上周恒生指數(shù)出現(xiàn)暴跌,單日跌幅高達(dá)566點(diǎn),但上證指數(shù)卻創(chuàng)出2100點(diǎn)新高。這無(wú)疑說(shuō)明,A股決不是H股的“影子市場(chǎng)”,從長(zhǎng)期來(lái)看,A股市場(chǎng)定位十分獨(dú)特,長(zhǎng)期趨勢(shì)應(yīng)該遠(yuǎn)不止2100點(diǎn),未來(lái)創(chuàng)出歷史新高的可能性較大。在這種情況下,投資者應(yīng)采取創(chuàng)新策略以獲得超額收益。

A股遠(yuǎn)超H股

隨著中國(guó)市場(chǎng)的改革和開(kāi)放,與國(guó)際市場(chǎng)聯(lián)系越來(lái)越緊密,特別是股改全流通后,A+H兩地上市,H股回歸A股等,使得A股市場(chǎng)的某些板塊與H股市場(chǎng)亦步亦趨。尤其是銀行板塊,由于工商銀行、中國(guó)銀行、招商銀行等均是恒生指數(shù)以及滬深300指數(shù)中舉足輕重的指標(biāo)股,他們的大幅震蕩對(duì)H股和A股均造成了重大影響,使得A股與H股的聯(lián)動(dòng)性越發(fā)突出。在大幅調(diào)整后,由于2007年中國(guó)銀行業(yè)將出現(xiàn)飛躍性發(fā)展,銀行板塊對(duì)兩地市場(chǎng)均構(gòu)成拉動(dòng),銀行股的數(shù)量更多,權(quán)重更大,預(yù)計(jì)A股指數(shù)的走勢(shì)將繼續(xù)強(qiáng)于恒生指數(shù)。

從現(xiàn)在的情況來(lái)看,隨著人均GDP水平的不斷提高,中國(guó)銀行業(yè)已達(dá)到爆發(fā)性增長(zhǎng)的爆發(fā)點(diǎn),2007年后將是中國(guó)銀行業(yè)的飛躍發(fā)展年。預(yù)計(jì)到2020年,中國(guó)金融服務(wù)業(yè)收入占GDP的比重將達(dá)到8%-9%,在目前不足5%的基礎(chǔ)上飛躍增長(zhǎng)。由于中國(guó)在金融服務(wù)方面需求強(qiáng)勁,市場(chǎng)監(jiān)管環(huán)境日趨自由化。我國(guó)居民目前的金融資產(chǎn)已接近3萬(wàn)億美元,流動(dòng)性金融資產(chǎn)規(guī)模以年均16%的速度增長(zhǎng)。雖然中國(guó)的人均GDP仍不足2000美元,但東部沿海發(fā)達(dá)省份的人均GDP已接近富裕國(guó)家的水平。而一個(gè)國(guó)家或地區(qū)人均GDP如果超過(guò)2000美元,居民在金融服務(wù)方面的開(kāi)支將顯著提高,銀行業(yè)的飛躍發(fā)展值得期待,對(duì)兩地大盤(pán)都有顯著拉動(dòng)作用。

從數(shù)據(jù)上看,雖然06年第三季度國(guó)內(nèi)銀行的不良貸款規(guī)模比06上半年略有增加,但不良率卻普遍降低。由于保持了較高的撥備水平,整體風(fēng)險(xiǎn)控制使人滿(mǎn)意。招行、浦發(fā)行、民生銀行(7.42,0.47,6.76%)9月末不良率分別由年初的2.58%、1.97%、1.28%下降到2.3%、1.89%、1.21%；中國(guó)銀行(3.7,0.08,2.21%)不良率下降為4.04%。而資本市場(chǎng)新的金融創(chuàng)新產(chǎn)品的出現(xiàn),如發(fā)行短期融資券等在給商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)帶來(lái)挑戰(zhàn)的同時(shí),對(duì)其中間業(yè)務(wù)也帶來(lái)了機(jī)會(huì)。此外,監(jiān)管機(jī)構(gòu)允許銀行設(shè)立基金公司,從而銀行藉此可以開(kāi)展中間業(yè)務(wù),并逐步拓展其他業(yè)務(wù),其機(jī)會(huì)也不可小視。銀行設(shè)立基金公司,在解決基金的銷(xiāo)售渠道的同時(shí),還可以增加中間業(yè)務(wù)收入；同時(shí),銀行設(shè)立基金公司的另一個(gè)目的在于為今后開(kāi)發(fā)混業(yè)產(chǎn)品作鋪墊。在混業(yè)趨勢(shì)愈演愈烈的大環(huán)境下,建立基金公司是商業(yè)銀行現(xiàn)階段最容易的一個(gè)突破口。而資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以及財(cái)富管理業(yè)務(wù)有望給銀行的盈利帶來(lái)新的突破。所以從以上因素看來(lái),銀行股將是未來(lái)H股和A股聯(lián)動(dòng)的最重要因素,且對(duì)A股的推動(dòng)力要顯著大于恒生指數(shù)。

如果關(guān)注全球88個(gè)重要指數(shù)排行榜,今年以來(lái)全球漲幅排名前十位中有兩個(gè)中國(guó)指數(shù),一個(gè)是滬深300,累計(jì)漲幅70.21%；另一個(gè)是H 股指數(shù),累計(jì)漲幅50.29%(截至11月15日)。由此可見(jiàn),銀行業(yè)的飛躍發(fā)展,A股比H股受益更多。這就是為什么恒生指數(shù)暴跌566點(diǎn),而A股反而創(chuàng)出新高的根本原因所在。我們判斷,A股的后期走勢(shì)將顯著強(qiáng)于恒生指數(shù),不排除創(chuàng)出歷史新高的可能性。

定位獨(dú)特 演繹長(zhǎng)期牛市行情

雖然中國(guó)股市逐漸在融入國(guó)際市場(chǎng),但A股市場(chǎng)仍有其獨(dú)特性,特別是與美國(guó)、韓國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相比,我國(guó)股票市場(chǎng)占GDP的比重還很低,資本證券化率不到20%,這一獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)決定了A股市場(chǎng)長(zhǎng)期至少還有20%-30%的上升空間。在A股市場(chǎng)在逐漸向國(guó)際市場(chǎng)靠攏過(guò)程中,仍將演繹長(zhǎng)期牛市行情。 

以美國(guó)為例,美國(guó)股市95年進(jìn)入了高速發(fā)展階段,經(jīng)濟(jì)擺脫中期減速,加息周期也宣告結(jié)束。在此后的三年中,紐交所上市的股票市值從95年初的45970億美元上升到98年底的101090億美元,市值增長(zhǎng)了210%,資產(chǎn)證券化比率達(dá)到了100%以上。而韓國(guó)作為亞洲新興國(guó)家,與中國(guó)股市更具有可比性。1986年至1989年,由于經(jīng)常項(xiàng)目的巨額順差,韓國(guó)的國(guó)際收支出現(xiàn)大量盈余。短短三年間,外匯資產(chǎn)在韓國(guó)央行資產(chǎn)中所占比例從13%左右上升到20%,增幅接近50%。而韓國(guó)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)實(shí)施對(duì)沖外匯占款影響,央票余額占比從1986年的10%增加到1989的50%,2004年達(dá)到60%；隨之,韓元升值預(yù)期激增,國(guó)際熱錢(qián)大量涌入,至2004年底外匯資產(chǎn)在韓國(guó)央行資產(chǎn)中所占比例已經(jīng)上升到90%以上。在此期間、股價(jià)指數(shù)不斷攀升,證券市場(chǎng)出現(xiàn)了一輪長(zhǎng)期牛市。 

反觀我國(guó),證券市場(chǎng)的規(guī)模偏小,無(wú)法滿(mǎn)足龐大的中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的資產(chǎn)配置需要。而提高證券化率、發(fā)展本土股市,不僅能改變長(zhǎng)期以來(lái)過(guò)度依靠銀行信貸的格局,使中國(guó)金融市場(chǎng)更加健康安全,而且能夠?qū)崿F(xiàn)資源的配置,促成產(chǎn)業(yè)發(fā)展與資本的良性互動(dòng),推動(dòng)科技創(chuàng)新能力的提高和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展,最終形成股市和經(jīng)濟(jì)和諧發(fā)展的格局。

值得注意的是,中國(guó)股市在經(jīng)歷了股權(quán)分置改革之后,股市的騰飛具備了制度基礎(chǔ),大牛市的格局已經(jīng)初步奠定,經(jīng)濟(jì)繼續(xù)維持高速增長(zhǎng),直接融資也進(jìn)一步發(fā)展。特別是2006年6月份以后,隨著新股發(fā)行開(kāi)閘,工商銀行、大秦鐵路和中國(guó)國(guó)航等一批藍(lán)籌登陸國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng),股票市場(chǎng)總市值已經(jīng)達(dá)到了6-7萬(wàn)億人民幣,比6月初的4.3萬(wàn)億增長(zhǎng)了40%以上,全市場(chǎng)流通市值也接近2萬(wàn)億,比6月初的1.6萬(wàn)億增加了20%以上。我們判斷,隨著中國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的10%以上持續(xù)增長(zhǎng),未來(lái)2-3年中國(guó)股市也將進(jìn)入“騰飛階段”,指數(shù)未來(lái)的上漲空間還有20%-30%左右。

綜合以上因素,我們認(rèn)為,A股市場(chǎng)還處于“山腳下”到“半山腰”之間的位置,維持A股的投資評(píng)級(jí)為：12個(gè)月內(nèi),滬深300指數(shù)有望從1600點(diǎn)區(qū)間上升至1850-1950點(diǎn),對(duì)應(yīng)市盈率為23-24倍的估值和預(yù)測(cè)。若換算成上證指數(shù),A股市場(chǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)應(yīng)該遠(yuǎn)不止2000點(diǎn),而應(yīng)該在2500點(diǎn)-2600點(diǎn)區(qū)間。但由于股指期貨已經(jīng)選擇滬深300指數(shù)作為A股未來(lái)的標(biāo)的指數(shù),判斷上證指數(shù)對(duì)于投資者沒(méi)有實(shí)際意義。預(yù)計(jì)2007年,滬深300指數(shù)將繼續(xù)躋身全球指數(shù)排行榜前列,未來(lái)的投資機(jī)會(huì)依然值得我們期待。

兩大策略獲取超額收益

在交易策略方面,我們認(rèn)為在2000點(diǎn)上方,只靠選股的單邊交易已經(jīng)難以獲得超額收益,應(yīng)采用全新的交易方式,如2007年即將推出的回轉(zhuǎn)交易和做空機(jī)制。回轉(zhuǎn)交易將放大投資者的風(fēng)險(xiǎn)和收益,因此對(duì)投資者的時(shí)機(jī)選擇能力和價(jià)值判斷能力都提出了更高的要求,而做空價(jià)值則提供了一種新的盈利模式,在做多做空都可以獲利的機(jī)制中,投資者對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)判斷的重要性也將增加。對(duì)于大多數(shù)投資者而言,當(dāng)前只能通過(guò)做多來(lái)獲利,其業(yè)績(jī)只能以相對(duì)收益為基準(zhǔn)。而賣(mài)空的推出將會(huì)豐富交易類(lèi)型,出現(xiàn)更多追求絕對(duì)收益的策略,如采用市場(chǎng)中立(market neutral)策略,組合零BETA、追求相對(duì)價(jià)值的策略,充分發(fā)揮投資人的選股技能和趨勢(shì)判斷優(yōu)勢(shì)。

所以,雖然目前已經(jīng)是2100點(diǎn)的位置,但在T+0和賣(mài)空機(jī)制漸行漸近的情況下,我們對(duì)A股市場(chǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)依然看好,認(rèn)為目前A股市場(chǎng)沒(méi)有大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在新的交易模式下,我們建議投資者采取市場(chǎng)中立(market neutral)策略,或者是透過(guò)股指期貨和賣(mài)空交易全額復(fù)制滬深300指數(shù),或許是在未來(lái)穩(wěn)定獲利的方法之一。