[葉檀股市分析]藥中茅臺！風光無限！各路機構紛紛看好卻沒想到剛上市高管就跑了？
2020年上半年，醫藥股不可謂不風光，早早走出了波瀾壯闊的大牛行情，各種基金也是重倉醫藥。從投資角度來看，那些處于優質賽道里的優秀公司，肯定是最優選擇。有一條賽道，不僅市場空間廣闊，毛利率還超90%，這就是有著“胰島素茅臺”的甘李藥業。甘李藥業在6月29日正式上市，從此，“胰島素第一股”不再是屬于通化東寶。上市后，甘李藥業走出了12連板，其市值一舉突破1100多億元，然而情境急轉直下，連續4個交易日下跌，千億市值猶如曇花一現。這背后，必有文章，更蹊蹺的是這才上市不到一個月，核心管理層大換血，很多人猜測，這是要準備套現跑路了？其實不然，這家公司的創始人甘忠如可謂“民族英雄”，大概率是不會干這種事的。
相愛相殺的對手
知道甘李藥業名字的由來嗎？
甘，是甘李藥業的董事長，名叫甘忠如；李，是通化東寶的董事長，名叫李一奎！
他倆本是北京大學生物系的同學，情同手足的一對好兄弟！二十多年前，通化東寶創始人、實際控制人李一奎大概也沒想到會有這一天，畢竟當年老同學還在他的麾下。很多人的命運分叉點，就是從畢業開始的。畢業后，李一奎回到老家吉林，在一家國營藥廠工作，1985年，他敢于吃螃蟹，下海創辦通化白山制藥五廠，1992年成立通化東寶藥業股份有限公司，主營中藥、建材、房地產業務。兩年后，登上上交所。這些跟胰島素似乎沒有關系啊，是的，因為通化東寶一開始是做主打地方特色的“長白山人參蜂皇漿”，這種保健品是沒啥技術含量的，靠的是營銷。90年代，誰頭腦靈活，舍得花錢在央視做廣告，一定能火，小霸王、步步高、娃哈哈，都是這個套路。
通化東寶也是此中高手，當年那些熱播連續劇都能看到東寶的貼片廣告。另一邊，甘忠如走的則是科學家的道路，畢業后在北大任教，之后去美國讀博，他是鄧小平時代首批海外留學的尖子，1987年進入美國默克制藥公司擔任高級研究員，研究胰島素產品，當時有風險投資找到他希望進行投資。恰巧在國內的老同學李一奎也看中糖尿病領域的投資機會，給他拋來了橄欖枝，1995年，甘忠如回國組建團隊研發胰島素。當時，全世界只有兩家公司有能力生產第二代胰島素，一家是美國的禮來，一家是丹麥的諾和諾德。不負眾望，1998年，甘忠如幫助通化東寶成功自主研發出重組人胰島素“甘舒霖”，并申請了國際專利，填補了國內空白，使中國成為繼美國、丹麥之后，世界上第三個能生產基因重組人胰島素的國家。這也是通化東寶2004年開始重點布局胰島素產業，并成為胰島素類產品國內龍頭的根基。這是什么概念呢？2014年，全球糖尿病用藥市場規模636億美元，是世界第二大用藥。根據國際糖尿病聯盟（IDF）估計，我國糖尿病患者大約有1.14億，預計到2035年這個數字將進一步增長到可怕的1.42億。這么大的一個蛋糕，你可以想象其中的利潤空間有多大，尤其是當它僅僅被其中的幾家公司壟斷的時候。打破列強壟斷，不然中國的2代胰島素只能進口，甘李藥業稱得上是“民族英雄”。
這里普及下概念，胰島素最早是從動物身上提取的，此為1代，用在人體上容易引起免疫排斥問題。到了第2代重組人胰島素，解決了免疫排斥，但依然有缺陷，它不能模擬人體胰島素的分泌和濃度周期，容易引起低血糖。于是有了第3代胰島素，“胰島素類食物”，包括甘精胰島素、門冬胰島素、賴脯胰島素等等，最大的特點就是起效快，作用時間長，前面的缺點也都能較好的解決。2002年，甘忠如再次研發出中國第一支3代超速效人胰島素類似物——速秀霖和中國第一支3代長效人胰島素類似物——長秀霖。長達十幾年的時間里，甘李藥業是中國唯一能生產胰島素類似物的公司。直到2017年1月，聯邦藥業的甘精胰島素也獲批了，成為中國第二家獲批上市的3代胰島素。那通化東寶干嘛去了？在甘忠如離開通化東寶后，通化東寶多年來就只能主打2代胰島素，主要是在低端市場。雖然3代比2代好用，能克服低血糖問題，但是，3代貴的要死，價格是2代的兩倍以上。而且更重要的是，2代2012年就已經進入基藥目錄，醫保基本覆蓋。要知道，用胰島素的一用就是常年，甚至終身。所以，在我國還處于社會主義初級階段的特殊國情下，國內2代和3代胰島素基本平分天下。2016年，通化東寶在國內2代胰島素市場占有率達到20%，僅次于巨頭諾和諾德。這樣，就形成了本土胰島素市場的競爭格局：
通化東寶打2代市場；甘李藥業打3代市場。
如今，東寶憑借著“甘舒霖”這一款產品，成為了國內生產能力、銷售額第一的胰島素公司，也是全球少數幾個產能超過3000公斤的胰島素公司之一。另一方面，甘李藥業的3代胰島素上市，2005年銷售1000萬元，2010年銷售1.64億元，2015年銷售11.4億。東寶和甘李攜手實現了胰島素事業的雙豐收，直到2011年，甘李和東寶正式分家，東寶出售手中甘李的股權。
千億市值曇花一現？
分家后的甘李藥業，為了產能擴充，建設營銷網絡和海外臨床試驗提供資金，尋求ipo上市。2020年6月29日，甘李藥業在a股主板上市，發行價63.32元/股。上市兩周多，一度拉出11個漲停板，市值高達1147億元，不過近日股價開始回調。甘李藥業目前的市值已超過老對手通化東寶，約為3倍。形成這種差距的原因，是兩家公司的產品不同導致，甘李藥業走的是高端路線。前面說過，3代胰島素可貴了，這里面都是企業的利潤啊，因此2代主要滿足基層市場，并且2代產品也在走向生命末期，3代才是市場主流。實際上，在上市之前，甘李藥業就被多家知名投資機構看重，包括高瓴資本、啟明創投、博裕資本、高盛等紛紛入局。如今甘李藥業終于迎來上市，但是上市不到一個月的時間，管理層竟然大換血。7月20日，上市還不到一個月的甘李藥業發布公告，創始人甘忠如辭任公司總經理，但保留董事長的位置。副總經理王大梅和財務負責人寧軍軍也同時辭職。A股歷史上出現這種剛上市公司管理層發生重大變故的情況也著實少見。除了高管離職讓人疑惑外，更大的隱憂已經出現了。第三批國家藥品帶量采購開標在即，本次納入集采的藥品為生物制品和中成藥，其中包括胰島素。國家集采會帶來降價預期，尤其是對于以胰島素為主營收入的甘李藥業來說，產品銷售價格或面臨下調。甘李藥業在招股書中指出，公司重組甘精胰島素注射液、精蛋白鋅重組賴脯胰島素混合注射液（25R）中標。今年1月，胰島素帶量采購在武漢先行試點，9家企業均到場。從公布的談判細則來看，降價幅度最高是10%，但據業內人士稱，最終的談判現場殺價幅度顯然更高，甚至有藥企談判人員揮淚現場。當然，集采會帶來企業銷售成本的下降，如果降價幅度不高，對公司構成利好。但如今價格尚不確定，投資者心中多了一份擔憂。從業績層面來看，胰島素制劑是甘李藥業的業績支撐，超九成營收來自于此。2017-2019年，該部分銷售收入占營收的比重分別為96%、98%和95%，主要是前面提到的3款產品，其中，重組甘精胰島素的銷售情況最好，占營收比重在8成以上。在資本市場上，不確定因素也常被視為利空。因此，即便甘李藥業胰島素的價格未定，利好利空不能判斷的情況下，股價卻走出四連跌。加上管理層換血，甘李藥業自身也意識到公司高毛利時代可能過去，正在謀求主動迎接變革的準備。

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