未來T+0一旦重回a股，除了可能給A股帶去交易量增加、日內(nèi)波動率提高，還可能產(chǎn)生什么樣的影響？2020年5月29日晚，上交所在一份聲明中稱，將適時推出做市商制度、研究引入單次T+0交易，保證市場的流動性，從而保證價格發(fā)現(xiàn)功能的正常實現(xiàn)。
我國股市在20世紀(jì)90年代曾短暫實施過T+0。近些年有關(guān)是否讓T+0回歸的爭議依然很大。從上交所此次的表態(tài)可以看出，即使T+0未來回歸，也會是折中方案——因為是“單次T+0”，預(yù)計是允許日內(nèi)一次回轉(zhuǎn)交易。
未來T+0一旦重回A股，除了可能給A股帶去交易量增加、日內(nèi)波動率提高，還可能產(chǎn)生什么樣的影響？
抑制游資操縱？
廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授韓乾向《華夏時報》韓乾指出，在過去三十年市場發(fā)展的過程中，游資的交易型和虛假申報型操縱手法也在與時俱進(jìn)，金融科技成了這些人躲避證券稽查的技術(shù)手段，人工智能、量化對沖、高頻超高頻等令人炫目的詞匯和宣傳口號成了他們掩人耳目的偽裝。
“比如游資可以將大部分資金投在指數(shù)成分股，剩余20%-30%的資金投在流動性差的小盤股，給外界造成量化對沖的假象。操縱股票時，每隔幾分鐘拉抬一次，利用電腦程序精準(zhǔn)控制拉抬頻率、交易量和價格波幅，以避免觸發(fā)大數(shù)據(jù)監(jiān)管信號。這種手法十分狡猾，充分利用了現(xiàn)有監(jiān)管技術(shù)判斷標(biāo)準(zhǔn)的漏洞，行市場操縱之實。”他這樣說道。
證監(jiān)會每年對外通報的年度典型違法案例中，市場操縱案總是會占有很大比重。2018年，證監(jiān)稽查20起典型違法案例中，有7起是市場操縱案。其中一起具有代表性的是“北八道操縱市場案”。
通報內(nèi)容顯示，2017年2至5月，北八道集團(tuán)有限公司及其實際控制人組織操盤團(tuán)隊，通過多個資金中介籌集數(shù)十億資金，利用300多個證券賬戶，采用頻繁對倒成交、盤中拉抬股價、快速封漲停等手法操縱“張家港行”、“江陰銀行”和“和勝股份”等多只次新股，合計獲利9.5億元；2018年4月，證監(jiān)會依法對北八道及相關(guān)責(zé)任人作出行政處罰。
2020年5月9日，證監(jiān)會對外通報2019年證監(jiān)稽查20起典型違法案例。羅山東等人操縱市場案，吳某某團(tuán)伙操縱市場案，趙堅操縱市場案，呂樂等人操縱市場案，林軍操縱市場案，張郁達(dá)、張曉敏操縱市場案等6起案件也在其中。
游資交易型操縱的核心在于吸籌，籌碼不足，價格無法形成假趨勢，無人跟風(fēng)也就無法達(dá)到操縱的目的。韓乾向《華夏時報》除了實行T+0，韓乾認(rèn)為，解決A股融券難的問題也是抑制游資操縱股價的重要一環(huán)。
“游資操縱下的股價走勢畢竟是假象。市場上必然有專業(yè)機(jī)構(gòu)和投資者有自己的dl判斷。如果個股融券沒有障礙，那么當(dāng)價格明顯偏離合理水平的時候，他們會做空個股。反之如果不能融券的話，那么這部分持有不同意見的投資機(jī)構(gòu)和投資者個人只能黯然離場，而游資愈發(fā)猖獗。”韓乾稱。
我國股市自2010年推出融資融券以來，經(jīng)歷了多次擴(kuò)容，融資融券標(biāo)的數(shù)量從最初的90只增加到目前的約1600只。
但是，相比融資，A股目前的融券規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。券源少、券商經(jīng)營融券業(yè)務(wù)動力不足等被認(rèn)為是造成這一現(xiàn)象的主要原因。以2020年5月15日至5月28日的時間段為例，同花順數(shù)據(jù)顯示，滬深兩市日均融資余額約1萬億元，而日均融券余額只有200多億元。
一類私募收益大幅受損？
除了抑制游資操縱，《華夏時報》這種觀點的核心是：我國股票市場上相當(dāng)一部分私募基金從事“阿爾法”策略，收益率可以達(dá)到50%以上，相比之下美國的對沖基金“阿爾法”策略只能獲得4%左右的收益；為什么會有這么大的差異呢?其中一個重要原因是我國市場采取T+1的交易規(guī)則；由于投資者當(dāng)日買入的股票必須持倉至少等到次日才能賣出，所以“風(fēng)格因子”的時滯性比較強(qiáng)，行業(yè)輪動和板塊輪動的切換頻率比較慢，這就給機(jī)構(gòu)賺取“阿爾法”超額收益帶來了很大的機(jī)會和空間；可以預(yù)期，如果改成T+0，將提高“風(fēng)格"切換的頻率，加快消除因子的時滯，不利于從事“阿爾法”投資策略的私募基金，整個行業(yè)的收益率將大受影響。
以美國學(xué)者1964年提出的“資本資產(chǎn)定價模型”（下稱CAPM模型）為例，其中的“rf-rm”，rf可理解為市場無風(fēng)險收益率10年期債利率，rm可理解為大盤的收益率。而alpha（阿爾法）就是個股收益率超過大盤收益率的部分，這里基金會用對沖的方式來做，買入認(rèn)為可以跑贏大盤的股票，賣出對應(yīng)rm的股指期貨。
私募基金中匯潤生研究員吳昊向《華夏時報》吳昊稱，以前確實是這樣，很多alpha策略都是要對沖的，買入股票，賣空股指期貨；股票是T+1的，股指期貨是T+0的，A股的一些機(jī)構(gòu)可以“鉆空子”；但現(xiàn)在越來越多機(jī)構(gòu)也做量化和通過某些手段來實現(xiàn)日內(nèi)交易的策略。
“具體都是有固定的軟件模型來幫助私募基金經(jīng)理來做決定，看一些模型數(shù)據(jù)指標(biāo)，也要看是否是’負(fù)基差’，是否’貼水’，然后再決定是否做alpha策略。”吳昊向《華夏時報》有量化交易人士在知乎上稱，與正統(tǒng)的對沖的alpha策略相比，量化alpha策略更復(fù)雜，由于現(xiàn)代計算機(jī)性能與算力的提升，alpha策略是透過因子模型來獲取超額收益，因此計算因子的參數(shù)值變成了現(xiàn)代量化投資alpha策略的重點；通過合理有效的因子控制來進(jìn)行選股，甚至交易決策，等等都是量化alpha策略模型的特點了。
一位南方高校的學(xué)者向《華夏時報》“風(fēng)格因子”，在定價、風(fēng)險模型中，一般指什么？根據(jù)泰達(dá)宏利金融工程研究員竇福成在一篇文章中的介紹，Barra風(fēng)險模型是量化多因子的范例，其十個“風(fēng)格因子”最為最常見，包括市值因子、賬面市值比（Book-to-price）因子、（股價的）殘差波動因子、流動性因子、盈利預(yù)期因子等等。
公開資料顯示，Barra風(fēng)險模型由Barra公司提出，后者是投資組合風(fēng)險分析工具的供應(yīng)商，量化投資領(lǐng)域的先驅(qū)，于2004年被MSCI公司收購。

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