長安汽車(000625) ：新品投放銷量改善 自主品牌持續(xù)發(fā)力
類別：公司機構(gòu)：招商證券(600999)股份有限公司研究員：汪劉勝/寸思敏/楊獻宇日期：2019-12-27
事件：公司發(fā)布2019年11月產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，11月份公司共銷售車輛17.6萬臺 +12.6% ，1~11月累計銷售156.6萬臺 -18.7% 。
　　評論：1、新品投放效果顯著，11月銷量上揚11月公司共銷售車輛17.6萬臺 +12.6% ，其中長安自主實現(xiàn)銷售8.9萬臺 +24.6% ，增幅進一步加大；長安福特11月實現(xiàn)銷量18,802臺 -23.1% ；長安馬自達實現(xiàn)銷量12,512臺 +12.6% ，表現(xiàn)亮眼。1~11月累計銷售車輛156.6萬臺 -18.7% ，其中長安自主75.0萬臺 -13.5% ，長安福特16.6萬臺 -53.9% ,長安馬自達12.1萬臺 -21.8% 。由于公司新品投放上市，因此11月銷量表現(xiàn)優(yōu)異。
　　2、新品CS55PLUS推出，進一步夯實公司在SUV市場的領(lǐng)先優(yōu)勢
11月22日，長安CS55PLUS在廣州車展正式上市，共手動版炫色、炫動型和自動版炫色、炫動型共計4款配置車型，官方指導(dǎo)價為9.19-11.49萬元。作為長安汽車(000625)CS家族的又一高光之作，CS55PLUS集“生命動感設(shè)計”、“智能輕奢駕艙”、“極致品質(zhì)駕控”于一身，專為奮斗中的新青年量身打造。我們認為，CS55PLUS兼具智能加持和品質(zhì)背書等核心優(yōu)勢，其推出將豐富和拓展長安CS家族在SUV領(lǐng)域的布局，進一步夯實長安汽車(000625)在SUV市場的領(lǐng)先優(yōu)勢。
　　3、自主品牌持續(xù)發(fā)力，逸動PLUS為自主轎車增加新活力
11月長安汽車(000625)連續(xù)發(fā)力，逸動“第三代”車型--逸動PLUS，迎來全球首次曝光。無論是其搭載藍鯨動力，或是大氣體面的內(nèi)外設(shè)計，還是工藝與品質(zhì)，都已超越合資車型。逸動PLUS的誕生為長安自主轎車領(lǐng)域加增全新活力，再次升級消費者對于自主品牌的接受度。我們認為，逸動PLUS有望以過硬實力沖擊朗逸、軒逸等合資主流固守的家轎市場，重新定義緊湊級轎車市場新標(biāo)準(zhǔn)，強化形成自主品牌，實力再越，引領(lǐng)更高一級的國潮購車趨勢。
　　4、盈利預(yù)測與投資建議
公司11月新品投放效果顯著，銷量表現(xiàn)優(yōu)異。由于公司在自主品牌持續(xù)發(fā)力，尤其其新品逸動PLUS在許多方面已超越合資品牌，我們預(yù)測，未來公司在自主品牌將持續(xù)進步。預(yù)計19年~21年凈利潤為-4.5億、39.3億、56.1億，維持“審慎推薦-A“評級。
　　5、風(fēng)險提示：新品表現(xiàn)不及預(yù)期；汽車行業(yè)銷量承壓

蘭花科創(chuàng)(600123) ：債務(wù)結(jié)構(gòu)有望優(yōu)化 量增難抵煤價下滑
類別：公司機構(gòu)：招商證券(600999)股份有限公司研究員：盧平/王西典日期：2019-12-27
事件：公司近日公告，擬發(fā)行不超過30億元公司債，其中一期不超過10億元，期現(xiàn)為2+2+1 第二年、第四年附調(diào)整利率權(quán)利及投資者回售權(quán) ，擔(dān)保為旗下大陽、博方兩礦井采礦權(quán)。同時，公司公告旗下玉溪礦 240萬噸/年 及洗煤廠進入聯(lián)合試運轉(zhuǎn)。
　　1.玉溪礦接近投產(chǎn)，貢獻權(quán)益增量為14%。玉溪礦為公司僅余基建礦井，這次聯(lián)合試運轉(zhuǎn)已可認為已經(jīng)投產(chǎn)，按產(chǎn)能計可使產(chǎn)量增加25%，權(quán)益增量為14%。將玉溪計入在內(nèi)，公司目前在產(chǎn)產(chǎn)能1200萬噸/年，剩余五座礦井均為資源整合礦，合計產(chǎn)能480萬噸/年。考慮到資源稟賦等問題，后續(xù)礦井的投產(chǎn)對公司盈利的影響較為有限。
　　2.產(chǎn)量大增難抵煤價下滑影響。受下游工藝改進，無煙沫煤甚至劣質(zhì)動力煤亦開始用于制尿素等流程中。在需求疲軟的情形下，無煙煤價格走弱明顯，今年以來晉城地區(qū)無煙煤均價下降約8%-12%。今年望云、永勝等礦井投產(chǎn)致使產(chǎn)量大增，但仍然難抵煤價對收入的影響。展望全年預(yù)計煤炭板塊盈利9.1億元，同比下降11%。
　　3.債務(wù)結(jié)構(gòu)有望優(yōu)化。2017年通過短期貸款償還“12蘭花債”后，公司短期債務(wù)占比一度接近40%。同時由于銀行對傳統(tǒng)行業(yè)態(tài)度較為謹慎，公司中長期資金來源持續(xù)受限。此次發(fā)行公司債，公司短期償債能力得到大幅優(yōu)化，流動比率可由0.46上升至0.70 以2019Q3為基準(zhǔn) ，抗風(fēng)險能力進一步增強。
　　4.盈利預(yù)測及評級。今年以來尿素業(yè)務(wù)有所改善，而二甲醚、己內(nèi)酰胺因產(chǎn)品價格下滑出現(xiàn)小幅虧損，總體而言化工板塊較去年減虧約1.0億元，但煤炭板塊因無煙煤價格弱勢有所下滑。預(yù)計2019-2021年公司EPS將達到0.81/0.74/0.77元/股，同比增長-13%/-9%/4%，當(dāng)前估值處于低位，給予“審慎推薦-A”評級。
　　風(fēng)險提示：煤價大幅回落

山東藥玻(600529) ：模制瓶龍頭地位穩(wěn)固 加速中硼硅布局
類別：公司機構(gòu)：國金證券(600109)股份有限公司研究員：許菲菲/李敬雷日期：2019-12-27
投資邏輯
中國藥玻升級大勢所趨，多政策助推龍頭企業(yè)獲利：
中硼硅替代空間大：藥用玻璃中，具備高耐水性的中硼硅玻璃與藥物發(fā)生反應(yīng)的風(fēng)險較小，但目前國內(nèi)藥玻中中硼硅使用量僅占7-8%，與在注射劑和生物制劑已普遍使用中硼硅的歐美日等規(guī)范市場有較大差距。
　　隨著注射劑一致性評價加速推進，升級替代空間大。
　　此外，環(huán)保要求趨嚴(yán)出清不規(guī)范小企業(yè)，原輔包關(guān)聯(lián)審評審批促使制劑企業(yè)更為慎重選擇質(zhì)量、供應(yīng)長期穩(wěn)定的包材企業(yè)，進一步推動行業(yè)向龍頭集中度提升。
　　山東藥玻(600529)：藥用玻璃行業(yè)龍頭，多產(chǎn)品全面布局：
玻璃瓶：模制瓶、棕色瓶具備絕對領(lǐng)先地位。公司模制瓶在國內(nèi)市場占有率超80%，具有絕對領(lǐng)先地位，其中模抗瓶產(chǎn)能70余億只；棕色瓶保守估計市占率超50%，產(chǎn)能30億只，由于保健品及化妝品消費等需求旺盛，公司新增綿竹車間，補充10億只產(chǎn)能。
　　中硼硅玻瓶：布局領(lǐng)先，乘行業(yè)東風(fēng)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)：目前公司中硼硅模制瓶產(chǎn)能約2億只，中硼硅管制系列瓶產(chǎn)能可達6.87億只 2018年銷量6788萬只 。中硼硅玻璃液態(tài)粘度高、生產(chǎn)難度較高，價格可達同規(guī)格鈉鈣玻璃/低硼硅玻璃3-5倍。公司具備模制瓶生產(chǎn)及技術(shù)優(yōu)勢，中硼硅模制瓶擁有更高毛利率。隨著產(chǎn)能擴建及未來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，將有利于提升公司業(yè)績。
　　丁基膠塞：行業(yè)內(nèi)規(guī)模最大的企業(yè)之一。公司丁基膠塞年銷售40-50億只，占全國市場份額約10%。公司提供塞子與蓋子，有利于為客戶提供全套產(chǎn)品，隨著產(chǎn)能新增至60億只，預(yù)計隨著市場開拓進一步放量。
　　客戶優(yōu)勢：國內(nèi)外積極布局，具備大客戶基數(shù)。公司擁有超4000家客戶，其中制藥企業(yè)3000余家，有助于公司在未來的注射劑一致性評價中更快切入玻瓶的替換升級。
　　盈利預(yù)測與投資建議
我們預(yù)測公司2019-2021年EPS分別為0.78/0.98/1.19，對應(yīng)當(dāng)前股價PE為36/29/23倍。我們看好公司從事的藥用玻璃行業(yè)在升級趨勢下的高景氣，給予公司2020年32倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價31.21元，首次覆蓋給予“增持”評級。
　　風(fēng)險提示：減持風(fēng)險；注射劑一致性評價政策推進低于預(yù)期；中硼硅替換進度低于預(yù)期風(fēng)險；產(chǎn)能釋放低于預(yù)期；原料價格上行風(fēng)險；競爭加劇風(fēng)險。
安琪酵母(600298) ：龍頭優(yōu)勢明顯 業(yè)績有望逐漸改善
類別：公司機構(gòu)：海通證券(600837)股份有限公司研究員：聞宏偉/唐宇日期：2019-12-27
競爭格局穩(wěn)定，成長邏輯清晰。我們認為：1 酵母屬于必需消費品，未來成長空間依然較大，國內(nèi)市場，行業(yè)競爭格局穩(wěn)定，公司作為行業(yè)絕對龍頭，品質(zhì)、品牌、渠道均優(yōu)秀，市占率穩(wěn)居第一；2 國外市場，公司產(chǎn)品性價比優(yōu)勢明顯，海外工廠不斷擴建且盈利能力突出；3 公司研發(fā)創(chuàng)新能力優(yōu)秀，產(chǎn)品線豐富，保健品、YE、動物營養(yǎng)等衍生品成長潛力很大。
　　伊犁工廠確認搬遷，新老董事長交替完成。環(huán)保限產(chǎn)導(dǎo)致安琪伊犁2018年利潤出現(xiàn)下滑，公司已確定于2021年將工廠搬遷至新疆可克達拉市，搬遷后經(jīng)營期內(nèi)測算年均凈利潤7868萬元，盈虧平衡的產(chǎn)能利用率為60%。2019年8月，前董事長俞學(xué)鋒先生因年齡原因辭任董事長職位，隨后被聘為宜昌市政府參事。新董事長熊濤先生的前職為興發(fā)集團(600141)董事兼常務(wù)副總，我們認為新老董事長交替后，各項業(yè)務(wù)條線的經(jīng)營管理機制或有改變。
　　2018/2019榨季糖蜜價格下降有望改善毛利率。2018/2019年榨季的糖蜜價格下降明顯，我們預(yù)計公司2019年糖蜜采購成本比2018年要低，毛利率將得以改善。對于未來糖蜜價格，影響因素眾多，我們認為大趨勢是逐漸下降，但中間或有波動，有較大不確定性。糖蜜價格上升時，也可考慮直接提價對沖，盈利能力有一定保障。從酵母系列的噸價與噸成本看，2013至2018年噸價提升13.82%、噸成本提升1.19%，毛利率持續(xù)提升至36.32%。
　　折舊對業(yè)績影響有望減少。我們在正文中作出了一定假設(shè)，預(yù)判2019、2020、2021年轉(zhuǎn)固金額分別為4.96、4.93、4.73億元，均維持在5億元左右，對比18年的6.87億元、17年的13.57億元，下降明顯。預(yù)計2019/2020/2021年的折舊金額會平穩(wěn)而不會快速的增加，折舊/營收將保持在6%左右 2019H1為6.12% 。
　　盈利與估值。我們預(yù)計公司19-21年EPS分別為1.15/1.35/1.54元，相關(guān)可比公司2019年P(guān)E在38-54倍，給予2019年35-38倍PE，對應(yīng)合理價值區(qū)間40.25-43.70元，給予“優(yōu)于大市”評級。
　　風(fēng)險提示。糖蜜價格上升；人民幣升值；環(huán)保加嚴(yán)導(dǎo)致限產(chǎn)等。
兆易創(chuàng)新(603986) ：TWS驅(qū)動NORFLA 需求旺盛 公司業(yè)績回暖
類別：公司機構(gòu)：東方證券(600958)股份有限公司研究員：蒯劍/馬天翼日期：2019-12-27
核心觀點
公司凈利潤創(chuàng)新高。公司前三季度實現(xiàn)營收22.04億，yoy+28.04%；歸母凈利潤為4.50億元，yoy+22.42%，存貨同比下降22.04%。Q3單季度實現(xiàn)營收10.02億元，yoy+62.97%；歸母凈利潤2.62億；yoy+98.21%，扣非歸母凈利潤2.36億，yoy+92.2%；Q3單季毛利率41%，同比增長2%。
　　受益Nor Fla 需求旺盛，公司毛利提升，存貨下降，業(yè)績超預(yù)期。
　　受益TWS快速增長，Nor Fla 需求旺盛：2019H1 TWS耳機共計實現(xiàn)出貨量4450萬部，其中Q1和Q2出貨量分別達1750和2700萬部，環(huán)比增長40%和54%，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)計全年有望超1.2億部，同比增長161%。受益TWS強勁需求，我們認為Nor Fla 強勁的需求將會持續(xù)到明年，公司的毛利率也會隨著出貨量增長而增長。TWS新增降噪/語音控制功能將助推Nor往256Mb等高容量演變。公司也相應(yīng)的推出256Mb、512Mb大容量產(chǎn)品。中長期，受益IOT、車載電子、5G產(chǎn)品的放量，Nor Fla 需求量將會持續(xù)旺盛，公司作為國內(nèi)存儲芯片龍頭廠商，將會深度受益。
　　SLD NAND收入有望迎來快速增長，DRAM進展超預(yù)期：公司SLD NAND38nm已經(jīng)開始小批量出貨，24 nm工藝產(chǎn)品技術(shù)也已經(jīng)成熟。公司也推出了基于自研NAND Fla 提供小容量eMMC解決方案。隨著產(chǎn)品技術(shù)的成熟和產(chǎn)能的釋放，營收有望迎來快速增長。長鑫第一代8Gb DDR4 DRAM已經(jīng)投產(chǎn)，產(chǎn)品通過國內(nèi)外大客戶驗證。通過與長鑫合作，公司切入了DRAM千億美金市場，完成了存儲產(chǎn)品全布局，天花板被徹底打開。
　　國產(chǎn)32位領(lǐng)先MCU，國產(chǎn)替代空間大：公司是本土領(lǐng)先的32位MCU供應(yīng)商，產(chǎn)品實現(xiàn)了低中高端全覆蓋，并順利切入車載MCU，公司MCU業(yè)務(wù)近三年營收增長為43.2%，增速高于整體營收。MCU需求穩(wěn)健，國產(chǎn)化率不高，替代空間巨大。
　　財務(wù)預(yù)測與投資建議
考慮到公司芯片業(yè)務(wù)需求旺盛，我們上調(diào)了公司19-21年歸母凈利潤至6.7、11.2、12.6億元 原預(yù)測19-20分別為6.45和8.55億元 ，根據(jù)可比公司20年平均63倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價219.87元，調(diào)至增持評級。
　　風(fēng)險提示
儲存業(yè)務(wù)不及預(yù)期；新品研發(fā)不及預(yù)期。
三一重工(600031) ：對標(biāo)世界巨頭“設(shè)備制造+金融”產(chǎn)融協(xié)同
類別：公司機構(gòu)：國金證券(600109)股份有限公司研究員：王華君/朱榮華日期：2019-12-26
事件
公司發(fā)布對上海證券交易所問詢函回復(fù)的公告，對三一汽車金融的業(yè)務(wù)、財務(wù)及估值情況詳細披露。三一汽車金融將圍繞公司工程機械業(yè)務(wù)開展金融服務(wù)，交易價格由人民幣39.8億調(diào)整為33.8億。本次收購有利于推動公司向“制造+服務(wù)”轉(zhuǎn)型、推進公司國際化與數(shù)字化進程，提升公司盈利水平。
　　點評
零售商按揭租賃為主要收入來源，賺取2-5%利差，逾期率不到1%1 主要業(yè)務(wù)內(nèi)容：向工程機械和乘用車購買者提供金融服務(wù)。2019年1-10月4.5億利息收入中，經(jīng)銷商批發(fā)貸款 貸款期限<1年）、零售商按揭貸款（貸款期限<5年，首付比例>30% 和零售商融資租賃 首付比例>15% 占比35%、64%和1%。收購后三一汽車金融將開展二手工程機械設(shè)備貸款或融資租賃業(yè)務(wù)，從事與購車融資活動相關(guān)的咨詢、代理以及二手工程機械設(shè)備殘值處理等業(yè)務(wù)。2019年1-10月乘用車金融服務(wù)收入占總收入比例23%，未來該部分業(yè)務(wù)貸款投放規(guī)模控制在當(dāng)前比重。
　　2 融資渠道：三一汽車金融通過股東存款、金融機構(gòu)借款、發(fā)行金融債券、同業(yè)拆借等渠道獲得資金。
　　3 盈利情況：批發(fā)和零售貸款盈利模式為賺取利差，貸款利率6%-9%，籌資利率4.35%-5%。收購后子公司可借助母公司股東存款，利用優(yōu)質(zhì)資信評級來開展同業(yè)拆借、發(fā)行金融債券，降低籌資成本。2019年1-10月三一汽車金融稅前利潤1.3億元，同比下滑38%，對外貸款總額上升但凈利潤下降的主要原因系對外貸款產(chǎn)生的收益與貸款撥備的計提不同步造成。
　　4 風(fēng)險情況：截止10月31日，三一汽車金融資本充足率31.58%，貸款余額93.78億元，經(jīng)銷商批發(fā)貸款、零售商按揭貸款和融資租賃占比分別為26%、72%和2%，逾期率0.92%，無損失類貸款。
　　此次收購有助于三一重工(600031)協(xié)同主業(yè)發(fā)展，助力推進國際化1 對三一重工(600031)主要財務(wù)指標(biāo)的影響：2019年9月30日公司資產(chǎn)負債率50.76%，收購后55.43%，增加4.67pct，仍處于同行業(yè)優(yōu)秀水平。三一汽車金融2019年1-9月實現(xiàn)收入4億元，占三一重工(600031)0.68%，對公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)不具有重大影響。收購后公司應(yīng)收賬款 含貸款及墊款 339億元，增長35.5%；短期借款 含拆入資金 147萬元，增長50.14%，新增短期借款 含拆入資金 主要系三一汽車金融的同業(yè)拆入資金。
　　2 收購三一汽車金融協(xié)同主業(yè)發(fā)展，助力國際化推進：比肩世界工程機械巨頭，建立具有競爭力的金融能力，推動公司向“制造+服務(wù)”轉(zhuǎn)型。依托三一重工(600031)良好的現(xiàn)金流及貨幣資金狀況，以股東存款等形式優(yōu)化三一汽車金融融資結(jié)構(gòu)，提升三一重工(600031)資金使用效率與資金收益。借助三一汽車金融平臺、風(fēng)險控制體系與模型、融資人才，加快海外工程機械融資渠道的建設(shè)，推動海外業(yè)務(wù)迅速發(fā)展。
　　盈利預(yù)測與投資建議
預(yù)計2019-2021年凈利潤113/134/149億元，同比增長84%/19%/11%，復(fù)合增速為31%。EPS為1.34/1.60/1.77元，對應(yīng)PE為12/10/9倍。給予公司2020年12倍PE，合理市值1610億元，6-12月目標(biāo)價19.22元。
　　風(fēng)險提示
基建地產(chǎn)投資不及預(yù)期；部分產(chǎn)品行業(yè)銷量下滑風(fēng)險；金融市場波動風(fēng)險。

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