海外風險的頻繁出現(xiàn)預(yù)計會持續(xù)擾動市場情緒。本周美聯(lián)儲議息會議的擴表指引低于預(yù)期，經(jīng)濟下修幅度超預(yù)期，預(yù)計海外市場流動性驅(qū)動的單邊上漲修復(fù)進程進入尾聲，波動開始增多。當前全球疫情的蔓延趨勢尚未放緩，壓力正從歐美轉(zhuǎn)向新興市場國家和欠發(fā)達地區(qū)，盡管從5月以來歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)的數(shù)據(jù)來看，“復(fù)工復(fù)產(chǎn)”與疫情的“二次爆發(fā)”并沒有必然關(guān)系，但全球疫情“二次爆發(fā)”的風險依然很高，疫情反復(fù)將持續(xù)擾動市場情緒。我們依舊認為A股整體處于均衡狀態(tài)下的結(jié)構(gòu)再平衡狀態(tài)，6月下半旬開始海外風險因素增多，但實質(zhì)性影響有限。市場向下有基本面和流動性支撐，向上有風險因素頻繁擾動，預(yù)計走勢仍維持平衡狀態(tài)。配置上，新舊基建和科技白馬依然是貫穿全年的主線，短期結(jié)構(gòu)再平衡過程中，建議重點關(guān)注風險擾動期享受高確定性溢價的醫(yī)藥和消費龍頭。

　　擴表指引低于預(yù)期，經(jīng)濟下修

　　幅度超預(yù)期，海外市場修復(fù)進入尾聲

　　隨著全球市場流動性的恢復(fù)和資產(chǎn)價格的大幅反彈，本周的議息會議之前，美聯(lián)儲的擴表速度已有較明顯的放緩，過去四周實際擴表規(guī)模均低于1000億美元。

　　本次議息會議當中，美聯(lián)儲宣布將維持每月800億美元國債和400億美元MBS的購買速度，合計每月擴表1200億美元，相比之下過去四周實際的擴表規(guī)模為2347億美元，擴表速度指引相對過去1個月進一步放緩。同時，盡管二季度預(yù)計-30%以上的GDP同比降幅在市場預(yù)期內(nèi)，但美聯(lián)儲對下半年的經(jīng)濟復(fù)蘇前景仍然謹慎，將2020年全年實際GDP增速預(yù)測下修為-6.5%，打消市場對美國經(jīng)濟在下半年“V型”復(fù)蘇的預(yù)期。未來2-3年美聯(lián)儲都將維持較低的政策利率表明了官方對未來經(jīng)濟弱復(fù)蘇的判斷。

　　過去兩個月在充裕的流動性驅(qū)動下海外風險資產(chǎn)快速的修復(fù)很大程度上背離了基本面，隨著央行擴表速度的邊際放緩，預(yù)計海外市場的單邊上漲修復(fù)進程進入尾聲，波動開始加劇。

　　全球疫情“二次爆發(fā)”風險依然很高

　　疫情反復(fù)將持續(xù)擾動市場情緒

　　當前全球疫情的蔓延趨勢尚未放緩，6月以來全球日均新增病例為12.4萬例，正逐步轉(zhuǎn)向新興市場國家和欠發(fā)達地區(qū)。對歐美國家而言，目前沒有充足證據(jù)表明復(fù)工復(fù)產(chǎn)與疫情的再次上升有必然聯(lián)系。我們依舊維持歐美發(fā)達國家整體不會隨著經(jīng)濟重啟而出現(xiàn)疫情的“二次爆發(fā)”、但日增確診病例下降緩慢的基準判斷。不過，全球各地疫情的反復(fù)可能會對投資者情緒以及金融市場產(chǎn)生負面擾動。

　　1)疫情壓力正從歐美轉(zhuǎn)向新興市場國家和欠發(fā)達地區(qū)。過去一周新增確診人數(shù)最多的分別為巴西、美國、印度、俄羅斯和智利，新增確診人數(shù)分別為15.7/12.8/6.3/5.3/3.3萬例，考慮到巴西和印度等新疫區(qū)依然處于疫情蔓延的前半段，且后續(xù)疫情壓力較大的區(qū)域集中在人口規(guī)模大、醫(yī)療條件相對較差的發(fā)展中甚至是欠發(fā)達經(jīng)濟體，預(yù)計全球疫情壓力短期無法大幅緩解。

　　2)從歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)以來的數(shù)據(jù)來看，“復(fù)工復(fù)產(chǎn)”與疫情的“二次爆發(fā)”并沒有必然關(guān)系。對于歐洲，意大利、西班牙、德國等國在5月中上旬陸續(xù)重啟經(jīng)濟之后，日新增確診病例仍然維持逐步下降的趨勢。英國考慮到日新增確診的數(shù)量較高，6月1日才開始重啟經(jīng)濟，當前日新增確診也維持緩慢下降的趨勢。而對于美國而言，較早復(fù)工(23個)、較晚復(fù)工(25個)和尚未完全復(fù)工(3個)的州在6月前兩周的新增病例并無顯著差異，其中較早復(fù)工州日新增確診病例未明顯上升，較晚復(fù)工州的日新增確診數(shù)量也并未明顯減小，反而未完全解除居家令的州日新增確診有向上趨勢。4月24日至5月20日期間陸續(xù)復(fù)工的32個州自解除居家令前一周至解除后20天的新增確診也沒有明顯變化。

　　3)疫情反復(fù)將持續(xù)擾動市場情緒。盡管目前沒有證據(jù)表明歐美國家的復(fù)工復(fù)產(chǎn)會導(dǎo)致疫情二次爆發(fā)，但不可否認的是美國新增病例仍然維持在高位，而社交活動的恢復(fù)也可能導(dǎo)致疫情出現(xiàn)反復(fù)。近幾日國內(nèi)零星的新增病例也說明疫情的防控和生產(chǎn)生活的恢復(fù)在相當長一段時間內(nèi)仍將共存。隨著投資者在近期市場上漲過程中對疫情問題的擔憂緩解，重視程度下降，全球疫情的反復(fù)可能在未來會頻繁擾動投資者情緒，引發(fā)一定的市場波動。

　　海外風險因素增加但對A股實質(zhì)影響有限

　　接近三季度，海外疫情反復(fù)概率加大，中美之間爭端頻次可能伴隨著美國大選臨近而提高，擾動因素也在增多。不過，海外市場已經(jīng)處于流動性推動下的階段性過熱狀態(tài)，對風險因素的反應(yīng)預(yù)計會相對劇烈；而A股則處于相對冷靜狀態(tài)，且5月下旬已逐步開始反映三季度的潛在風險因素，對邊際上新增的擾動因素并不十分敏感。

　　A股所處的大環(huán)境仍然是國內(nèi)經(jīng)濟領(lǐng)先于全球恢復(fù)，企業(yè)盈利的恢復(fù)和人民幣在年內(nèi)走強是大概率事件，年內(nèi)全球資金加速增配中國趨勢不變。盡管5月下旬以來海外風險擾動因素增加，但外資的流入未受影響且有加速跡象，6月以來，配置型/交易型外資日均凈流入20.1/6.3億元，我們預(yù)計外資全年增配中國趨勢不變，只是節(jié)奏會隨著海外風險因素而出現(xiàn)調(diào)整。

　　6月A股仍處于均衡狀態(tài)下的結(jié)構(gòu)再平衡

　　我們維持6月月報觀點，預(yù)計A股整體處于均衡狀態(tài)，6月下半旬開始海外風險因素增多，盡管實質(zhì)性影響有限，但會影響市場情緒。下有基本面和流動性支撐，上有風險因素頻繁擾動，預(yù)計指數(shù)走勢將維持平衡狀態(tài)。配置上，新舊基建和科技白馬依然是貫穿全年的主線，短期結(jié)構(gòu)再平衡過程中，建議重點關(guān)注風險擾動期享受高確定性溢價的醫(yī)藥和消費龍頭，包括免稅、白酒、零售、醫(yī)療設(shè)備、診斷試劑等。

　　風險因素

　　全球疫情蔓延速度和持續(xù)時間超預(yù)期，全球風險偏好下行，海外市場進入第二輪大調(diào)整，國內(nèi)疫情出現(xiàn)反復(fù)。

（文章來源：中信證券研究）

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