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a股即將迎來AI芯片第一股。
6月2日，科創(chuàng)板上市委同意中科寒武紀科技股份有限公司（以下簡稱“寒武紀”）發(fā)行上市（首發(fā)）。從3月26日申請獲受理，兩個月即火速過會，寒武紀的科創(chuàng)板歷程格外順利。
作為國內人工智能芯片領域的首個龍頭企業(yè)，無論是創(chuàng)始人的少年天才路，還是公司本身與華為的關系，都讓寒武紀每一步的發(fā)展備受矚目。
但光環(huán)的仍難掩問題。界面新聞此前曾報道過寒武紀過于依賴政府收入這一問題。這一問題也反應在了估值上。
根據保薦券商的預測，寒武紀的的估值范圍為192億元到342億元之間，而寒武紀最后一輪融資的估值就已經達到了222億元。這意味著在最壞情況下，最后一輪參與機構，存在虧損退出的可能性。這些都讓這只AI芯片股的前途蒙上些許陰影。
困難重重的2020年
在現階段，營收是決定寒武紀估值的重要砝碼之一。
保薦券商此前預計，公司2020年營收為6億元至9億元，相比2019年增長35%到102%。可比A股類似芯片公司市銷率范圍為32倍到38倍，保薦券商在此基礎上對寒武紀的估值范圍作出了預測。
但公司2020年上半年的情況并不樂觀。根據最新披露的招股書，寒武紀上半年預計實現營收為8200萬元至8600萬元，同比下滑16.32%到12.24%，預計虧損為2.1億元到2.3億元。

數據其中，終端智能處理器IP和云端智能芯片及加速卡業(yè)務都有不同程度下降，新增的邊緣智能芯片及加速卡和基礎系統軟件業(yè)務對營收貢獻更為有限。
相比營收，寒武紀更大的風險來自于高估值。A股龍頭芯片公司如匯頂科技（6031060.SH）等普遍在細分領域占據了較大優(yōu)勢，從而形成利基市場，讓估值有了“錨”，而四面出擊的寒武紀卻還沒有找到自己的應許之地。
頻頻變更的主營業(yè)務
寒武紀的成名源于華為。
2017年，華為首次在手機芯片中集成了寒武紀研發(fā)的NPU（神經網絡處理器），這成了寒武紀的第一桶金。
但寒武紀目前的尷尬境地也是因為華為。
2019年，寒武紀終端智能處理器IP業(yè)務出現斷崖式下滑，其收入從2018年的1.16億元大幅縮水至2019年6877萬元。

數據公司對此的解釋是，2018 年以來，華為海思選擇自研終端智能芯片，未與公司繼續(xù)合作，并且華為海思未來還將在終端、云端、邊緣端人工智能芯片產品領域均與公司直接競爭。
換而言之，華為扶持了華為海思，轉身把寒武紀留在了原地。
寒武紀在招股書中如實提示，由于公司短期內難以開發(fā)華為這樣業(yè)務體量的大客戶，2020年公司終端智能處理器IP授權業(yè)務收入將繼續(xù)下滑。
刨除華為的影響，終端智能處理器IP的競爭也日趨激烈，芯片IP巨頭ARM也開始涉及這一領域。寒武紀在招股書中承認“ARM在集成電路IP市場具備深厚的積累、良好的聲譽與客戶關系，相對公司具備顯著的優(yōu)勢。”
在這一背景下，公司在終端智能處理器IP領域只拿到除華為外的四家公司的的訂單，分別為北京智芯微電子科技有限公司 、杭州博雅鴻圖視頻技術有限公司、廈門星宸科技有限公司和展訊通信（上海）有限公司。這些公司即使合在一起，體量也難以與華為海思相比。

數據寒武紀正在艱難找尋出路。2019年營收中，智能計算集群系統和云端智能芯片業(yè)務這兩個新業(yè)務橫空出世。2019年這兩部分營收占比分別達到66%和17%，寒武紀賴以成名的終端智能處理器IP業(yè)務逐漸退出了舞臺中央。
英偉達的代差優(yōu)勢
但寒武紀發(fā)力的這兩部分業(yè)務，含金量與終端智能處理器IP業(yè)不可同日而語。
在上一篇中，界面新聞對智能計算集群系統業(yè)務的水分作出了解釋。
而從最新披露的招股書中，云端智能芯片業(yè)務的如意算盤，恐怕也難以如愿。
云端智能芯片領域中，浪潮、聯想、新華三等主要廠商的服務器產品目前主要搭載英偉達的GPU產品，華為服務器搭載的云端智能芯片主要由華為海思提供。因此，寒武紀的主要客戶為關聯方中科曙光（603019.SH）。
2019年公司云端智能芯片的收入有81%來自中科曙光，這首先就存在大客戶依賴的現象。
寒武紀的機會源于國產替代，招股書中指出，“英偉達在智能計算市場占據了絕對優(yōu)勢地位，公司和華為海思是該領域的后來者，均在嘗試對英偉達產品進行替代。”
但在技術上，公司還是存在代差。公司目前主打的產品為思元270，采用16nm工藝，運算能力為128TOPS@INT8。而英偉達和華為已經先后發(fā)布下一代產品，即Nvidia Tesla A100和Ascend 910，均采用7nm工藝，運算能力分別為624TOPS@INT8和512TOPS@INT8，顯著高于寒武紀思元270。

數據而寒武紀新一代云端智能芯片思元290尚處于內部測試中，還未開始向重點客戶送樣。公司預計在2020年四季度向客戶進行送樣，到2021年才能形成規(guī)模收入。
由于英偉達V100和A100以及Ascend 910可能更早開始在客戶處導入，這就給思元290的推廣蒙上了一層陰影。
寒武紀還指出，“在智能計算的基礎軟件生態(tài)上，英偉達的CUDA軟件生態(tài)成熟完備，在該領域處于絕對領先地位，相對公司、華為海思與英特爾具備顯著的優(yōu)勢；在智能計算市場份額與認知度上，英偉達的GPU產品仍處于絕對領先地位。”
這種情況預示著寒武紀云端智能芯片業(yè)務推廣不會容易，且訂單不穩(wěn)定。
招股書的數據也確認了這一推測。數據顯示，寒武紀目前在手確定的云端智能芯片訂單僅為1181.6萬元，曾經的大客戶中科曙光也已經消失。

數據競爭對手英偉達的優(yōu)勢還進一步延伸到智能計算集群系統業(yè)務。
智能計算集群系統是以智能芯片為核心，集成一系列軟硬件，用于人工智能計算的系統。
寒武紀招股書中提到：“在智能計算集群的基礎系統軟件生態(tài)上，英偉達依靠CUDA軟件生態(tài)多年來在智能計算領域的深厚積累和廣泛應用，相對公司和華為具備顯著的優(yōu)勢；在智能計算集群的上游通信技術方面，英偉達收購了數據中心通信技術廠商Mellanox，由此整合了Mellanox全球領先的InfiniBand技術，相對公司和華為具備顯著的優(yōu)勢。”
實際上，目前智能計算集群系統發(fā)展還處于早期階段，商業(yè)模式并不清晰，發(fā)展還主要依賴政府投入。公司在智能計算集群系統方面訂單較為單一，目前在手的只有橫琴先進智能計算平臺（二期）第二批，金額為1.85億元。
從目前寒武紀各項業(yè)務看，都無法在細分領域取得優(yōu)勢，如果在公司上市一年后，這些問題仍不能解決，估值得不到提升，部分機構投資者虧損退出是大概率事件。

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