，只有行業(yè)龍頭企業(yè)具備研發(fā)、生產(chǎn)和銷售能力；3 NB-IoT水表的運維和數(shù)據(jù)分析處理能力也對水表企業(yè)提出更高要求，因此，而公司作為龍頭企業(yè)，在手質(zhì)量、品牌、NB-IoT先發(fā)、渠道、服務(wù)、技術(shù)、成本等多項核心競爭優(yōu)勢，有望在行業(yè)高景氣度形勢下充分率先獲益。
　　盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計公司2020-2022年EPS分別為1.71、2.16、2.79元，對應(yīng)PE分別為21、17、13倍，首次給予公司“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：公司產(chǎn)能投放不達(dá)預(yù)期、機械表和智能表價格下降超預(yù)期、疫情影響招投標(biāo)進(jìn)程等。

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