導(dǎo)語(yǔ)：隨著跟誰(shuí)學(xué)第五次被做空，市場(chǎng)見(jiàn)證了一個(gè)中概股“不倒翁”的誕生。
2020年，灰熊、香櫞、天蝎創(chuàng)投連續(xù)五次做空跟誰(shuí)學(xué)（NYSE:GSX）。
究其原因，或許瑞幸咖啡的自爆，引發(fā)了中概股做空潮；另一方面，跟誰(shuí)學(xué)六個(gè)季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)超過(guò)300%、連續(xù)八個(gè)季度利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超過(guò)400%，讓做空機(jī)構(gòu)覺(jué)得“不真實(shí)”。
盡管做空機(jī)構(gòu)火炮齊開(kāi)，但跟誰(shuí)學(xué)卻像“不倒翁”一樣，股價(jià)一直屹立不倒，維持在歷史高位。公司發(fā)展速度過(guò)快，受到外界質(zhì)疑很正常。但不正常的是，跟誰(shuí)學(xué)被質(zhì)疑的次數(shù)在短期內(nèi)太過(guò)于頻繁，3個(gè)月遭到5次做空。
做空機(jī)構(gòu)或許為了利益，或許受了有心人指示。他們合力把低調(diào)的跟誰(shuí)學(xué)推到了聚光燈下審視，也讓市場(chǎng)見(jiàn)證了一個(gè)中概股“不倒翁”的誕生。
01 “你的業(yè)績(jī)好，你就有問(wèn)題”
4月2日，瑞幸咖啡自爆承認(rèn)虛假交易，跌落81%的市值，股票停牌。
戲劇性的一幕發(fā)生了。次日，跟誰(shuí)學(xué)發(fā)布2019審計(jì)后財(cái)報(bào)，利潤(rùn)增長(zhǎng)10倍。在瑞幸引發(fā)的“信任危機(jī)”下，跟誰(shuí)學(xué)躺槍了。做空機(jī)構(gòu)立馬把他當(dāng)做下一個(gè)目標(biāo)，因?yàn)椋耗銟I(yè)績(jī)太好了，那就有問(wèn)題。
接下來(lái)，香櫞在23天內(nèi)發(fā)布了三份針對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的做空?qǐng)?bào)告：
4月14日，跟誰(shuí)學(xué)有高達(dá)70%的營(yíng)收是虛構(gòu)的；4月30日，跟誰(shuí)學(xué)偽造了40%的注冊(cè)用戶，并通過(guò)未披露的關(guān)聯(lián)方捏造財(cái)務(wù)狀況。5月7日，又發(fā)現(xiàn)四個(gè)此前未披露的關(guān)聯(lián)方。
市場(chǎng)并未對(duì)這三份報(bào)告給予回應(yīng)，跟誰(shuí)學(xué)的股價(jià)均在日內(nèi)收復(fù)多數(shù)跌幅，在這三個(gè)交易日，分別收于-0.64%，+1.51%，+4.82%。
5月6日，在圈內(nèi)并無(wú)名氣的天蝎創(chuàng)投，也發(fā)布了一份跟誰(shuí)學(xué)的做空?qǐng)?bào)告，稱跟誰(shuí)學(xué)財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)造假，其股價(jià)被嚴(yán)重高估，實(shí)際價(jià)值預(yù)估為4至6美元。
而跟誰(shuí)學(xué)則用2020Q1財(cái)報(bào)打臉做空機(jī)構(gòu)的連番轟炸。公司實(shí)現(xiàn)凈收入12.98億元，同比增長(zhǎng)382%，非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)1.91億元，同比增長(zhǎng)406%。這是跟誰(shuí)學(xué)第8個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利。
不到三個(gè)月的時(shí)間，跟誰(shuí)學(xué)被做空五次，除了2月的那次，有4次做空是瑞幸自爆后發(fā)生的。
02 “做空”這門生意
跟誰(shuí)學(xué)被機(jī)構(gòu)們盯上，是因?yàn)樗砩嫌欣蓤D。
首先，由于中美雙邊關(guān)系的影響。在華爾街，做空中概股已經(jīng)成了“政治正確”；其次，跟誰(shuí)學(xué)股價(jià)來(lái)到歷史高點(diǎn)，而且在整個(gè)市場(chǎng)不信任中概股時(shí)，發(fā)布了“夸張”的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；最后，做空是門生意。
做空，就是預(yù)期股票會(huì)下跌，先向證券公司借股票賣出，然后等價(jià)格下跌后，以更低的價(jià)格把股票買回來(lái)并歸還，獲取差價(jià)利潤(rùn)。以渾水、香櫞為代表的做空機(jī)構(gòu)，就是專門利用這種手法獲利。
但這門生意，風(fēng)險(xiǎn)巨大。
首先是前期調(diào)查成本投入高。據(jù)媒體爆料，渾水做空瑞幸的那份報(bào)告是由雪湖資本制作，其在中國(guó)找到了三家咨詢公司——外資咨詢公司Third Bridge，本土咨詢公司匯生咨詢、久謙咨詢。
花了超過(guò)一個(gè)月，動(dòng)員了92名全職和1418名兼職人員，在全國(guó)45個(gè)城市的2213家瑞幸咖啡門店，采集了981家門店共計(jì)11260小時(shí)的流量監(jiān)控視頻，從10119名顧客手中拿到了25843張收據(jù)。
這個(gè)做空?qǐng)?bào)告堪稱典范。而香櫞做空跟誰(shuí)學(xué)，在23天內(nèi)連發(fā)3份報(bào)告。
渾水和香櫞是齊名的，二者在江湖上的地位，維系于是否能夠經(jīng)常發(fā)出震動(dòng)市場(chǎng)的報(bào)告。
但是近期在瑞幸咖啡上，渾水成功做空，香櫞則不幸“翻船”。香櫞創(chuàng)始人Andrew Left曾公開(kāi)看多瑞幸咖啡，稱其在克服了負(fù)面影響以及空頭的押注后，股價(jià)有望翻番至60美元。
對(duì)于香櫞來(lái)說(shuō)，瑞幸咖啡后來(lái)自爆最后股價(jià)跌至4.39美元，這對(duì)其名譽(yù)和權(quán)威性的打擊是毀滅性的。
所以，香櫞急需一次“成功”的戰(zhàn)役來(lái)翻身。
03 “不倒翁”的煉成
五落五起，跟誰(shuí)學(xué)沒(méi)被做空機(jī)構(gòu)擊垮，而這也不是跟誰(shuí)學(xué)的第一次幸存。對(duì)于跟誰(shuí)學(xué)來(lái)說(shuō)，能活下來(lái)已經(jīng)是個(gè)奇跡了。
2014年，新東方的“二號(hào)首長(zhǎng)”陳向東自立門戶，成立跟誰(shuí)學(xué)。早期做的是O2O平臺(tái)，核心就是幫助學(xué)生找老師，目的很明確，解決中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)教育資源不均的痛點(diǎn)。
但從一個(gè)職業(yè)經(jīng)理人到創(chuàng)業(yè)者的轉(zhuǎn)變，沒(méi)那么容易。
首先，當(dāng)時(shí)的新東方已是個(gè)行業(yè)巨頭，各類資源都很豐富，能夠同時(shí)滿足多條業(yè)務(wù)線的發(fā)展。但自己創(chuàng)業(yè)后，陳向東的思維沒(méi)有轉(zhuǎn)變過(guò)來(lái)，把有限的資金投入到多元的業(yè)務(wù)中去。
早期跟誰(shuí)學(xué)的業(yè)務(wù)線涵蓋，K12輔導(dǎo)、大學(xué)英語(yǔ)四六級(jí)、出國(guó)考試、街舞、鋼琴、聲樂(lè)、繪畫、武術(shù)等。業(yè)務(wù)模式包含，老師上門、學(xué)生上門、視頻授課、1對(duì)1、1對(duì)多等。
創(chuàng)業(yè)這么玩，顯然行不通。
隨后，跟誰(shuí)學(xué)向2B轉(zhuǎn)型，衍生出針對(duì)B端客戶的會(huì)員系統(tǒng)、天校系統(tǒng)、百家寶、商學(xué)院、游學(xué)等產(chǎn)品。但是2B并非陳向東想做的教育，而且跟誰(shuí)學(xué)開(kāi)始出現(xiàn)缺錢、裁員等傳聞。
九死一生后，直到2016年，跟誰(shuí)學(xué)才找準(zhǔn)自己的定位，專注中小學(xué)生的在線直播大班課。2017年后，跟誰(shuí)學(xué)聚焦2C，發(fā)力K12在線直播大班課。
三年后，48歲的陳向東在經(jīng)歷了5年的試錯(cuò)后，終于跌跌撞撞地帶領(lǐng)跟誰(shuí)學(xué)登陸紐交所。
因?yàn)樽哌^(guò)“什么都做”的彎路，所以“專注”才變得特別重要。
首先，上市后的跟誰(shuí)學(xué)把大部分精力專注做K12市場(chǎng)。K12市場(chǎng)有萬(wàn)億規(guī)模，線上線下平分這個(gè)市場(chǎng)，在線直播大班占線上市場(chǎng)60%的份額，這意味跟誰(shuí)學(xué)專注的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到3000億元。
其次，專注做在線直播大班課。與新東方（NYSE:EDU）、好未來(lái)（NYSE:TAL）不同，跟誰(shuí)學(xué)不做線下，也不做1對(duì)1課程。
這筆賬是這么算的，相比較于1對(duì)1和小班課程，如果有了好的老師，原來(lái)線下1-20個(gè)學(xué)生的覆蓋量，可以在線上變?yōu)?000-2000個(gè)學(xué)生，這不但把好老師的產(chǎn)能放大了100倍，同時(shí)能夠產(chǎn)生巨大的杠桿效應(yīng)。
雖然線上大班模式的優(yōu)勢(shì)明顯，但缺點(diǎn)也很突出。跟誰(shuí)學(xué)被認(rèn)為營(yíng)收比較依賴頭部講師，TOP10的講師授課總收入占2018年總營(yíng)收的46.6%，將近半壁江山。
跟誰(shuí)學(xué)顯然也意識(shí)到了這些問(wèn)題，首先老師的規(guī)模在增加；其次，2019年TOP10講師總收入占營(yíng)收比從2018年的46.6%下降到了36.3%。
盡管如此，跟誰(shuí)學(xué)對(duì)于頭部講師的維系主要依靠高出同行的薪資。如果競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手出價(jià)更高，挖角跟誰(shuí)學(xué)，這可能給公司造成不利的影響。
04 跟誰(shuí)學(xué)的管理
跟誰(shuí)學(xué)從未向外界披露過(guò)自己的組織架構(gòu)，但是從一個(gè)細(xì)節(jié)，我們可以窺竊一二。
在跟誰(shuí)學(xué)內(nèi)部，員工都稱陳向東為“Larry”。“陳老師”或“陳總”等稱謂是不被允許的。如果違反了，會(huì)面臨100元的罰款。而之前，陳向東在新東方被叫了11年的“陳老師”。
一個(gè)稱呼的變化，體現(xiàn)出的是跟誰(shuí)學(xué)創(chuàng)業(yè)公司的組織架構(gòu)，這有別于很多體型龐大的教育公司。
跟誰(shuí)學(xué)的核心管理層主要有7人。陳向東直接領(lǐng)導(dǎo)核心管理層的6名高管。劉威與祁秀平主管業(yè)務(wù)，分別負(fù)責(zé)高途課堂與跟誰(shuí)學(xué)好課。羅斌負(fù)責(zé)系統(tǒng)平臺(tái)，沈楠擔(dān)任CFO，趙航棋負(fù)責(zé)人力資源，總裁助理伍新春負(fù)責(zé)技術(shù)。
管理層沒(méi)有單獨(dú)的辦公室，與員工一起辦公。他們到員工之間，只隔了一個(gè)層級(jí)。而且相比于線下教育機(jī)構(gòu)的1000個(gè)校區(qū)，跟誰(shuí)學(xué)只有10個(gè)中心。這樣在傳達(dá)指令的時(shí)候，行動(dòng)的速度也會(huì)更快。
可以說(shuō)，跟誰(shuí)學(xué)的組織架構(gòu)是比較扁平的。
另外，一個(gè)值得注意的點(diǎn)是跟誰(shuí)學(xué)內(nèi)部對(duì)于“續(xù)班率”這個(gè)數(shù)據(jù)的重視。一般來(lái)講，企業(yè)對(duì)員工的業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)都是營(yíng)收和利潤(rùn)，但是跟誰(shuí)學(xué)選擇的唯一指標(biāo)卻是續(xù)班率。
這背后應(yīng)該有兩個(gè)原因。
首先，對(duì)于在線教育來(lái)講，衡量運(yùn)營(yíng)效率的三個(gè)指標(biāo)是續(xù)班率、銷售轉(zhuǎn)化率和擴(kuò)科率。如果續(xù)班率比較高，這會(huì)直接拉動(dòng)另外兩個(gè)指標(biāo)。所以對(duì)員工的考核使用續(xù)班率，這和跟誰(shuí)學(xué)公司的利益是統(tǒng)一的。
其次，使用一個(gè)關(guān)鍵的數(shù)據(jù)對(duì)員工進(jìn)行考核，有助于員工表現(xiàn)的量化以及管理。同時(shí)，如果企業(yè)只考核一個(gè)數(shù)據(jù)，那么員工會(huì)竭盡所能服務(wù)好客戶，把這個(gè)數(shù)據(jù)做好。
當(dāng)然，跟誰(shuí)學(xué)沒(méi)有披露續(xù)班率這個(gè)數(shù)據(jù)，主要是因?yàn)槊總€(gè)機(jī)構(gòu)衡量續(xù)班率的口徑都不一樣，續(xù)班率很難比較。而且行業(yè)中存在調(diào)節(jié)這個(gè)數(shù)據(jù)的各種手段。
如果說(shuō)續(xù)班率的分子是本期期初的交費(fèi)人數(shù)，而分母是是上期期初人數(shù)+上期內(nèi)插班人數(shù)+上期內(nèi)轉(zhuǎn)入人數(shù)-上期內(nèi)轉(zhuǎn)出人數(shù)，那么首先，可以通過(guò)發(fā)放優(yōu)惠券，或者增加細(xì)分和專題課程來(lái)放大分子。同時(shí)，可以通過(guò)把分母做小，來(lái)放大續(xù)班率。
不過(guò)通過(guò)分析，跟誰(shuí)學(xué)的續(xù)班率應(yīng)該是高于行業(yè)平均水平的。
因?yàn)楦l(shuí)學(xué)目前的獲客成本低于行業(yè)平均水平。一季度，跟誰(shuí)學(xué)77.4萬(wàn)的總付費(fèi)人次的營(yíng)銷費(fèi)用7.57億元，每一個(gè)獲客的成本是978元。VIPKID創(chuàng)始人米雯娟曾透露其單個(gè)獲客成本平均為4000元，而純做線上培訓(xùn)的尚德機(jī)構(gòu)、51Talk獲客成本分別為4970元和821元。
而在線教育的招新主要靠廣告投放，也就是說(shuō)大家的成本是趨同的，而之所以跟誰(shuí)學(xué)的獲客成本比較低，肯定是續(xù)班率高于行業(yè)平均水平。
總而言之，從O2O時(shí)期的什么都做，到只做名師直播雙師大班課，再到在線教育的盈利突圍，跟誰(shuí)學(xué)高速發(fā)展的背后是不斷的試錯(cuò)。
在空頭的連番轟炸前，和在線教育市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中，跟誰(shuí)學(xué)雖然走了很多彎路，但還沒(méi)有倒下。
上市剛剛不到一年，跟誰(shuí)學(xué)的故事還在繼續(xù)。至于最后誰(shuí)對(duì)誰(shuí)錯(cuò)，市場(chǎng)會(huì)給出最終的答案。
往期高命中報(bào)告：

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