假設(shè)有一個(gè)債券,面值為1元, 年復(fù)利率為20％,3年期,而未來(lái)3年內(nèi),每年的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益為7％,那么此債券的合理價(jià)格是多少呢？設(shè)它為x。

那么：1×1.23=x×1.073; x=1×（1.2/1.07）3

債券的合理價(jià)格是很容易分析的,因?yàn)樗?dāng)年的價(jià)值,每年的增長(zhǎng)都是很清晰的。

那么我們來(lái)看一家企業(yè)。

假設(shè)一個(gè)企業(yè)當(dāng)年的內(nèi)在價(jià)值為C,在未來(lái)N年中的年均增長(zhǎng)為A,而年均的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益為B,那么它現(xiàn)在的合理價(jià)格x是多少呢？同理

C×（1+A）N=x×（1＋B）N

X＝C×（（1＋A）/（1＋B））N

B是很容易得到的,一般在5％～10％之間波動(dòng)。

那么如何去確定C,A和N的值呢？

我認(rèn)為價(jià)值投資的核心就是如何確定這3個(gè)數(shù)值。

首先我們來(lái)看C,企業(yè)當(dāng)年的合理價(jià)值。

假設(shè)一個(gè)企業(yè)什么都沒有,只有1億的現(xiàn)金,那么它就應(yīng)該值1億,如果市場(chǎng)上的估值是0。5億,那么肯定是被低估了。如果再?gòu)?fù)雜一點(diǎn),它除了1億的現(xiàn)金,還有1億的股票,那么它就應(yīng)該值2億。如果再?gòu)?fù)雜一點(diǎn),它還有一個(gè)1億的金子,那么就是3億。再?gòu)?fù)雜,如果它還有一個(gè)船隊(duì)。再來(lái),它還投了一家做鋼鐵的企業(yè),占51％的股份,一個(gè)房地產(chǎn)公司,占49％的股份。那么估算它的當(dāng)年的內(nèi)在價(jià)值就會(huì)復(fù)雜起來(lái)。為了能盡量正確的反應(yīng)公司當(dāng)年的內(nèi)在價(jià)值,所以我們需要合理的會(huì)計(jì)制度。

假設(shè)我們把這個(gè)企業(yè)的C研究清楚,那么我們來(lái)研究A,它未來(lái)3年,5年,年均的增長(zhǎng)率會(huì)是多少呢？為了解答這個(gè)問(wèn)題,直觀的想法是它處在的行業(yè)是怎么樣的？然后它過(guò)去的年均增長(zhǎng)是怎么樣的？未來(lái)它新的增長(zhǎng)點(diǎn)在哪里？為了弄清楚這些問(wèn)題,就會(huì)出現(xiàn)行業(yè)間的不同特點(diǎn),行業(yè)的景氣周期,這個(gè)公司是內(nèi)生性增長(zhǎng),還是外沿性增長(zhǎng),當(dāng)然還要避免增長(zhǎng)率陷阱。現(xiàn)在一些研究報(bào)告是把未來(lái)3年的會(huì)計(jì)報(bào)表估計(jì)出來(lái),方法不論,他們的目的就是想把A弄清楚。

如果C和A都弄清楚了,我們?cè)賮?lái)看N,我們看到,N在這個(gè)算式中處于最重要的地位,它是指數(shù)式。這個(gè)企業(yè)能以A的速度增長(zhǎng)多少年？一般的企業(yè)可能是5年,優(yōu)秀的企業(yè)是20年,而偉大的企業(yè)可能是100年。如果你能確定一家企業(yè)能連續(xù)增長(zhǎng)100年,那么你得到的x將會(huì)是一個(gè)天文數(shù)字。

我們?cè)賮?lái)看分析這3個(gè)數(shù)字的難度。

C往往是最容易的,這個(gè)公司有多少存貨,多少股票,都是現(xiàn)金,多少設(shè)備,年報(bào)里一般都有反應(yīng),如果你發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)上的價(jià)格Y< C,那么就是低估。

而A相對(duì)來(lái)說(shuō)也是比較容易的,你可以看看這個(gè)公司未來(lái)3年有什么新的項(xiàng)目投產(chǎn),產(chǎn)品的市場(chǎng)如何,成本大概會(huì)是多少,就可以大致得到。

而N往往是最難的,3年,5年的增長(zhǎng)可以預(yù)期,那么10年,20年,100年的增長(zhǎng)從何預(yù)期。所以到這種階段,專業(yè)知識(shí)已經(jīng)不重要了,行業(yè)也不重要了,要從歷史,哲學(xué)和人性里去找答案。這就是“任何行業(yè)都能誕生偉大的企業(yè)”。

我們?cè)賮?lái)看有效市場(chǎng)理論,市場(chǎng)的參與者能力有不同,有聰明的,笨的,那么一般聰明的錢很容易找到Y(jié)< C的機(jī)會(huì),并馬上是Y=C.

假設(shè)更聰明的錢,能準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)未來(lái)3年的A,那么他們會(huì)馬上讓Y＝C×（1＋A）3

那只有最聰明的錢才能確定N了。

正是因?yàn)檫@種投資能力的差異性,造成了市場(chǎng)在某些方面有效,在某些方面無(wú)效。當(dāng)然還要考慮到人性的一些弱點(diǎn)。

此外,市場(chǎng)的有效性還要建立在充足的資金條件上,所以在大熊市的時(shí)候,市場(chǎng)很多時(shí)候是無(wú)效的。

我們發(fā)現(xiàn)有趣的現(xiàn)象,格雷厄姆和巴菲特,年輕的時(shí)候都熱衷于尋找低估的企業(yè),隨著年紀(jì)的增長(zhǎng),開始轉(zhuǎn)型尋找偉大的企業(yè)。我認(rèn)為這是一種投資能力不斷提高的表現(xiàn)。就像巴菲特說(shuō)：“以前我們想以便宜的價(jià)格買到優(yōu)秀的公司,現(xiàn)在是以合理的價(jià)格買到偉大的公司。”

你對(duì)一個(gè)公司越了解,就越能確定A和N的值,這樣得到的x就越準(zhǔn)確。當(dāng)然沒有人是萬(wàn)能的,我們只能趨近,而不能達(dá)到。所以安全邊際就顯的很重要。

如何去了解一家公司,并且得到正確的答案,這就是第3條腿,能力圈。

N越大,得到的x越大,所以價(jià)值投資者都很有耐心,就像老巴一樣,長(zhǎng)期持有,永不賣出。