編者語：
2月28日，中國財富管理50人（CWM50）銀行理財論壇召開“疫情影響下的資產配置與投資策略”網絡視頻會議。中投公司原總經理兼首席投資官李克平在點評發言時，從方法論的角度，討論分析隨著不同情境的變化，投資人在資產配置上會面對什么樣的問題，需要回答什么樣的問題，做什么樣的決定：
什么時候考慮戰略資產配置的調整？什么時候需要調整？
樂觀情境vs悲觀情境，資產配置調整如何思考？
更積極的機構管理人，戰術資產配置調整怎么做？
主講人/李克平
從五位發言人（陳光明、楊愛斌、步艷紅、袁建軍、徐小慶）的內容來看，在此次疫情還沒有成為一個重大沖擊事件的時候，多數人對各大類資產風險收益特征的變化、看法、預期，都沒有顯著的變化，因此大家在大類資產的配置上，沒有明顯的高配、低配，比較多的還是從結構性角度去看，更多的談到規避風險或者說尋找投資機會，這是第一個印象。
第二點，徐總（徐小慶）偏悲觀的假設，使得上面五個人的發言變得更豐富了。我說的悲觀，就是指經濟不是簡單的增長推遲，也不是簡單的增速階段性的下降，而是有可能會使現在經濟雪上加霜，帶來一種衰退性的影響。由此我覺得不難推論，對于大類資產配置的看法和原來的基準會有一些變化。比如前面說的以股票、債券為主要兩類大類資產來看，都是中長期更看好股票，對于債券是偏低配的觀點。但是如果相對悲觀的情景假設變為現實，股債的關系也就發生了反轉,這使得我們需要關注的問題變得更加豐富。
什么時候應該進行資產配置的調整？
我不是在討論后期市場變化的論證分析，我會把關注的重點放在我們面臨不同情境下，作為一個機構投資，從資產配置角度會面對什么問題、需要回答什么問題、需要做什么，或者說我們不需要做什么？主要是從這個角度來談一下看法。
我們先做一些界定。我們會議主題討論的是疫情影響下的資產配置和投資策略。首先是疫情影響，這次的確是一個非常特殊的事件，這次的疫情不是一個簡單、一次性、一個時點的沖擊，它更可能是多次持續的沖擊，這是我們討論這個問題重要的線索。它在時間和范圍上具有極大的不確定性的，所以可能導致多次持續的沖擊。第二，資產配置和投資策略，在我個人的定義上，更多的是把資產配置作為一個資金擁有者，比如最典型的養老金、社保、企業年金等機構對大類資產的配置框架，包括長期的戰略配置、短期的戰術配置以及再平衡。相對而言投資策略可以是單資產，也可以是多資產，還可以是子資產，可以是更多資產。投資策略更關注短期，有更多的靈活性和可能性。這兩者之間有不同，也有交集。
首先討論第一個問題，在一個重大的負面事件對整個社會和經濟生活和市場發生重大沖擊，并且可能持續沖擊的情況下，資產配置會面臨什么樣的問題？大致會遇到的問題包括：什么時候需要考慮進行資產配置的調整？通常是戰略資產配置的調整，也就是已經確定的中長期的資產配置框架。什么時候需要調整？最基本的情況，大類資產中長期的風險收益特征發生重大變化，所以我們要調整。這一點在目前來說不存在，這次疫情沖擊，到目前來看不存在需要進行戰略資產配置調整的情況。第二，資產配置調整還有一種情況，因為市場的沖擊和波動，在未來一個階段面臨不確定性，可能造成整個組合突破它的風險允許度。我們認為你就必須進行一定的調整，來把風險控制在你可以承受的范圍之內。再平衡的問題，如果是相對簡單的一種V型沖擊，再平衡毫無疑問是有效的，而且是有利的，應該做的。但是如果你的假設不是一次性的、短期的，帶有V型反轉的市場情景，那你的再平衡可能要考慮你的韌性和容忍度，否則可能不能承受這種操作。
不同情境假設下的資產配置考慮
現在回到現實，疫情不管有多少種可能，我們很大程度上是不可知的。假設疫情的影響主要由兩個變量決定，一個是時間，影響多長時間能夠可控；第二個是范圍，即蔓延的范圍是中國還是全球。
第一種，樂觀情境。主要疫區在中國，而且發生的時間相對比較短，比如說一年以內基本上可以解決這個問題。這在某種意義上，有點相當于比非典嚴重一些的一個疫情沖擊。對于這樣的一個情景，從資產配置的角度來說，基本上不會去做長期的戰略資產配置的調整，因為我們看不到這種調整的必要性。如果你是比較敏感的再配置的模型，觸發了再配置條件去做再配置，你的這種判斷意味著短期可控，再配置的策略是有效的。
第二種，悲觀情境。就是指疫情蔓延的范圍不僅是中國，而是在全球，包括一些主要發達國家。如果是這樣的話，毫無疑問就變成范圍和時間兩個變量都大大地惡化。此時中國會出現一些有趣的變化，中國在疫情防控和全球經濟的關系會發生一個反轉。此時機構作為資產配置需要考慮預案，我們要假設未來可能的情景會有哪些。
毫無疑問，到今天為止，相對樂觀情境是大概率，而悲觀情境是小概率。但是我們沒有人可以肯定地說，小概率不會發生，而從資產配置的角度，我們必須設想可能的預案和方向是什么。因此我認為從配置的角度，特別是大的機構，需要更多地考慮悲觀情景下的應對。
樂觀情境下，中國是最大的疫區，中國的資產，不管投資者怎么去看中長期，在全球范圍內都是高風險資產；其他的地區，比如說一些發達國家，我們會認為有避險功能。但是如果出現了悲觀情境，中國和世界的關系可能出現反轉，這是一。
第二點，在樂觀情況下，國內的出口企業反而會相對有利，但是如果出現了悲觀情景，則會出現反轉。中國的內需反而變成更有力的因素。在悲觀情景下最大的一個影響，可能是全球供應鏈，如果向情景二靠近，全球供應鏈可能發生阻滯、斷裂，甚至由此帶來的調整、遷移，這將是一個重大、長期的影響。當然在悲觀情景下，雖然中國現在是最嚴重的，但是我們的可控性會更有效。反過來說，因為我們復工的問題，現在全球擔心的是單向的，即中國對全球在產業鏈、供應鏈上的影響。而如果一旦變成情景二，又是一次反轉，可能中國的復工會相對更加穩健，而國外會手忙腳亂，會從另外一個角度影響我們的供應鏈和全球的供應鏈。
如果是悲觀情境，最糟糕的情況，我們會面臨一次經濟衰退，這就不是一個V型反轉的問題，對整個大類資產、我們整個預期全部要重新審視和更改。所以，我們說樂觀情境和悲觀情境，是從資產配置角度，審視整個組合的角度，去觀察我們的組合有沒有調整必要的一個基本動因。如果沒有動因，因為現在很多東西看不清，這種情景假設只是一個預案和思考，或者說做好一些準備，審查你脆弱的地方在哪，如出現什么問題，風險主要集中在哪，哪里最容易受到影響，我們現在怎么辦等？現在沒有到要真正進行大的資產配置調整的時點，也沒有這樣的數據來支持。這時候從資產配置角度基本上要審視，但是心態也要相對穩定，更多地是做功課，做預案。
第二點，對于更積極的機構管理人，其戰術資產配置，要不要有選擇，有調整？如果有能力的，可以做一些最基本的調整。我為什么要調整？基本的選項在現在這個市場風險是上升，還是下降？我從組合、資金性質的角度，我要求我的組合是更多地轉向降風險。降風險包括降低高風險資產，包括增加安全資產、增加避險資產、增加對沖措施等。另外一個方向是去進攻或者說去尋找機會，去布局、去做一些逆向布局。
所有的這些指的是在戰術許可的范圍內，如果有條件，你可以有傾斜，但不是基本顛覆你原來的配置。有條件的機構，可以做一些這樣的選擇。必須強調一點，對于大機構，特別是對像社保這樣幾萬億，或者保險基金幾萬億，從配置的角度做短期的追漲殺跌，或者說輪動，或者說風格變化板塊，總的來看效果并不好，因為短期失誤的概率很大，而且這樣頻繁操作，交易成本很高。對于大資金來講，操作非常困難，總之這個必須非常慎重，而且必須是有條件的，而不要把精力全部投入到短期不丟掉任何一個機會、去避免任何一個可能的風險上去，這既不現實，也不可能做到，也沒有人做到。
現實中唯一可以做的，或者說能夠有效做的，是審視自己的組合。市場發生什么樣情況下，我們組合中的哪類資產、哪些產品會變得更脆弱，容易在什么條件下受到沖擊，我們需要加強什么。同樣的一類資產類別，也可以有偏進攻和偏保守的選擇。你投股票投更多的成長型的或者高杠桿的，和你投相對穩定現金流的，這是完全具有不同的進攻和防守特征，資產特性會是不同的，因此你在這些領域中，主要是審視組合、選定政策取向，把自己的組合變得更健康，同時保證流動性，在出現機會需要做的時候你又可以做，這是從資產配置角度去看待整個組合，或者說應對重大負面事件沖擊以及持續多次的不可知。
通常來說，在前景不明的情況下，保持分散化、多元化配置，保證自己資產的健康和強韌，這個應該是一個基本的方向。除非期限特別長，而且風險允許度特別高的，那么可以把精力去放在怎么樣更多地尋找機會閃過去，這里面有一定的取舍。
因為時間關系，對于策略方面就不多說了。因為策略可以涉及到不同的類型、資產，不同的子策略，有各種各樣見仁見智的討論方式，我們只是從機構投資者角度來和大家做一點分享。（完）
文章來源：微信公眾號“中國財富管理50人論壇”，2020年3月8日（本文僅代表本篇

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