[葉檀股市分析]藥中茅臺(tái)！風(fēng)光無限！各路機(jī)構(gòu)紛紛看好卻沒想到剛上市高管就跑了？
2020年上半年，醫(yī)藥股不可謂不風(fēng)光，早早走出了波瀾壯闊的大牛行情，各種基金也是重倉醫(yī)藥。從投資角度來看，那些處于優(yōu)質(zhì)賽道里的優(yōu)秀公司，肯定是最優(yōu)選擇。有一條賽道，不僅市場(chǎng)空間廣闊，毛利率還超90%，這就是有著“胰島素茅臺(tái)”的甘李藥業(yè)。甘李藥業(yè)在6月29日正式上市，從此，“胰島素第一股”不再是屬于通化東寶。上市后，甘李藥業(yè)走出了12連板，其市值一舉突破1100多億元，然而情境急轉(zhuǎn)直下，連續(xù)4個(gè)交易日下跌，千億市值猶如曇花一現(xiàn)。這背后，必有文章，更蹊蹺的是這才上市不到一個(gè)月，核心管理層大換血，很多人猜測(cè)，這是要準(zhǔn)備套現(xiàn)跑路了？其實(shí)不然，這家公司的創(chuàng)始人甘忠如可謂“民族英雄”，大概率是不會(huì)干這種事的。
相愛相殺的對(duì)手
知道甘李藥業(yè)名字的由來嗎？
甘，是甘李藥業(yè)的董事長(zhǎng)，名叫甘忠如；李，是通化東寶的董事長(zhǎng)，名叫李一奎！
他倆本是北京大學(xué)生物系的同學(xué)，情同手足的一對(duì)好兄弟！二十多年前，通化東寶創(chuàng)始人、實(shí)際控制人李一奎大概也沒想到會(huì)有這一天，畢竟當(dāng)年老同學(xué)還在他的麾下。很多人的命運(yùn)分叉點(diǎn)，就是從畢業(yè)開始的。畢業(yè)后，李一奎回到老家吉林，在一家國(guó)營(yíng)藥廠工作，1985年，他敢于吃螃蟹，下海創(chuàng)辦通化白山制藥五廠，1992年成立通化東寶藥業(yè)股份有限公司，主營(yíng)中藥、建材、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。兩年后，登上上交所。這些跟胰島素似乎沒有關(guān)系啊，是的，因?yàn)橥ɑ瘱|寶一開始是做主打地方特色的“長(zhǎng)白山人參蜂皇漿”，這種保健品是沒啥技術(shù)含量的，靠的是營(yíng)銷。90年代，誰頭腦靈活，舍得花錢在央視做廣告，一定能火，小霸王、步步高、娃哈哈，都是這個(gè)套路。
通化東寶也是此中高手，當(dāng)年那些熱播連續(xù)劇都能看到東寶的貼片廣告。另一邊，甘忠如走的則是科學(xué)家的道路，畢業(yè)后在北大任教，之后去美國(guó)讀博，他是鄧小平時(shí)代首批海外留學(xué)的尖子，1987年進(jìn)入美國(guó)默克制藥公司擔(dān)任高級(jí)研究員，研究胰島素產(chǎn)品，當(dāng)時(shí)有風(fēng)險(xiǎn)投資找到他希望進(jìn)行投資。恰巧在國(guó)內(nèi)的老同學(xué)李一奎也看中糖尿病領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)，給他拋來了橄欖枝，1995年，甘忠如回國(guó)組建團(tuán)隊(duì)研發(fā)胰島素。當(dāng)時(shí)，全世界只有兩家公司有能力生產(chǎn)第二代胰島素，一家是美國(guó)的禮來，一家是丹麥的諾和諾德。不負(fù)眾望，1998年，甘忠如幫助通化東寶成功自主研發(fā)出重組人胰島素“甘舒霖”，并申請(qǐng)了國(guó)際專利，填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)空白，使中國(guó)成為繼美國(guó)、丹麥之后，世界上第三個(gè)能生產(chǎn)基因重組人胰島素的國(guó)家。這也是通化東寶2004年開始重點(diǎn)布局胰島素產(chǎn)業(yè)，并成為胰島素類產(chǎn)品國(guó)內(nèi)龍頭的根基。這是什么概念呢？2014年，全球糖尿病用藥市場(chǎng)規(guī)模636億美元，是世界第二大用藥。根據(jù)國(guó)際糖尿病聯(lián)盟（IDF）估計(jì)，我國(guó)糖尿病患者大約有1.14億，預(yù)計(jì)到2035年這個(gè)數(shù)字將進(jìn)一步增長(zhǎng)到可怕的1.42億。這么大的一個(gè)蛋糕，你可以想象其中的利潤(rùn)空間有多大，尤其是當(dāng)它僅僅被其中的幾家公司壟斷的時(shí)候。打破列強(qiáng)壟斷，不然中國(guó)的2代胰島素只能進(jìn)口，甘李藥業(yè)稱得上是“民族英雄”。
這里普及下概念，胰島素最早是從動(dòng)物身上提取的，此為1代，用在人體上容易引起免疫排斥問題。到了第2代重組人胰島素，解決了免疫排斥，但依然有缺陷，它不能模擬人體胰島素的分泌和濃度周期，容易引起低血糖。于是有了第3代胰島素，“胰島素類食物”，包括甘精胰島素、門冬胰島素、賴脯胰島素等等，最大的特點(diǎn)就是起效快，作用時(shí)間長(zhǎng)，前面的缺點(diǎn)也都能較好的解決。2002年，甘忠如再次研發(fā)出中國(guó)第一支3代超速效人胰島素類似物——速秀霖和中國(guó)第一支3代長(zhǎng)效人胰島素類似物——長(zhǎng)秀霖。長(zhǎng)達(dá)十幾年的時(shí)間里，甘李藥業(yè)是中國(guó)唯一能生產(chǎn)胰島素類似物的公司。直到2017年1月，聯(lián)邦藥業(yè)的甘精胰島素也獲批了，成為中國(guó)第二家獲批上市的3代胰島素。那通化東寶干嘛去了？在甘忠如離開通化東寶后，通化東寶多年來就只能主打2代胰島素，主要是在低端市場(chǎng)。雖然3代比2代好用，能克服低血糖問題，但是，3代貴的要死，價(jià)格是2代的兩倍以上。而且更重要的是，2代2012年就已經(jīng)進(jìn)入基藥目錄，醫(yī)保基本覆蓋。要知道，用胰島素的一用就是常年，甚至終身。所以，在我國(guó)還處于社會(huì)主義初級(jí)階段的特殊國(guó)情下，國(guó)內(nèi)2代和3代胰島素基本平分天下。2016年，通化東寶在國(guó)內(nèi)2代胰島素市場(chǎng)占有率達(dá)到20%，僅次于巨頭諾和諾德。這樣，就形成了本土胰島素市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局：
通化東寶打2代市場(chǎng)；甘李藥業(yè)打3代市場(chǎng)。
如今，東寶憑借著“甘舒霖”這一款產(chǎn)品，成為了國(guó)內(nèi)生產(chǎn)能力、銷售額第一的胰島素公司，也是全球少數(shù)幾個(gè)產(chǎn)能超過3000公斤的胰島素公司之一。另一方面，甘李藥業(yè)的3代胰島素上市，2005年銷售1000萬元，2010年銷售1.64億元，2015年銷售11.4億。東寶和甘李攜手實(shí)現(xiàn)了胰島素事業(yè)的雙豐收，直到2011年，甘李和東寶正式分家，東寶出售手中甘李的股權(quán)。
千億市值曇花一現(xiàn)？
分家后的甘李藥業(yè)，為了產(chǎn)能擴(kuò)充，建設(shè)營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)和海外臨床試驗(yàn)提供資金，尋求ipo上市。2020年6月29日，甘李藥業(yè)在a股主板上市，發(fā)行價(jià)63.32元/股。上市兩周多，一度拉出11個(gè)漲停板，市值高達(dá)1147億元，不過近日股價(jià)開始回調(diào)。甘李藥業(yè)目前的市值已超過老對(duì)手通化東寶，約為3倍。形成這種差距的原因，是兩家公司的產(chǎn)品不同導(dǎo)致，甘李藥業(yè)走的是高端路線。前面說過，3代胰島素可貴了，這里面都是企業(yè)的利潤(rùn)啊，因此2代主要滿足基層市場(chǎng)，并且2代產(chǎn)品也在走向生命末期，3代才是市場(chǎng)主流。實(shí)際上，在上市之前，甘李藥業(yè)就被多家知名投資機(jī)構(gòu)看重，包括高瓴資本、啟明創(chuàng)投、博裕資本、高盛等紛紛入局。如今甘李藥業(yè)終于迎來上市，但是上市不到一個(gè)月的時(shí)間，管理層竟然大換血。7月20日，上市還不到一個(gè)月的甘李藥業(yè)發(fā)布公告，創(chuàng)始人甘忠如辭任公司總經(jīng)理，但保留董事長(zhǎng)的位置。副總經(jīng)理王大梅和財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人寧軍軍也同時(shí)辭職。A股歷史上出現(xiàn)這種剛上市公司管理層發(fā)生重大變故的情況也著實(shí)少見。除了高管離職讓人疑惑外，更大的隱憂已經(jīng)出現(xiàn)了。第三批國(guó)家藥品帶量采購開標(biāo)在即，本次納入集采的藥品為生物制品和中成藥，其中包括胰島素。國(guó)家集采會(huì)帶來降價(jià)預(yù)期，尤其是對(duì)于以胰島素為主營(yíng)收入的甘李藥業(yè)來說，產(chǎn)品銷售價(jià)格或面臨下調(diào)。甘李藥業(yè)在招股書中指出，公司重組甘精胰島素注射液、精蛋白鋅重組賴脯胰島素混合注射液（25R）中標(biāo)。今年1月，胰島素帶量采購在武漢先行試點(diǎn)，9家企業(yè)均到場(chǎng)。從公布的談判細(xì)則來看，降價(jià)幅度最高是10%，但據(jù)業(yè)內(nèi)人士稱，最終的談判現(xiàn)場(chǎng)殺價(jià)幅度顯然更高，甚至有藥企談判人員揮淚現(xiàn)場(chǎng)。當(dāng)然，集采會(huì)帶來企業(yè)銷售成本的下降，如果降價(jià)幅度不高，對(duì)公司構(gòu)成利好。但如今價(jià)格尚不確定，投資者心中多了一份擔(dān)憂。從業(yè)績(jī)層面來看，胰島素制劑是甘李藥業(yè)的業(yè)績(jī)支撐，超九成營(yíng)收來自于此。2017-2019年，該部分銷售收入占營(yíng)收的比重分別為96%、98%和95%，主要是前面提到的3款產(chǎn)品，其中，重組甘精胰島素的銷售情況最好，占營(yíng)收比重在8成以上。在資本市場(chǎng)上，不確定因素也常被視為利空。因此，即便甘李藥業(yè)胰島素的價(jià)格未定，利好利空不能判斷的情況下，股價(jià)卻走出四連跌。加上管理層換血，甘李藥業(yè)自身也意識(shí)到公司高毛利時(shí)代可能過去，正在謀求主動(dòng)迎接變革的準(zhǔn)備。

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